丁圣元

　　证监会“通知”和交易所的“指引”既没有明确Ａ股含权，更没有提及如何体现Ａ股含权，因此它们不是股权分置问题的综合性解决方案，而是规定解决程序的技术性方案。技术性操作方案的特点是提出了可供执行的具体路径，而不直接提供定价问题的答案。然而，即使完全从技术角度出发，随着改革试点的逐步推进，这些案例必将或明显或隐含地显示出股权分置改革到底如何处置Ａ股含权的问题。由此可见，今后股权分置改革试点的示范性案例将具有极端重要的标志性意义，将决定改革的成败。

　　应当旗帜鲜明地坚持Ａ股含权。

　　根据Ａ股市场历史的和现行的约定，非流通股是不流通的，从不流通转向流通，属于修改合同，按照市场化的交易原则，只能双方平等协商、等价交换，从流通股东手中为非流通股购买流通权。就这一点来说，所谓“补偿”流通股东的说法实质上并不准确。

　　实际上，Ａ股含权还有历史渊源。由于人为划分流通股和非流通股，导致流通股定价长期严重虚高，Ａ股股东付出了远远超出公平合理的代价。非流通股股本权重畸大，导致上市公司治理结构失衡，不能有效监督上市公司运行，大股东长期侵占小股东利益，长年累月地单向利益输送。

　　有人说应当向前看，不能滞留在历史上。这种论调是极其危险的。信誉是金融市场的命脉，金融市场几乎完全建立在信誉之上，没有历史就没有未来。金融市场的决策者如果不把信誉放在第一位，就是在拿金融市场的生死存亡做赌注。从历史和未来的大视野看，我国股票市场是改革开放的产物，全体股民的积极探索和尝试，主观上属于个人冒险逐利，客观上正是在替全社会、全体国民尝试我国资本市场的发展道路。因此，股权分置改革绝对不是仅仅关系到股民利益的小事。

　　适当定价可以一石三鸟。

　　第一，为非流通股购买流通权是对流通股东作为平等市场参与者的起码尊重，通过适当定价可以纠正历史上对流通股东的由来已久的严重歧视，重树决策者和市场的信誉。

　　第二，通过适当定价将促使现有流通股在总股本中的占比上升，现有第一大股东的股本占比下降，有效地缓解一股独大的痼疾。只要进入证券市场，国资管理部门作为股东利益的代表，性质属于普通市场参与者，从三公原则出发，其地位和普通流通股东完全是平等的，应当共同服从监管机构根据现有法规实施的监管。一股独大实际上已经导致国资管理部门在证券市场“客大欺店”、尾大不掉，严重干扰正常市场秩序的建立。

　　第三，和第二点相关，适当定价导致第一大股东的持股比例有效下降、现有流通股市场持股比例有效上升，为了确保控股地位，大股东出售股权的冲动将显著下降，由此可以明显降低现有上市公司再融资压力。如此更加有利于资源配置。这要比任何人为规定都更可靠地解决上市公司几乎不受制约的再融资冲动。再者，上市公司控股权的整体转让比在二级市场零售有利得多。

　　正常条件下，股票市场和其他金融市场相比，除了促进交易、发现价格、配置资源、交换信息之外，更重要的是股权交易，即企业所有权的交易。市场经济制度建立在企业所有权制度之上，没有市场化的企业所有权制度，就没有真正的市场经济制度。为了解决国有商业银行的改革问题，政府动辄剥离万亿元以上的呆坏账，拿出数百亿美元的外汇储备，由此可见，我们迫切需要的并不是钱，而是国有企业，包括国有商业银行的市场化运营制度。正因为此，我们应当花钱买制度，而不是打着制度建设的旗号圈钱。

　　只有借助有效的股票市场进行产权流通，才能促使沉淀多年并不断老化、贬值的国有资产流动起来，才能实现价值、优化资源配置、促进竞争力提升。国有资产管理部门不应把自己视为企业财务会计，只知对现有资产斤斤计较，而忽视了自己肩负的国有企业改革重任，忽视了真正盘活国有资产、改革企业制度、发展未来竞争力的国有资产保值增值的历史使命。国资管理部门博弈对手不是流通股东，而是自己。