专家分析：受累次贷危机 实体经济何去何从

　　林纯洁

　　罗奇表示，中国政府过度关注核心通胀水平，这令利率水平偏低，而中国的通胀正从食品和能源向外扩散。他认为，长期的负利率非常危险，他在美联储时曾经有过这种经历，最后的结果是美国经历了经济硬着陆。

　　当关于次贷危机是否已经接近尾声的讨论仍是目前热门的话题时，另一个问题可能被忽视，那就是实体经济到底何去何从。

　　日前，出席“2008陆家嘴论坛”的香港证监会行政总裁韦奕礼、摩根士丹利亚太区主席史蒂芬·罗奇、纽约大学教授鲁里埃尔·鲁比尼和玫瑰石投资顾问公司董事谢国忠在接受《第一财经日报》专访时，都将关注的焦点集中到了实体经济领域。

　　过去几个月，全球金融市场经历了剧烈动荡，从北美、西欧到日本，金融公司股价大跌，信贷市场萎缩，CDO(债务抵押债券，Collateralised Debt Obligations)市场近乎崩溃……各国中央银行入市，向市场注入巨额流动性，政府也纷纷推出各种刺激经济的政策，一场拯救金融市场的全球性行动正在展开。很多人开始相信最困难的时期已经过去，金融市场的表现似乎也在印证这一点。

　　但是，美国经济正在或者是已经陷入衰退，全球通胀压力上升，各国中央银行仍只是在各自为战。

　　关于状况如何评判对中国的经济形势至关重要。如果全球金融动荡，由于我们金融市场未完全开放而将之阻挡在外，那么，未来我们有很多问题需要仔细分析和判断：如何应对全球经济下滑的影响？如何应对国内高企的通货膨胀？越来越开放的资本市场将对我们产生什么影响？

　　美国经济已经出现了增长不利甚至是萎缩，而全球经济也无可避免地受到影响。对中国而言，实体经济的冲击将比金融市场对几家银行产生的影响来得更加实际。

　　美国过度消费时代已过去

　　“(最大的挑战)不是信贷紧缩，而是美国经济衰退对于全球的影响……这才是最为关键的问题。”韦奕礼表示，在这个问题上监管部门并不能起到全部作用，需要进行整体评估，“而金融市场还没有对这种影响作出充分的反应。”

　　从去年10月份次贷危机出现恶化后，全球股市出现了惨痛的下跌，不过最近欧美各大股票指数已经趋稳并出现了反弹。但对于未来，人们似乎过于乐观。韦奕礼表示：“我们已经看见了光明，但也可能是另外一个危机的开始。”

　　在2001年之后，美联储通过低利率促进消费，希望可以提振美国的经济避免陷入衰退，这令消费在美国GDP中的比重也在不断增加。美国惊人的消费能力也让亚洲有机会走出金融危机之后的困难时期，让亚洲大量的制造类企业在美国找到了市场。

　　这种东方生产、西方消费的模式支撑着过去几年的经济成长。根据摩根士丹利亚太区主席史蒂芬·罗奇的数据，美国2007年的消费总额达到了9.7万亿美元，相比之下中国和印度的总和也只有1.6万亿美元。

　　这种局面难以持续，现在我们看到的是随着美国房地产市场回落、就业市场疲软，美国的消费正在回落。

　　“美国消费者过度消费的时代已经过去了。”罗奇表示。 如果美国的消费出现大幅度萎缩，对于全球经济来说无疑将是巨大的冲击，大量制造业企业需要寻找新的市场，而这并非易事。

　　除了次贷，金融市场中的另一些问题也将对美国经济造成影响。“现在，美国房地产市场出现了问题，接下来一些商店也开始关门停业，第三个诱因可能会让情况变得更遭，就是说美国的风险不仅仅是次贷危机。”纽约大学教授鲁里埃尔·鲁比尼指出，一些主要的按揭也开始出现与次级房屋贷款类似的问题，包括汽车贷款、消费者信贷以及企业信贷等。

　　对于全球经济的影响，鲁比尼认为这取决于美国经济衰退的强度和持续的时间。如果经济真的面临问题，能源市场为何仍然如此火爆？对于这个问题，韦奕礼相信投机是主要原因。“我也觉得很奇怪(为什么原油价格会大幅上涨)，我认为这是投机资金的操作。” 韦奕礼说。

　　通胀：外部问题？

　　与经济增长放缓风险一起到来的还有通货膨胀。

　　初级商品价格上涨的浪潮正袭击全球，几乎每一个国家都存在通胀的问题。不过一个有意思的现象是，几乎每一个国家都认为他们面临的只是输入型的通胀。人们不禁要问，通胀压力到底从何处而来？

　　“每一个国家都认为通胀是外部问题。”玫瑰石投资顾问公司董事谢国忠表示，这让各国中央银行在货币政策制定方面作出了错误的决定。

　　如果一个国家正经受通胀的威胁，那么中央银行将倾向于提高利率，而当他们认为通胀压力只是来自于外部的时候，他们迟疑了。所以，我们看到一场全球性的通胀危机，但却没有适当的机制去控制。从次贷危机爆发以来美联储大幅调低了利率，欧洲央行虽然大谈通胀压力，但也仅仅限于维持利率不变，而日本央行则暂停了升息的步伐。

　　谢国忠表示：“如果整个世界范围内都遇到通货膨胀的问题，那每个人都有责任。”

　　全球性的通胀需要全球性的紧缩，但无疑中央银行在这方面却缺乏相应的合作机制。“我只能说，对于各个中央银行来说，他们更加关注国内的问题。”韦奕礼坦言。

　　“一些政府，或者说央行，他们现在只是盯着自己看，感觉像照镜子一样。”谢国忠也认为难以希望中央银行进行合作，“(投资者)不应该只是想完美的世界是什么样子的，需要知道的是，经济到底会走向何方？”

　　另外一个可能导致各国中央银行对提高利率显得犹豫的原因是，目前实体经济中过高的负债率和杠杆使用比率。谢国忠指出，目前企业债务很高，再提高利率可能伤害太大。他表示，滞胀的情况将会在未来一段时间内存在。不过，各国央行最终会意识到这个问题。谢国忠预计，明年下半年，或者到2010年，可能会出现更大程度的衰退。

　　中国面临的挑战

　　如果整个世界真的是这样，那么中国经济无疑将面临严峻的挑战。

　　罗奇指出，这些挑战包括美国引领的全球经济衰退和通货膨胀，是中国需要应对的外部风险，另外还有金融市场的风险以及贸易保护主义抬头。

　　中国的经济在过去几年强劲增长，这可能令货币政策有了更大的空间。

　　罗奇表示，中国政府过度关注核心通胀水平，这令利率水平偏低，而中国的通胀问题正从食品和能源向外扩散。在罗奇看来，长期的负利率是非常危险的，他在美联储的时候就曾经有过这种经历，而最后的结果是美国经历了经济硬着陆。罗奇将其称为是美联储历史上犯下的最大的错误。

　　“政府是不能够控制通胀的，通胀是长期积累的结果。但政府能够控制通胀预期，只有正利率才能够让老百姓放心地将钱存在银行里面。”谢国忠认为，政府将实际利率恢复到正值是必要的。

　　虽然中国本轮的通胀压力主要来自于食品价格的上涨，但是国内食品以及能源的价格与国际市场仍有较大差距。谢国忠认为，这种差距将构成潜在的通胀威胁。他表示，政府应该避免粮食和能源价格与国际脱钩的幅度过大，这样可能导致未来通胀水平激升。

　　相对于实体经济而言，中国目前经受来自国际金融市场方面的冲击并不大，但这并不意味着高枕无忧。

　　中国正在越来越全球化，上海也在努力希望成为一个全球性的金融中心。“资本市场是好的，但同样存在风险。” 韦奕礼指出，“资本市场越开放，也意味着在金融动荡中越脆弱。” 韦奕礼认为，关键是需要知道自己到底想要些什么。

　　韦奕礼还表示，要警惕资产泡沫。他认为，如果资产价格与基本面太过偏离将是严重的问题，而这种情况在居民可投资品种不足的情况下更容易发生。在韦奕礼看来，完全相同的股票在A股市场和H股市场有如此大的价差显然不合理。（转自2008年5月13日）