央行的先手

　　困扰央行的“流动性过剩”似乎没有缓解的迹象。存款准备金率这一破坏性甚强，可能给经济造成硬伤的昔日“巨斧”，也基本沦为央行管理流动性的常态工具。4月5日，法定准备金率再次在其上升通道上迈进了一步。中国人民银行周四决定，从4月16日起，再次上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，至10.5%。

据测算，这次上调将再次冻结1700亿资金。这是央行自去年6月以来第六次提高存款准备金率，也是今年以来第三次上调存款准备金率。经济学家们更预言，今年内还将有二到三次存款准备金率的上调。

　　可以说，存款准备金率已经实实在在地沦为央行配合公开市场回收流动性的货币政策工具之一。

　　央行的用意非常清晰，想方设法地控制过多的流动性。更通俗地说，是用紧缩的货币政策抑制投资过热以及可能出现的偏高的通货膨胀。

　　此次调整也完全在市场意料之中。

　　第一季度，信贷的过快增长引发央行担忧，央行连续提高准备金率也是为了减少货币供应量，控制贷款。今年1-2月我国新增贷款数额不小，两个月的贷款总额已经达到9800多亿元人民币，这一数据逼近去年全年水平的一半。

　　导致流动性过剩的贸易顺差也仍在继续。第一季度高额的贸易顺差催促央行不得不采取措施对冲流动性。海关3月中旬发布的数字令人惊讶，2月份我国贸易顺差达237.57亿美元，仅次于去年10月创下的238.3亿美元纪录，为去年同期的9.7倍。

　　作为管理流动性的三大“法宝”：利率、公开市场、存款准备金率，2006年以来这些货币政策轮番上阵。去年以来，央行在公开市场的努力有目共睹，更曾六次调高存款准备金率，3次微幅加息。

　　虽然存款准备金率一直被看作是较为严厉货币政策，不过经济学家们却普遍认为，就对冲流动性而言，存款准备金率较另外两个货币工具效果要好。

　　目前，利率工具处于双轨特征的政策目标下，一方面要配合人民币汇率渐进式改革，稳定人民币汇率，减少升值压力，希望货币市场利率与美元利率保持一定的利差空间；另一方面，为抑制贷款需求，需要提高信贷市场利率。特别来说，利率政策的调整直接影响的往往是贷款的需求，对于对冲流动性来说作用十分有限。

　　公开市场业务方面，在商业银行投资选择余地增加、贷款意愿增强时，央行票据的发行将处于比较被动的局面。此外，发行央行票据的财务成本不容忽视，根据计算，考虑到滚动对冲的成本，目前发行1元的央行票据，大约只能回笼0.3元的市场流动性。因此，单纯凭借公开市场业务，在对冲流动性的效率上是有限的。

　　事实上，目前中国的金融市场基本上都把准备金率上调作为一种流动性调控的手段，而非紧缩手段来看待。近几次中国央行调整准备金率，债市、股市、大宗商品市场，包括国际金融市场大都波澜不惊。

　　不过，与以往不同的是，央行已经意识到，鉴于政策作用的滞后性，越早推出，政策的调控效果会越好。以往，央行上调准备金率等货币政策工具时，多是在趋热的经济数据出台后，并且在市场预期沸沸扬扬之下出台；而今年以来，央行开始抢先在经济数据出台前，就主动出击。

　　眼下不过4月，央行就将已经四度上调准备金率，现在，第一季度金融和其他经济数据也还尚未出台。可以预期，今后相关的货币政策，都可能选择在关键数据出台前公布，而不是等市场预期形成之后。

　　（宋菁）