沪港金融竞合的理想与现实

　　背景

　　“七·一”在即，香港回归十年庆正向高潮迈进。围绕香港十年的各种话题频频见诸报端，都成为人们关注的焦点。香港的现在和未来，牵动着无数人的心。“我总的感觉，香港比1997年前更坚固，更成熟，更了解自己将来的道路。

”香港特别行政区行政长官曾荫权的判断，代表着香港的主流民意。

　　这其中，与中国另一个立志于成为国际金融中心的特大城市上海的竞争与合作，也成为香港主流讨论话题中的热门。关于沪港合作，尤其是金融合作中的种种猜测，不时地在媒介刊载或坊间流传，譬如A股和H股联动，或两地股票跨境交易等话题。并且，在CEPA框架下，沪港合作也在向更深层次推进。

　　两地官方也对这一话题表现出极大的兴趣。上海市委书记习近平近日表态说，上海和香港会在相互合作、协调发展中实现共赢和共同繁荣，上海要完善沪港两地金融合作交流机制。而曾荫权也表态说支持沪港股票跨境交易，并证实正在与内地谈判。

　　这些表态说明，沪港两地的经济联系，正在影响着中国这两个特大型标杆城市的未来发展。他们将向何处去？他们之间的合作将呈现出哪些态势？他们之间的竞合还面临着哪些挑战？面对这种种问题，且听有关专家的看法。

　　两地股票进行跨境交易可行吗？

　　沪港两地的股票进行跨境交易短期内几乎是不可能的。

　　人民币不可自由兑换将是沪港两地股票跨境交易最大的难题。

　　真正从上交所的市场利益和市场建设的需求来讲，如果要进行股票跨境交易合作的话，肯定会选择最好的交易所、最好的公司。而从全球股票市场来说，港交所现在还不是世界上最好的交易所。

　　对于人民币自由兑换的问题要采取谨慎的态度。必须全面地考虑到人民币开放过快所带来的负面效果

　　引子

　　日前，据海外媒体消息，香港特别行政区行政长官曾荫权已经批准了一项提议，即香港与上海两地的交易所可以相互经营对方的股票，与此同时，曾荫权还表示，香港与内地目前正在就此提议展开具体磋商。曾荫权在接受采访时称：“在上海交易所上市的股票为何不能通过其他金融措施到香港进行交易？与此相对应的是，我们也可以安排在香港上市的股票到上海的股票市场进行交易。目前，我们正在对相关机制进行讨论。”

　　关于沪港两地股票跨境交易的提案是否具有可行性？

　　宋颂兴（南京大学经济学教授）：至今为止，对这项提议并没有太积极的反应。沪港两地的股票进行跨境交易短期内几乎是不可行的，近一两年更没有实行的可能性。也许五年或者十年之后，有可能会有这样的合作。

　　刘啸东（上海证券交易所副总经理）：现在我只能说，这个提案很好，很有建设性，但是现在还没有任何具体的东西出来。而我个人认为，在短期内进行这种合作的可能性不大。

　　华民（复旦大学世界经济学教授）：这种合作从目前来讲的确不太可能。沪港两地市场联合，上海要开辟离岸金融市场，这是一个战略性的问题，不仅仅是两地证券交易所的事，里面牵涉的问题太多。我觉得，香港那边也只是提一提而已，他们未必已经做好合作的准备。这样的提议更多的只是一种呼吁。

　　阻碍两地股票跨境交易的障碍是什么？

　　宋颂兴：人民币不可自由兑换将是沪港两地股票跨境交易最大的难题。其实，关键还是国家的制度建设问题，并不是到底由谁来参与的问题。一旦制度健全的话，那么内地的股票市场不仅仅可以同港股进行交易，同样可以同其他国家的股票进行交易。这其中涉及到很多问题，沪港两地的价值标准不一样，不是说交易就交易，说合作就合作的。

　　华民：信息不对称同样是一个很大的障碍。一旦沪港两地市场彼此开放，股票可以进行自由交易，人们拿着人民币直接去买港股，风险比较大。人民币和港币是两种币制，这之间的汇率问题就很复杂。

　　刘啸东：其实，真正从上交所的市场利益和市场建设的需求来讲，如果要进行股票跨境交易合作的话，肯定会选择最好的交易所、最好的公司。而从全球股票市场来说，港交所现在还不是世界上最好的交易所。既然上交所能跟港交所进行跨境交易，那么为什么不能同伦敦交易所和纽约交易所合作呢？

　　沪港两地股票跨境交易在短期内不具可行性，那么中长期又会如何？

　　宋颂兴：我刚才已经提到，在五年或者十年之后，沪港两地股票跨境交易会有这样的可能性。因为，只在内地和香港两地之间实行人民币自由兑换还是可以控制的，而政府可能会采取局部试点的方式，在某些指定的地区允许人民币自由兑换，看看实行后的效果如何，再制定具体的方针政策。最终还是取决于政府的政策导向。

　　华民：这是一个国家政策问题，涉及到中国的经济体制改革，经济制度和证券制度的改进和完善，以及政府职能的转变等等。如果所有的这些都不能有所改变的话，估计即使再长的时间，沪港两地股票跨境交易也没有可能性。

　　如果沪港两地股票可以跨境交易，会产生怎样的后果？

　　宋颂兴：如果两地股票可以互相跨境交易的话，最终的结果是好是坏很难说。它会带来许多的收益和好处，但同时也会不可避免地产生负面效应。而实施后，究竟会是正面效应比较多还是负面效应比较多，现在都相当难说。我认为，对于人民币自由兑换的问题要采取谨慎的态度。必须全面地考虑到人民币开放过快所带来的负面效果。我们应该借鉴日本的经验，日本在经济体制方面要比我国健全，但是由当年日元开放过快所带来的负面后果时至今日还没有完全消除。

　　A股、H股联动，市场影响不大？

　　引子

　　继多家H股成功回归A股市场之后，多年运作在外的红筹公司也有望在今年下半年正式导航回归，进入内地A股投资者的视野。今年上半年，中国移动是否回归A股，以及以何种方式回归成为热点，并引发红筹股回归的热潮。而之前，证监会副主席范福春表示，证监会倾向于红筹股回来直接以IPO方式上市，对于中国移动今年的回归充满期待。消息人士称，红筹股回归A股管理办法有望在今年年中出台。目前，红筹公司回归已经进入实质性的操作阶段，有关文件已下发至部分券商征求意见，以便为红筹企业回归启航进行规范。业内人士认为，目前有关各方都在为中海油、中国网通等红筹股回归进行研究和准备，预计下半年会实现零的突破。

　　为什么会突然间掀起红筹股回归A股市场的热潮？

　　夏江（南京大学经济学副教授）：在红筹股的回归中，管理层无疑发挥着引路人的作用。国家发改委和国资委都在积极倡导红筹股的回归。中国的股票市场在根本上还是依赖于国家政策倾向以及政策的调整。政府希望红筹公司回归内地A股市场，在政策中出现这样的倾向与导向，政府的一系列作为都会有利于红筹股的回归，从而引导红筹股的回游。

　　刘啸东：红筹股的回归除了政策导向之外，在很大程度上有其市场本身的需要。就上海证券交易所来说，上交所现在的市场发展得比较好，处于一种全面上升的阶段，所以对投资者而言，上交所有其自身所具有的吸引力。现在，上交所每日的股票交易量在全球排名第七位，已经超过港交所，所以上交所完全有跟港交所竞合的实力。此外，现在A股市场发展得很好，本身就有相当的吸引力，投资者不可能会放弃这样的机会。

　　华民：市场的需求是红筹股回归的极大推动力。现在内地的股票市场出现供不应求的现象，全国的股票市场火热一片。随着中国整体经济快速地发展，股票、期货等这些投资市场呈现出一种“火爆”的状态，尤其A股市场现在的投机性很强，吸引相当多的投资者，现在是买者多而卖者少，那些红筹公司也看准这样的投资机会。红筹股的回归在一定程度上可以起到平衡国内股票市场的供需。

　　由于红筹股的回归，企业出现了“A+H”股或者“H+A”股沪港两地同时上市融资的模式，对此有什么看法？

　　夏江：沪港两地同时上市融资的模式其实并不会普遍，这种模式一般只会出现在大型上市国有企业。比如，中国工商银行的“A+H”模式和中国银行的“H+A”模式，只有像这样大型的国企才会境内境外同时上市发行股票，而中小型企业并没有这样的能力。其实，即使某个红筹企业回归，也不可能全部股权百分之百的回归，只会占到一定的比例而已，往往都只是一小部分股权回归。

　　刘啸东：现在的状况是这样，红筹股在政策的引导和市场的吸引下，部分股权开始渐渐回归A股市场。但是，香港企业到内地上市的极少，就上海证券交易所来讲，2005年香港企业到上海上市的虽然有一些，不过2006年几乎没有。相反地，每年都有上百家的内地企业到港交所上市。

　　为什么会出现内地企业大量选择到香港上市而放弃内地证券市场的现象？

　　刘啸东：虽然内地A股市场现在炒得非常热，投机性也比香港的证券市场要强，具有相当的吸引力，但是这还要涉及到一个国家政策的问题。内地还不是一个较完全的自由市场，自然有很多东西比不上较完全自由市场。无论是市场的法律法规，还是投资者，对内地的证券市场来说都是欠缺的。而且，在内地交易所上市的过程比较复杂，并非企业只要符合了上市的资格就能马上上市的，还要经过改制、辅导等诸多环节，工作量比较大，耗时也比较长；而在香港则不然，所以现在上交所散户比较多。内地经济体制的改革，政策法规的建立和完善是发展证券市场的关键。

　　红筹股的回归会对内地的股票市场带来怎样的影响？

　　夏江：红筹股的回归有利于壮大中国内地的证券市场，也是发展、壮大内地资本市场的必然过程，同时也是企业自身发展的需要。市场规模的扩大，资本量的增加，这些都有益于内地A股市场的稳定，增加它的稳定性。港交所有数据显示，截至5月底，在港上市的89家红筹股公司中，有22家市值超过200亿港元。这些大型公司一旦回归，将成为A股市场的一股稳定力量，能有效增加A股市场的稳定性。而从长远来看，红筹股的回归更重要的意义在于促进A股市场与国际市场的接轨。

　　刘啸东：绝大多数红筹公司的回归并不是全部股权的回归，都是A股、H股两地同时上市融资的模式，这对红筹公司来说，分散了在资本市场上所要面临的风险。虽然，红筹公司基本都是大型国有企业，对中国来讲算大企业、大集团，但是在国际上，面对那些全球性企业集团，中国企业就会显得相对比较小。而资本分散两地上市，红筹公司开辟了新的资本渠道，企业就相对地不容易被收购，增加了自身的安全性。

　　华民：我刚才提到红筹股的回归可以对股票市场的供需起到一定的平衡作用，有助于缩小A股市场需求和供给之间的差距，缓解市场供求矛盾，在一定程度上缓解流动性过剩问题。此外，红筹股整体业绩良好，其回归将使内地投资者充分享受中国经济增长的成果。

　　竞争还是合作？

　　香港主要面向国际市场，应该努力追求的目标是建成像纽约、伦敦这样的全球性的金融中心；而上海则是更多地面向内地、服务内地。

　　香港面对的是怎样建立更加透明的监管制度，取得在国际资本市场更加好的诚信口碑；上海则面临着如何在金融市场开拓方面获得更加多的自由度，改善内地金融市场改革落后于其他经济领域改革的现状。

　　上海要成为国际金融中心，还要取决于资本项目的开放和国内经济体制的改革。

　　香港和上海之间应该是合作大于竞争

　　引子

　　十年来，沪港两地经济携手发展，成为推动整个中国经济发展的一大助力。香港已经是仅次于伦敦和纽约的全球金融中心；上海正致力于建设成为国际经济、金融、贸易和航运中心。

　　据上海海关的统计数据，今年1至4月，上海对香港出口近61亿美元，同比增幅3.9％；进口则超过6.5亿美元，同比增幅高达3.6％。同时，据香港驻沪经贸办事处提供的最新统计数据，2005年和2006年，有超过30家的上海企业在香港设立了办事处，截至目前，共有26家上海企业赴港上市。香港对上海投资亦呈现稳步上升的趋势，去年香港对上海投入合同外资35亿美元，比2005年增长了15％，占上海合同利用外资总额的2.4％。在对上海投资的各国和各地区中，香港名列第一。另一组来自上海市外经贸委的统计数据，也显示出沪港两地经贸往来日趋紧密。相关数据显示，1997年至2006年，沪港两地的贸易总额达到552.9亿美元，年均增长率达到10.27％。

　　香港和上海两个金融中心，近年来一直存在着各自如何定位的问题？

　　宋颂兴：香港和上海两个金融中心的定位，其实根本就没什么可以争议的。本身它们的分工就比较明确，香港主要面向国际市场，应该努力竞争的是像纽约、伦敦这样的全球性的金融中心；而上海则是更多地面向内地、服务内地。它们各自在金融发展方面所面临的困难也是不同的，香港面对的是怎样建立更加透明的监管制度，取得在国际资本市场更加好的诚信口碑；上海则面临着如何在金融市场开拓方面，获得更加多的自由度，改善内地金融市场改革落后于其他经济领域改革的现状。应该说，彼此的分工定位还是比较明确的。

　　华民：定位和事实并不一样，定位往往只是提出一个目标和口号。香港和上海的大背景不同，香港是国际化的背景；而上海是中国大陆背景，而且很大程度上取决于内地的政策方针。从整体来讲，内地还是一个封闭体，在这样的背景下，上海成为国际性的金融中心就目前的情况是不可能的。上海要成为国际性金融中心，还要取决于资本项目的开发和国内经济体制的改革。

　　关于沪港两地竞争与合作的问题，是竞争大于合作，还是合作大于竞争？

　　宋颂兴：香港和上海由于某些定位的相似性，彼此之间的竞争是存在的，但是由于大的背景和目标不同，因此两地可以发挥并突出各自的优势，减少直接的竞争，更多地进行互惠互利的合作。我认为，香港和上海之间应该是合作大于竞争。

　　华民：应该说，任何金融市场之间都存在着竞争，香港和上海之间在某些领域必然会存在竞争，这是彼此经济发展不可避免的，尤其香港和上海又同处于中国。但是，由于两个城市各自大背景以及定位的不同，很多的竞争可以错开，也就是说在很多方面可以避免直接的竞争。而同时，两者之间也有比较大的合作余地，两地金融体系可以做到互补、互助、互动。我觉得，沪港两地之间主要是彼此之间提供信息、知识的交流，提供服务的便利，以及彼此间从事金融行业的人员流动。

　　香港的金融市场要比内地发展得成熟，那么在沪港彼此合作中，上海如何向香港学习？

　　华民：香港和上海的金融市场不存在学习不学习的问题，因为两者根本的经济制度和经济结构都不一样。港股市场的发展完全是一种市场行为；而内地证券市场的发展更多层面的是政府政策行为，它取决于政府的消息、政策等。内地证券市场建设和发展得成不成熟，与证券市场经营时间的长短并没有太大的关系，而是与经济制度和企业产权制度挂钩。

　　刘啸东：上交所的确不如港交所发展得成熟，这是不可否认的事实，但是上交所经过那么多年的市场洗礼，在各方面已经有很大的进步，而且总体的大环境非常乐观。我们和港交所的合作也非常愉快，彼此之间已经建立联合监管制度。在红筹股回归的合作上也非常成功，很有成效。只要是想回归A股的企业，两地交易所都本着方便投资人的理念，港交所给予了很多的帮助。