《瞭望新闻周刊》：关注万亿新增信贷流向

　　《瞭望》文章：关注万亿新增信贷流向

　　确保新增资金进入实体经济，事关宏观调控大局

　　文/《瞭望》新闻周刊记者张辉

　　央行2月12日公布的数据显示，1月份人民币贷款大幅增加1.62万亿元，同比多增8141亿元，创下历史新高。

其中，企业票据融资新增6239亿元，占比由去年12月的30%增加至42%。与此相伴的现象是中国股市在全球资本市场中“一枝独秀”，截至2月17日，中国今年主要股指已经累计上涨了31%。

　　对此二者的关系，一些学者认为近期股市的好转可能是经济复苏的信号，比如制造业采购经理指数连续2个月回升和生产和新订单指数的改善等。但上周北京大学教授宋国青对资金进入实体经济表示了怀疑，提出相当部分“进入股市的可能”。

　　在宋国青看来，2008年11月～12月的贷款大幅增加，难以排除行政性命令和“指导”促增的可能，也可能是由于银行降低了对贷款安全的要求，发生了出乎意料的结果。他相信，随着去年年末股市开始上涨，企业获得的银行资金或许不可能直接投入股市，但是可以拐弯抹角地进去，“这永远都查无实据，因为你无法判断企业资金流向中哪部分是来自利润，哪部分是来自票据融资”。事实上，对于入市企业来说，一个涨停板就把十年的票据贴现利息给挣出来了，企业信贷资金入市的驱动力强大。

　　现在，尽管央行高层人士对此给予了否认，而且宋国青的判断仍然需要更多的事实加以核实，但这位长期观察中国宏观经济的政策分析人士提出的观点，不能不引起各方关注。毕竟1.62万亿新增信贷资金以及未来可能越来越多的资金流向何处？是否大部分真正进入实体经济发挥了“保增长、扩内需、促发展”的本意？实在是一个需要高度重视的问题。

　　当前，实体经济并没有出现明显好转，这一点集中反映在企业运行的微观层面。多数企业的经营状况仍在恶化，投资意愿很低。尤其是从带动就业最大的中小企业PMI数据来看，短期、中期的经济前景不容乐观。其中，木材加工业、金属冶炼业、非金属矿产业、纺织业和交通运输业尤甚。

　　而且，各行业存货持续增加，原材料生产企业和消费品生产企业的产成品库存持续增加，将会对生产形成一定的抑制。生产资料制造企业面临的存货问题较小，但在需求疲软的形势下，工业生产不太可能于近期反弹。

　　除此以外，根据中国电力企业联合会内部统计数据，2009年1月，全国规模以上电厂发电量为2476.37亿千瓦时，同比下降12.30%；全社会用电量同比下滑12.88%，其中广东、浙江等东部发达省份的用电量同比下滑两成以上。

　　在这种情况下，所谓“信贷提高-生产好转-经济复苏-股市上涨”的分析逻辑值得大大商榷。某处程度上，的确不能排除相当部分新增资金绕过实体经济进入股市、推动近期中国股市“非理性”涨跌的可能。

　　目前，已经有专家开始分析新增贷款有多少用于实体经济的问题。比如，数据显示，过去一段时间，M2与M1增速差距和M0与M1增速差距双双持续拉开，前者差距拉开表明定期存款增长较快，后者差距拉开表明活期存款增长较慢，加上2009年以来基本面并无明显起色，意味着企业投资意愿低迷，新增信贷资金可能进入实体经济有限。

　　同时，新增信贷资金构成中，1月份非金融性公司新增贷款中，票据融资占41.59%。与以往5%左右的比例相比，6239亿元的票据融资可能并未用于投资。在中国农业银行总行高级经济师何志成看来，这些以票据形式存在的资金，随时会通过金融市场而“拐”进股市。

　　正如摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆所言，“实体经济还很脆弱，资金层面又很充裕。资金不敢进行实体投资。再加上前段时间股市已经跌到一定的低位，持股成本较低，资金敢于进入股市。”他强调，“信贷资金可能并非直接进入股市，而是通过其他方式间接进入。资金是具有‘流动性’的。”

　　除了资金的支持以外，扩大内需的宏观政策也可能被资本市场中的炒作力量所利用。去年年底以来，股市利好政策密集出台。进入2009年，产业振兴规划、家电下乡等，又推动了股市的上涨行情。因此，牛年年初的股市行情，表现出的情势就是暴涨暴跌。上周，经历了前一周的涨势以后，开始出现震荡局面。2月16日，上证综指冲高2400点未果，随后的两天连续下调至2210点。

　　一般而言，股市的持续看好，必须有基本面、资金和政策等多种合力的共同作用。很明显，当前的A股市场尚未具备这些因素。目前来看，各种经济数据都不尽如人意，唯一的亮点就在于信贷增长较快，然而信贷增长能否真正落实到实体经济复苏的启动进程中，还需要更多的细致工作。

　　面对“百年一遇”的全球金融危机，资本市场和宏观经济的好转是中国监管层和市场参与者共同所期待和努力的方向，但对于中国经济而言，更愿意看到的是一个健康、持续、可信的复苏。因此，关注新增资金与实体经济的联系，事关宏观调控的大局。□