2006年将是一个增长调整年，增速有所回落。预计上半年GDP增长9.3％左右，全年增长9％左右

　　产能过剩与流动性过剩并存、通货紧缩压力有所增大、就业压力进一步增大和M1、M2增速背离问题需要重点关注

　　建议宏观政策要把握当前、立足中期，长短结合。可努力优化投资结构，发行新农村建设专项国债，推进资源性产品价格改革及提高工资水平，加快出口退税结构调整等

　　创新外汇储备使用方式，可考虑将增量储备合理地转化为石油等国家战略物资储备

　　此轮短经济周期的高峰期已过,经济增长正步入周期性调整期。从市场内在趋势看,今后一段时间经济增长将逐步向下调整,但地方政府存在明显的“逆市场”冲动，使投资增长调整缓慢。

　　步入周期性调整期

　　国民经济继续高位运行

　　一季度，国民经济继续保持去年以来“高增长、低通胀”的良好运行态势，总供给和总需求继续保持较快增长，前期瓶颈约束明显缓解，价格总水平保持低位。

　　从总供给看，前两个月，工业生产继续保持较快增长，工业增加值比上年同期增长16.2％。在本轮经济周期中，重工业增长与投资增长之间有较强的正相关关系，投资的高速增长主要是因为重工业的加速增长。今年前两个月，轻、重工业增速再次呈现拉大的态势，同比分别增长14.2％和17.1％，二者相差2.9个百分点，表明重工业降温并不明显,这也是当前投资依然偏高的主要原因。此外，随着煤炭、电力、运输等供给能力的增加，前期瓶颈约束明显好转。

　　三大需求继续平稳较快增长。1－2月城镇固定资产投资完成5294.1亿元,同比增长26.6％，比上年同期提高2.1个百分点，但比上年全年增速有所放慢，特别是房地产投资已持续近半年低于20%增长，前两个月房地产投资完成1436.4亿元,同比增长19.7%,比上年同期回落7.3个百分点,宏观调控在控制房地产过热上已取得积极成效。但当前整体投资增速依然偏快，宏观调控决不能放松。

　　外贸出口继续较快增长，贸易顺差明显缩小。影响前两个月出口大幅回落的原因有入世效应的递减、对资源类和高耗能产品出口的限制以及近期国际贸易摩擦的加剧等。出口回落属意料之中，并且这种回落的态势有可能进一步持续。与此同时，进口增长明显加快，外贸顺差大幅缩小。进口增速继续回升与去年同期基数过低有直接关系。前两个月实现贸易顺差120亿美元，和去年每月100亿美元左右的顺差相比大幅减小。不过,我们要对外贸顺差的减小保持平静的态度。一方面顺差缩小有利于减轻人民币升值的压力；另一方面也表明当前经济增长正从近两年对外需依赖偏大向更加依靠内需增长转变。消费需求稳定较快增长，前两个月，全社会消费品零售总额为8496.1亿元,同比增长12.5％，扣除价格因素，实际增长11.7％，与去年同期持平。

　　在经济继续保持较快增长的同时，价格总水平呈稳中趋降态势，前两个月居民消费价格上涨1.4％，比上年同期回落1.5个百分点,工业品出厂价格指数(PPI)增长3.1%,比上年同期回落2.5个百分点。

　　经济增长将适度回调

　　当前经济增长仍然较快，不过从许多经济指标看，增长将出现周期性调整，2006年将是一个增长调整年。

　　其一，产能加速释放，产能过剩矛盾更加突出，这必然对未来经济增长形成一定的下行压力。经过持续几年投资的快速增长，总供给增长势头强劲，产能开始加速释放，而最终需求增长明显慢于总供给增长速度，导致价格总水平增长逐步走低。从微观上看，企业效益滑坡呈进一步加剧的趋势。即产能过剩释放及物价走低将对经济增长形成一定的下行压力。

　　其二，出口增速放慢、进口增速回升已成为一种趋势，由此将导致今年净出口对经济增长的贡献率将明显下降。从国际环境看，今年以美国为代表的世界三大经济体增长势头依然良好，三大经济体经济走势继续向好将有利于我国外需增长。但是，人民币升值压力进一步加大，贸易摩擦不断加剧，国际油价高企，尤其是伊朗以及中东地区局势不稳，使石油价格存在很大的不确定性。国内方面，限制资源性、高耗能产品出口，降低出口退税率，等等，这些都将会影响今年外贸出口增速进一步放慢。而进口受投资增长仍然较高及去年基数相对低的影响,增幅将会继续加快，由此将导致净出口大幅减少，而去年净出口对整个经济增长的贡献率接近20%，今年净出口减少是经济增长将出现回落的一个重要原因。

　　其三，消费需求在各项有利政策推动下将会继续保持平稳较快增长，但受就业不足以及一些中长期问题（收入差距扩大，消费预期不强）的影响，短期内消费增长将呈小幅的回调走势。

　　其四，投资增长将继续适度回落，一是因为目前投资需求增速依然偏高，适度控制投资增长仍然是宏观经济政策的一个主要内容，这会使投资继续降温，二是在市场力量的作用下，房地产等重点行为的投资增长调整已经开始，即市场因素将使投资增长逐步回落。

　　总之,从短周期看，今年我国经济增长将从连续三年保持10%的高增长向下调整,步入周期性调整阶段。对经济增长的周期性调整,我们要有清醒而正确的认识，不能怕调整,更不能逆经济的市场性(也是一种自然性)调整规律,反周期政策主要在增长的最高区间和最低区间进行适度调控,在其它中间状态应该要充分发挥市场自我调节的作用,否则,结构性矛盾将继续累积。我们认为，经济增速的适度回落不仅有利于长期的可持续增长,而且也有利于经济结构的调整和经济增长方式转变。

　　两方角力，未来经济走向取决于宏观调控

　　从短周期的角度看，本轮经济增长的峰值已经过去，引领经济增长的主导产业如钢材、汽车、化工、能源等行业投资增长明显放慢，价格回落，产能加速释放并出现过剩，行业效益下滑。与此同时，房地产投资及消费都出现了明显的降温趋势。而市场流动性过剩也说明大量资金找不到盈利机会，不得不沉淀在银行系统。这种情况表明，当前市场内在增长动力正在逐步减弱。

　　但从地方政府来看，各省的“十一五”发展指标均高于中央提出的7.5％的增长目标，在31个省市中，其中有21个省经济增长目标高于10％，最高的省份达到13％。如果把指标分解到市、县，还得层层加码。去年城镇固定资产投资中，地方项目投资所占比重为87.6％，今年前两个月这个比重进一步上升到89.1％。由此可见，当前地方政府的投资冲动依然强劲，成为逆市场走向的强大推动力量。

　　以上市场和地方政府两股力量逆向交织在一起，宏观调控如果把握得当，经济既快又好的运行态势将会延续；如果把握不当，有可能加剧经济振荡。

　　对上半年以及全年经济增长预测

　　根据上述分析，初步预计，上半年GDP增长9.3％左右，全年增长9％左右，比去年增速有所回落，但仍处于较高增长水平。

　　首先，投资增速在继续从紧的宏观经济政策作用将会从目前高位适度回落，预计上半年全社会固定资产投资增长23%左右，比去年全年增速继续放慢2个百分点；其次，消费需求在前几年城乡居民收入增长较快及政府稳定收入和消费预期的政策作用下，将继续保持平稳较快增长态势，预计上半年消费品零售额同比增长12.5%左右，考虑到物价涨幅会低于去年同期，因此，实际消费增长有可能略快于去年上半年；外贸出口受国内外因素影响，其增速会继续放慢。初步预计上半年出口增速有可能回落至22%左右，全年估计增长15%－20%。而随着国内需求增加，进口将会继续增加，全年贸易顺差有可能由去年的1018亿美元减少为500亿美元左右。工业继续较快增长，但增速会低于去年同期，预计上半年增长15.5%左右。上半年居民消费价格总水平预计上涨不超过1.5％，全年物价涨幅估计在1％左右。

　　四大问题需要重点关注

　　产能过剩与流动性过剩并存

　　尽管宏观调控部门已对产能过剩问题采取了初步措施，但效果还不明显。目前，钢铁、电解铝、铁合金、焦炭、电石、汽车、铜冶炼行业产能过剩问题突出，水泥、电力、煤炭和纺织行业也存在着潜在的产能过剩问题。连续四年高投资所形成的产能正在逐步释放，未来一、二年是集中释放期，如果控制不力、不当，既会影响短期经济平稳运行，又会影响中长期发展，导致大量资源闲置浪费，使得企业效益下滑，给社会就业造成较大的压力。

　　目前，流动性过剩的主要表现是银行存大于贷的缺口放大。2005年末金融机构存差达到9.2万亿元，占存款余额的32%，存量的贷存比为68%，新增量的贷存比为53.6%。相比于存款的高速增长，贷款增长步伐相对缓慢。2005年末，金融机构人民币存差与贷款余额之比已攀至47.3%。与此同时，2月末，M1、M2增速依然保持了较大的差距。除外汇占款的因素之外，造成这种现象的主要原因是由于找不到新的市场盈利增长点，企业的长期存款和居民储蓄大幅增长，贷款需求下降。如何既控制投资过快增长，又逐步缓解流动性过剩影响，在保持金融市场平稳发展中提高资金利用效率是下一步宏观调控特别是金融调控的着力点。

　　通货紧缩压力有所增大

　　进入去年下半年以来，各类物价呈明显回落趋势，经济面临的通货紧缩压力在逐步加大。从CPI看，其涨幅已连续10个月低于2%，1月份虽然有春节因素影响，但CPI仅上涨1.9%，2月份便迅速回落到0.9%。从构成看，影响价格回升的主要是鲜菜和鲜果，当月分别上涨14.6%和21.7％，而影响CPI走势的关键因素－－粮食价格前两个月仅上升1%。由此可见，近期居民消费价格总指数明显回升的可能性很小，即使考虑到水、电等公共品价格上调，其影响会有限，不会引起全年价格总水平的大幅上涨。工业品出厂价格指数（PPI）已由去年5月上涨5.9%回落至今年2月份仅上涨3%；前两个月PPI同比增长3.1%，比上年同期回落2.5个百分点。从市场供求情况看，据商务部最新预计，今年上半年600种主要消费品中，供过于求的商品达71.7%，没有供不应求的商品；300种主要生产资料中，23%供过于求，72.7%供求平衡，只有4.3%的产品将供不应求或供需偏紧。考虑到产能将继续加速释放，消费需求难有大的增长以及出口面临的回调压力，价格总水平将会进一步回落，通货紧缩的压力趋于增大。

　　就业压力进一步增大

　　2006年16岁以上人口增长达到高峰，劳动力资源增量1700多万人。全国普通高校毕业生达413万人，比上年增加75万人，就业压力进一步加大。预计全年城镇需要安排就业总量约2500万人。从需求情况看，如果经济增长和就业弹性保持近年水平，今年可增加就业岗位800万个左右，加上自然减员提供的就业岗位，预计今年城镇可新增就业人员约1100万人。劳动力供大于求将达到1400万人，比去年增加100万人。就业形势相当严峻。然而，我国目前的产业结构和发展方向恰与就业增加的需求形成背离趋势。主要表现如下：

　　第一，我国大部分的加工贸易处于产业分工链条的低端和末梢。

　　第二，在GDP考核标准和现行财税体制框架下，地方政府纷纷盲目上马“税高利大”的项目，而不是理性培育具有长远比较优势（动态的比较优势）的主导产业。

　　第三，企业组织形式存在向企业组团化和集团化发展的趋势，但许多企业是大而不强，更为严重的问题是在外资的挤压和“重大轻小”及外部环境恶化的作用下，中小企业发展面临的约束越来越明显，中小企业对就业的吸纳能力远高于大型企业。中国企业组织这种日趋严重的“双重结构问题”是造成近几年就业不足、收入差距扩大的重要原因，需引起高度重视。

　　M1、M2增速依然背离

　　2月末，M1、M2增速分别为12.4％和18.8％，相差6.4个百分点，尽管比上月数额有所缩小，但两者增速背离的趋势并没有改变。

　　首先，M1增速不会有较大提高。2月末M1增速的提高主要源于企业活期存款的增加。由于今年1月份贷款增速的提高，2月份企业活期存款增加是必然的，带有较强的季节性特征。考虑到投资增长仍然偏快和货币供应量(指M2)增长保持高位,央行的信贷政策会有所微调,但不会明显松动,因此信贷增长温和,企业活期存款大幅增加的概率不大，所以M1增速便不会有大幅提高。

　　其次,M2增速短期内很难降下来。尽管2月末M2增速较1月末有所下降，但主要原因是1月基数较高。目前，我国货币投放的主要方式有两个：一是贷款，一是外汇占款。从贷款看，由于银行一直存在资本充足率达标的压力，再加上今年是“十一五”的开局之年，因此贷款不会有过多减少；从外汇占款看，目前由于外汇占款而投放基础货币对央行而言是一种被动行为。为了维持国内汇率的基本稳定，央行必须通过公开市场业务发行信用工具来进行对冲操作，尽管去年年底以来，出于防范热钱套利的需要，央行主动减弱了对冲操作的力度，但是足以看出，巨额的贸易顺差让我国的货币政策操作相当被动，甚至陷入两难境地。央行为了减轻外汇储备对国内货币市场的影响，就必须通过回笼现金或者提高利率的方式来减少货币供给，但这两种方式恰恰会促进本币升值；反过来，如果央行为了降低升值压力增加货币供给或者降低利率，这又会使本来就因外汇占款相当宽松的货币政策更为宽松。

　　综合考虑贷款和外汇占款两方面因素，我们认为目前M1和M2增速背离的趋势还会继续下去。外汇储备持续激增是国际收支失衡的结果。巨额顺差不但是国际收支失衡的一种表现，它的长期存在也会导致国内经济的失衡。日前央行表示将对现行外汇政策给予调整，进一步扩展外汇资金运用方式，变“藏汇于国”为“藏汇于民”。“藏汇于国”的本意是由国家来承担外汇风险，而向“藏汇于民”转变意味着民众与市场也要分担承受汇率风险。但民众与市场承担风险的前提是有一个较为完善的外汇市场，否则在人民币存在持续升值预期的情况下，这一政策意图很难贯彻。

　　建议宏观政策长短结合

　　产能过剩和价格走低已成为影响当前我国经济平稳运行的两大重要因素，宏观调控如果把握得当，国民经济“高增长、低通胀”的良好局面将得以持续，但政策上如果出现明显偏差，宏观经济就有可能在2007年前后发生“转折”性变化。宏观政策要把握当前、立足中期，长短结合。

　　在继续调整消费与投资关系的基础上努力优化投资结构

　　继续调整消费与投资的比例关系仍是下一步宏观调控政策的着力点。但扩大消费是一个长期的过程，近期要积极优化消费环境、改善消费预期，在保持投资合理增长的基础上，努力优化投资结构。目前我国所处的历史阶段有两个显著特点：一是城市化和重工业化加速发展，特别是装备工业等行业要不断提高自主创新能力，需要大量的资金投入；二是我国正处于经济转型期，近几年改革步伐的相对滞后使三农和各项社会事业领域历史欠账很多，同样急需大量投入。针对新农村建设和各项社会事业发展的公共投入，不仅可以消化一部分过剩的产能，而且投入不会加大目前的产能过剩问题，最重要的是它能改善人民生活水平，提高消费能力。由于符合上述原则的公共投资与消费之间形成的不是替代关系，而是促进关系,因此，下一步对投资的调控重点是优化投资结构，如增加新农村和各项社会事业的政府投入等。

　　发行新农村建设专项国债

　　当前，一方面大量存在资金的相对过剩,资金利用效率不高,钢铁、水泥、焦炭和汽车等行业存在大量的产能过剩，致使价格走低，效益滑坡；另一方面，由于新农村建设的重点内容是为农民提供最基本的公共产品和公共服务，大量的土木工程建设需要大量的资金和原料投入（我国目前过剩的行业则主要集中于这一领域，如钢铁、水泥等）。为此，我们建议“十一五”期间可考虑每年发行300亿元新农村建设专项国债用于新农村建设支出,主要是用于农村路、水、电、汽等基础设施建设。增加这部分政府支出，可起到“一石多鸟”的效果,一是有效地利用相对过剩的银行资金；二是可部分地消化近几年高投资增长所积累的大量过剩产能；三是可以解决新农村建设的资金短缺问题;四是促进农民收入较快增长，扩大农村消费需求。

　　利用物价较低时机推进资源性产品价格改革及提高工资水平

　　当前我国资源价格市场化程度不高，不能真实反映市场供求和资源稀缺程度，制约了市场机制的有效发挥。资源性产品（水、电、石油和天然气、煤炭、土地）价格长期偏低、有的甚至扭曲，对我国经济增长方式的转变造成了明显的不利影响。在当前经济运行面临减速压力的形势下，过低的物价水平会影响人们对经济发展的积极预期，从而对生产和消费做出消极的判断。而保持适度的通胀率则有利于国民经济的持续健康较快增长，鉴此，建议利用当前物价较低的有利时机，大力推进资源性产品价格改革，同时提高包括公务员在内的工资水平。当前，放开资源性产品的价格管制和适度提高社会工资水平，不仅不会引起明显的通货膨胀，而且，还有利于刺激消费，提高人们对整个经济增长的积极预期。我们认为，今后一段时间内较理想的物价增长水平为3％左右，高于5%和低于1%都不利于经济的稳定增长，都需要采取稳定物价的政策。

　　创新外汇储备使用方式

　　目前，我国已经积累了巨额的外汇储备，如何提高其使用效率是个迫在眉睫的问题。首先，我国外汇储备主要是以美元资产的形式储备,巨额的外汇储备不仅已经成为迫使人民币进一步升值的一种压力，而且这种外汇储备结构也存在较大的风险。其次，高额的外汇储备改变了人民币与外币的供求比例，其必将强化对人民币的升值预期并吸引外资流入，而外资流入会进一步增加外汇储备并推动国内资产价格上涨，进而强化升值预期。因此,要重视合理使用外汇储备问题。目前中国外汇储备主要投资于海外高信用等级的政府债券、国际金融组织债券、政府机构债券和公司债券等金融资产，操作上始终坚持长期及战略发展的经营理念。我们认为目前对外汇储备的操作应该超出单纯的外汇储备管理的范围，进而根据国际、国内市场的变化来灵活调节外汇储备结构。可考虑将增量储备合理地转化为国家战略物资（特别是石油）储备。从趋势看，由于石油的不可再生性，油价波动存在总体上单调递升的趋势。鉴此，建议将每年外汇储备增量的一部分用于购买国外石油及其它战略性资源。

　　加快出口退税结构调整，逐步降低出口退税率水平

　　出口退税率偏高是造成近期内需与外需增长不平衡的重要原因，也是中央财政的沉重负担。今年中央财政安排出口退税指标4264亿元，用于保障对出口企业及时足额退税所需资金。我们认为这一退税盘子偏大。把资金补到出口退税上，实际上是补贴外国购买者和沿海地区，造成了国民收益的损失及地区收入差距的扩大。鉴此，建议加快出口退税结构调整力度，对资源性以及高耗能产品要继续降低、或者取消出口退税率；对技术含量高、尤其是自主创新的高附加值产品要保持或适当提高出口退税率。从总体上讲，要逐步降低出口退税率水平，每年可考虑降低2个百分点左右，直至降低到6%左右的水平。同时，可考虑把这部分节省下来的资金用于补贴新农村建设和各项公共事业的发展。

　　通过改善宏观调控手段和深化改革来提高调控效率

　　目前，宏观政策的调控对象不仅包括市场主体，而且包括各级地方政府。这种特点决定了在宏观调控过程中在坚持以经济和法律的手段为主的同时,必须诉诸必要的行政手段。转变宏观调控方式的前提是转变政府职能特别是转变地方政府职能，而转变政府（特别是地方政府）职能仅仅依靠科学发展观的倡导是不够的，必须进一步深化土地征用制度、财税体制等相关制度改革。

　　建议首先要切断地方政府“卖地生财”的制度根源，着力改革地方政府控制土地一级市场的制度安排，彻底根除“土地财政”的制度基础；其次要进一步深化财税体制改革，探索以市场价值为基础的物产税，使基层政府摆脱对增值税的依赖，从而把主要精力放在提供公共服务和改善公共环境上，而不是热衷于投资各种“税高利大”的项目和企业，最终达到转变政府职能的目的。

　　目前宏观调控与完善市场经济制度成为国家管理经济的两大方面,既要加强和完善宏观调控政策、措施，提高宏观调控的灵活性、有效性、前瞻性，又要通过深化改革，完善市场经济制度来提高宏观调控的有效性，制度完善上重点在于减少外部性和创造公平有效的竞争环境，如加强保护公有和私有财产权利包括严格保护自主创新产权，制定反垄断法，制定环保、健康、技术标准等。（课题组长：王小广执笔人：李军杰）(来源：中国证券报)