“送钱行情”已经终结

　　大盘颠簸驶到“Y字路口”

　　□本报记者 贺辉红 深圳报道

　　近期，针对流动性的微调动作频现，令本已处于高位的A股大幅震荡。

　　重估基石遭棒吓

　　从本轮行情来看，A股重估的基石是房地产。作为最大的消费品，房地产市场的复苏，在一定程度上能够缓解需求问题。房地产的复苏能够带动数十个相关产业的就业、盈利以及银行的信贷资产质量。然而，近半年来各大城市的房价上涨过快，引发了多方博弈。

　　首先，从购房者与开发商的博弈来看，随着房价的持续走高，购房者的观望情绪也越发明显。据最新监测，7月27日至8月2日，在全国监测的33个大中小城市中，楼市成交面积环比上升的城市仅有11个，只占总城市数量的1/3；而在楼市成交面积环比下跌的22个城市中，环比降幅接近及超过10％的就有15个。其中，北京、上海和深圳都出现明显下跌的情况。

　　其次，从购房者与银行的博弈来看。7月初曾传出杭州收紧二套房贷的消息。近日，有草根调查显示，深圳不少商业银行已经收紧第二套房贷，原来的七折利率现在已经很难申请到，部分银行对申请高价房贷款的少数投机客也实施了上浮10%的惩罚性利率。

　　最后，从开发商与监管层的博弈来看，一线城市纷纷抛出增加供应量、整顿房地产市场等措施。而银监会也要求严格执行二套房贷标准，对投资性住房坚持首付高成数。国土资源部则决定加大土地供应。种种迹象表明，虽然货币政策仍未根本转向，但房地产市场正面临着一些变数。这对于刚经历一轮洗礼的投资者来说，心理影响无疑要比实质影响大很多。

　　重估驱动遭微调

　　在没有基本面的支撑下，本轮翻番行情更多的是由流动性扛起。上半年，国内信贷投放量高达7万多亿元，M1和M2更是创下历史新高，其中M2增速超过20%，远远大于年度目标17%。分析人士认为，正是因为在这种特殊的货币政策下，A股才能够不断创出新高，并在全球资本市场独树一帜。然而，这种情况正在发生微妙的变化。

　　首先，央行在8月5日发布的《中国货币政策执行报告（2009年第二季度）》中指出，下阶段中国人民银行将坚定不移地继续落实适度宽松的货币政策，根据国内外经济走势和价格变化，注重运用市场化手段进行动态微调。从之前央行对中国银行等发行的惩罚性央票来看，央行对于商业银行的过度放贷存谨慎态度。再结合之前，央行对于我国通胀形势的估计来看，现阶段还不至于完全改变货币政策方向。但严控信贷风险，优化信贷结构，加大公开市场操作力度的动作，可能会频繁出现。

　　其次，今年上半年发放的信贷投放过快。如果全年放出10万亿的天量信贷的话，下半年的信贷总额将会明显下降。而与上半年不同的是，管理层对信贷资金的流向可能会实施更加严格的管理。7月末，银监会陆续发布了《固定资产贷款管理暂行办法》、《项目融资业务指引》、以及《关于征求〈流动资金贷款管理暂行办法（征求意思稿）〉意见的公告》。8 月初，银监会发布了《关于对实施新资本协议相关指引征求意见的公告》。分析认为，《固定资产贷款管理暂行办法》与《流动资金贷款管理暂行办法》若能得到有力执行，将在一定程度上限制企业对信贷资金的灵活运用，从而减少企业的投机行为，防止贷款资金过度流入股市和楼市。

　　市场需重找供求平衡

　　在微调的背景下，股市需要寻找一种新的平衡。从流动性数据分析，考虑到内部流动性已在预期之中，今年三季度流动性评估更应该考虑另外一个重要因素，即境外资金的流入。根据人民银行公布的二季度外汇储备数据测算，二季度热钱流入规模高达1219亿美元。在内部流动性不变的情况下，如果今年三季度，国际资本向中国市场的流入明显增加，将会进一步推升流动性。

　　从A股的扩容速度来看，随着大小非的持续解禁、大盘股中国建筑的上市，M1、M2与A股流通市值比值目前都在下降，以1994年以来的数据作为样本来看，这两个指标都与上证指数存在严格的负相关。2007年10月，M1与A股流通市值的比值达到最低点1.681，上证指数也达到最高点，目前这个比值下降至2.152，虽然与最低点有一定距离，但随着大盘股的上市和大小非的持续解禁，这个比值处于下降通道中。

　　最后，从整个市场的风险偏好来看，联合证券编制的风险偏好指标显示，近期市场风险偏好指数虽然仍维持在历史平均水平上方，但趋势上呈现持续回落，这表明投资者情绪逐渐趋向谨慎。而从本周近两个交易日大盘的运行过程来看，反弹中遭遇的空头子弹比前期的“假摔行情”时更为密集，赚钱效应逐渐消失，这在一定程度上降低了投资者的入市热情，市场情绪的修复或许需要一段时间。

　　券商普遍认为

　　流动性“微调”

　　加大股市震荡

　　□本报记者 丛榕

　　8月开门红之后沪深股指连续调整，近期已经“三连阴”，6日跌幅更是扩大至2%。分析人士普遍认为，央行开始注重对货币政策动态微调，上半年支持牛市行情的流动性发生了微妙变化，虽然资金充裕格局整体上没有改变，但短期对A股的冲击不可避免，未来需要对微调的进度密切关注，股票市场震荡或将加剧。

　　必须密切关注微调

　　必须承认资金是上半年推动股指一路上行的最重要的驱动力，但央行报告中的两点让投资者感到一丝担忧：首先是提出根据国内外经济走势和价格变化，注重运用市场化手段进行动态微调；其次是需求不足仍可能构成价格下行的压力，但也存在价格上行压力。

　　华融证券研究部副总经理张红杰在接受中国证券报记者采访时表示，货币政策在总体方向不变的情况下进行适度微调已经是必然的现实选择，是要使得市场资金供给速度、数量与实体经济的需求更加匹配，使得放松的货币政策更好地为实体经济服务，而不是迅速地推高资产市场的价格和积累资产泡沫。

　　另外她还认为，考虑到2008年下半年金融危机使得商品价格出现大幅度回落造成的很低的基数，下半年CPI上升的速度可能超过预期。央行根据实际情况，在货币政策上适度微调，也是提前防范通货膨胀的重要措施。

　　齐鲁证券策略分析师陈学华也认为，货币政策微调是势在必行的，在具体的操作层面上，他预计下半年央行将会通过窗口指导和适时灵活的公开市场操作来引导信贷适度增长和优化信贷结构。

　　银河证券策略分析师张涿认为，三季度货币政策转向的概率小，政府对保增长与抗通胀的矛盾决定了货币政策的方向，而想要实现保八的目标，至少要看到三季度的宏观数据，因此短期内国内流动性仍将总体充裕，但是需要密切关注货币政策动态微调带来的累积效应。

　　A股震荡将加剧

　　对于货币微调对A股的影响，各家券商看法比较一致：经济面好转和流动性趋弱两股力量共同作用，市场将保持宽幅震荡局面。

　　张红杰预计，央行货币政策微调一定会对市场信心产生冲击，进而造成A股市场短期波动。随着估值水平的提升，各种政策在导向上出现变化，各种影响市场的噪音将逐渐增多，市场波动也将逐渐趋向剧烈。

　　陈学华表示，本轮行情是由经济复苏和流动性充裕所驱动的，下半年央行通过政策微调收缩流动性，将会对市场构成一定的压力，再加上市场已经大幅上涨，本身也有调整的要求，因此预计市场将会通过一段时间的调整来消化各方不利因素，维持震荡格局。

　　具体到震荡市中的板块选择，国泰君安策略分析师赵媛媛认为，随着欧美领先指数和消费者信心指数拐头向上、美国房屋和汽车销售有筑底迹象的呈现，出口已然成为新的热点。国内受益行业的选择可考虑三个纬度：该行业出口依存度(出口交货值/工业总产值)，该行业出口波动性的大小，该行业当前增速在其历史增速底部和顶部之间的位置。比较下来，通信设备及电子、文体用品制造、仪器仪表、纺织服装、化纤、专用设备制造等行业值得关注。银河证券则认为，科技网络、军工概念、医药板块可能将有较好表现。