房地产虚拟化趋势与宏观经济政策调控(组图)

博士咖啡

　　ＢＲＡＩＮ ＳＴＯＲＭ

　　ＦＲＥＥＴＡＬＫ

　　文/于学伟 图/谢峰

　　房地产业是我国国民经济的重要支柱产业之一，中国房地产市场发展对经济增长的贡献已由房地产市场化后的实践经验证明，在我国房地产市场价格激增的时期，如2003年我国GDP增长率为9.3，房地产开发投资的贡献率达到了4.0；房地产业又是资金密集型产业，与金融体系关系密切。据统计，到2004年，我国房地产开发中使用银行贷款的比重达到55%以上，2004年个人住房贷款新增4073亿元。然而房地产经济具有波动性，其波动必然冲击金融体系，产生巨大的金融风险。由此推动房地产市场健康高效的运行不仅是健全完善房地产市场的目标，也是保证经济增长快速安全的必要条件之一。

　　房地产市场的虚拟属性

　　房地产市场是一个特殊的市场。作为自然物品，房地产具有不可移动性、建筑时间长、耐用性、价值高等特点；作为经济物品，房地产既是商品，又是生产要素；作为商品，房地产既可以是消费品，又可以是投资品；作为消费品，房地产既可以是生活必需品，也可以是奢侈品。区别于其他商品和资产，房地产既是一种实物资产，同时具有虚拟资产的特征，其虚拟资产的特征表现在：

　　（1）房地产在满足使用的同时，还具有独特的投资价值，还可以获得财富的保值和增值，由于可以实现使用权与所有权的分离，所有者还可以通过对房屋的出租和经营获得收益；（2）土地资源具有稀缺性和不可再生性，土地价格表现为级差地租，本身就是一种“资本化”的定价方式；资本化定价正是房地产具有虚拟性的根本原因；（3）房地产的交易可以脱离实物资产的转移，而表现为权属证书的转移，而房地产权属证书本身并没有价值，但它依托房地产交易市场的循环运动使得不经过实体经济的循环就可以取得盈利；（4）影响房地产预期因素极其复杂，而一旦预期未能实现时，就将产生价格的非理性大幅波动；（5）从房地产金融的角度进行研究，房地产金融工具依托金融系统的循环运动使得不经过实体经济的循环就可以取得盈利。如房地产抵押贷款以及抵押贷款的证券化、房地产公司的上市融资、发行债券以及股票等有价证券的交易等金融活动。因此，房地产虚拟经济是客观存在的，而且房地产虚拟经济的存在是房地产泡沫产生的根源。

　　我国房地产虚拟经济发展相对落后

　　房地产证券化始于20世纪60年代的美国，2000年美国房地产信托（REITS）的市值已超过1400亿美元，约占美国GDP的1.5%。高度发达的房地产虚拟经济和住房金融体系大大刺激了房地产的消费需求，推动了房地产业的发展，房地产业成为长期支持国民经济发展的支柱产业之一。然而，我国关于住房抵押贷款证券化、房地产信托、房地产产业基金等房地产证券化措施才刚刚起步。

　　近年来，我国房地产虚拟经济的发展取得了很大的发展，主要表现在：随着住房制度的改革和深化，金融行业的住房信贷进入了一个快速发展的新阶段。但与发达国家房地产业相比，我国房地产虚拟经济总量不足，房地产虚拟经济总量与实体经济总量的比例关系失调，房地产金融工具单一、渠道不畅通，金融支持还远远不能满足房地产业发展的需要，从而影响了居民的支付能力，限制了居民的有效购买需求，同时客观上限制了银行放贷的规模，制约了银行资金的流动，降低了资金的使用效率，造成居民住房需求强烈与商品房空置严重并存。房地产虚拟经济发展的相对滞后，已经对实体经济的发展形成制约。由于中国房地产市场与金融市场是风险聚集的两个重要载体，而两个市场在经济运行中又具有相关性，因而必须建立健全房地产市场与防范两市场的双重危机。

　　房地产虚拟经济的存在促使宏观政策关注房地产价格

　　虽然大多数经济学家不主张将资产价格纳入央行货币政策目标，但这并不意味着他们都反对央行对资产价格变动做出反应，事实上，绝大多数经济学家都主张货币政策应对资产价格变动做出反应。区别只在于，不同的经济学家认为应当有不同的反应方式。一些经济学家主张，央行应当对觉察到的金融资产价格的不正常变动做出反应，以减少资产价格泡沫形成的可能性。C．Boria和P．Lowe认为，在一定的情况下，特别是信用市场过热的情况下，货币政策对股票等资产价格做出反应，可能对维护货币、金融稳定是适当的。由于信用市场的波动性过热是经常出现的，这种观点实际上意味着主张央行经常对资产价格变动做出反应。M．D．Bordo和O．Jeanne主张货币政策应更多关注房地产价格,认为货币当局应当在资产价格上升阶段采取前摄的或又称预先防范的货币政策，适当限制国内私人信贷，以避免资产价格暴涨后暴跌带来的金融危机，而不是目前央行采取的反应性的货币政策。他们指出，这种最优的货币政策的运用应取决于当时的具体经济条件，包括取决于私人部门的预期，央行应当在这种具体的、复杂的条件下，比较采取货币政策行动的成本和收益。

　　中国的房地产金融业也具有典型的发展中国家的特征，即对于房地产开发商和购买者进行双向大规模借贷。这会有可能造成房地产价格虚高，推动“泡沫”的产生，并在“泡沫”破裂时使银行坏账大幅上升。银行贷款大量投入房地产开发和土地开发之中。人们发现，随着金融市场尤其是资本市场和房地产市场的深化和广化，金融创新使得金融机构功能分化，货币与其他金融资产界限日益模糊，货币供应量与实际经济变量失去了稳定的联系。

　　在全球一体化的背景下，中国经济面临的流动性泡沫问题与美国相仿。由于房地产市场有比较高的涨幅，作为一个利率敏感部门，房地产行业对于利率水平的影响权重将越来越大。流动性充足条件下，可能形成流动性的房地产泡沫陷阱，是目前不少国家的货币政策决策者所担忧的关键性问题，在不同的国家和地区，这种流动性房地产泡沫的形成机制可能会有所不同。

　　从国际化的眼光和金融业的角度看，基于房地产市场的多样化以及参与房地产市场的市场主体的投资动机和风险承担能力的巨大差异性，不能以单一化的观点看待房地产市场。更准确地说，房地产市场是具有巨大地区差异、收入差异、市场对象差异的多元化的“市场”，在不同的房地产子市场上，金融运行规律都有巨大的差异，因此必须分层次看待中国这样复杂的房地产市场。过去大多数房地产“泡沫”的破裂，直接被货币政策快速收紧所触发，要尽可能避免一下子采用过度紧缩的货币政策，央行近期的逐步小幅升息应该说是比较适合的策略；住房按揭贷款和相应衍生金融工具的过度发展，加上低利率的政策环境，也可能产生房地产“泡沫”，货币政策制定者应该增加对发展中的按揭市场基本结构的关注，并提高借贷条件，加强对经营家庭债务相关的金融实体的监管，以保证其健康运行。除此之外，还需加强房地产市场运行的预警预报工作，在大力发展房地产市场时必须兼顾市场的效率与公平问题，因而进一步完善我国的住房保障制度，以及调整房地产市场交易税收，加强物业立法，保障消费者合法权益等政策举措。

　　(作者系西南财经大学中国金融研究中心博士生，天津财经大学金融系教师)