上半年的“天量信贷”引发基金担忧，市场似乎呈现出“流动性焦虑症”。近日，A股市场又围绕3000点展开“拉锯战”，宽幅震荡日趋加剧。在8月份宏观经济数据整体转好，市场一度担心的“经济出现二次探底”风险降低之后，基金巨头对于后市如何研判？其投资策略发生了怎样的转变?未来投资机会又在哪里？本周，记者带着上述问题采访了三位基金经理和一位基金公司首席宏观分析师。

　　⊙主持人 吴晓婧 王慧娟 ○编辑 赵艳云

　　捕捉结构性机会

　　主持人：3000点再现“拉锯战”，您认为短期、中期的行情将如何演绎？其决定性因素在哪些方面？

　　梁辉：从全年的经济运行数据可以看到宏观经济具有不断向好的趋势，流动性只是宏观经济先导的因素，是主要的推动力，但后续经济增长有其经济自身增长的动力。比如汽车、房产销售，虽然其经济自身增长的潜力较大，不过市场本身已有较大涨幅，又因下半年将面临货币政策微调，预计市场会维持震荡的走势。但经济本身向好，所以结构性机会还是存在的。

　　从决定性因素来讲，主要应关注宏观经济恢复的速度和其中一些结构性因素，比如何种行业、何种地区会率先好转，好转的力度是否超出预期等。另外流动性方面的超预期或者低预期也会对市场产生较大影响。

　　刘明月：短期来看，未来一两个月，市场应该还是延续震荡行情，但上涨和下跌的空间都不会太大。中期来看，不确定的因素相对较多，未来的宏观经济和市场走势将主要取决于两个方面：房地产和出口。

　　从8月份的宏观数据来看，可能会消除一部分人对未来“经济二次探底”的忧虑，但也不能完全排除。个人认为“二次探底”的可能性是比较小的，但是未来要出现超预期的复苏难度还是较大，所以国内的经济应该仍处于一个渐进的复苏过程中。

　　杨明：未来几个季度企业盈利的加速回升，将成为推动市场上行的主要动力。由于市场走强的趋势尚未被根本性改变，短期在盈利恢复降低摊低估值需要确认、政策尚未完全明了、融资压力等不确定因素的影响下，市场在前期上冲的高点和下探的低点之间波动的概率较大，部分行业和个股将领先向上突破。

　　周力：以前有“鸟笼经济”的提法，现在的资本市场也隐约看到了“笼子”的影子。短期内仅从这个角度观察思考的话，股票市场可能不太乐观，但也不能太悲观。主要原因为：中国经济在8月份加速复苏，其中银行信贷数据及房地产新开工项目均超预期；温总理也公开表示对完成全年经济增长目标有信心；但同时我们对新房销售量的下降、甲流的快速蔓延等情况比较担心。

　　寻找业绩确定性个股

　　主持人：在市场上下震荡的情况下，您认为应该采取什么样的投资策略？下一阶段或者更长的一段时间内，看好哪些行业或板块？

　　梁辉：目前情况下，投资的策略主要是从β转向α，就是说从上半年寻找一些具备较大弹性的股票转向具有确定盈利增长的股票。

　　股票的弹性来自于几种可能性：首先在经济向好的情况下，盈利的增速具有较大弹性，比如上游的大宗商品；另外从股票本身来讲，中小市值的股票较大市值的股票一般会有一种股价上的弹性。这些方法都是属于β策略去寻找弹性。

　　但由于前期这些股票涨幅较大，所以我们进行了策略上的调整，由β转向α。α型股票是指具有比较确定的成长性，具体来说是增长比较确定、需求比较稳定、价格和数量变化较小、估值较为合理的行业，比如电力设备、医药科技、消费品等。

　　刘明月：近期在市场持续震荡的情况下，之前进攻性较强的投资应开始适当收缩。前一阶段市场是属于“恢复性上涨”，很难看清楚个股的业绩，所以会呈现出普涨态势。而现在做投资，则要回归到基本面，看个股的业绩。例如钢铁、有色、化工等行业要待经济恢复到较好的时候其业绩才会有所体现，或者说才足以支撑其目前的股价，所以这些公司我们在现阶段投资时会适当收缩。此外，对于一些业绩比较确定、未来增长比较明确的公司，会适当地进行加仓。

　　虽然我们防御类的板块配置会相对多一些，进攻类的板块相对少一些，但也不是完全放弃进攻，因为经济还是在逐步复苏的过程中。总体而言，不论是强周期的品种还是防御性的品种，最终还是要回归到估值和业绩上来确定是否值得投资。目前来看，银行、地产、医药、电力设备、通讯设备、电子元器件、食品饮料等商业零售是业绩比较确定的板块。

　　杨明：在市场整体向好不变、波动加强的情况下，需要更加重视行业配置和个股选择，相对弱化仓位轻重。在行业配置和个股选择上，则进一步重视业绩恢复和持续增长能力，更加重视估值合理性的支撑。从强调短期的业绩恢复，转换到强调与中长期视角相结合。9月以来的上涨，正体现了市场开始把短期和中长期、恢复与持续高盈利能力结合的思路。

　　此外，在中国经济有望走出“高增长转型”新模式的背景下，上中下游均有可以取得持续超额收益的行业和公司。基金投资策略将不过多局限于特定主题或板块，而是要在深入分析具体公司持续竞争优势的基础上，努力实现基于基金经理各自相对优势的、具有差异化的、着眼中线的组合配置。

　　主持人：目前的国内市场很大程度上是由内需和投资两驾马车拉动，对于第三驾马车——出口您是怎么看的，这一主题的投资机会是否明显？

　　梁辉：出口取决于国际经济体，尤其发达国家经济复苏的情况。从目前来看，主要经济体经济已经开始企稳并且有些开始回升，但力度并不是很强。所以从出口导向型企业来看，感觉盈利恢复速度并不是很快。总体来说，目前出口板块的机会不是特别大。

　　刘明月：对于出口而言，未来出口降幅会逐渐收窄，市场对于出口变好的预期依然存在，但由于复苏的力度和程度会不尽相同，出口在下一阶段不会存在整体上的机会。对于出口这一投资主题还是要侧重于个股，判断其估值水平。

　　杨明：出口已经企稳，后期随着外需恢复可能会有所恢复。但是出口恢复的过程是缓慢的，幅度是有限的，整体上机会不大。

　　主持人：整体来看，现在市场的估值如何？各个行业、板块有没有出现结构性偏高的情况？

　　梁辉：目前市场整体估值约25倍左右，属于中等水平，但存在结构性偏高的情况。比如在上游某些品种中资产估值偏高，隐含了价格上涨预期在30%以上。而实际上从目前的经济环境来看，这些大宗商品上涨30%难度较大，同时这些板块对H股及全球同类公司溢价相对较大。如果把H股作为标签，目前银行的估值相对较低。

　　刘明月：前期市场点位回调到2600—2700点的时候，跟当前的经济水平和复苏程度相比，估值整体而言存在偏低的情况。经过9月初的一波上涨，目前市场整体估值水平比较合理。其中一些行业的估值存在偏高或者偏低情况，强周期和弱周期的行业里都有。

　　杨明：经历前期的回调后，目前市场整体估值基本合理、相对安全。从中期来看，未来更可能随着盈利恢复而保持或者小幅提升。短期内出现大规模资产泡沫的可能性不大。

　　在后期盈利加速恢复阶段，必然有些周期性行业的盈利恢复情况会超预期，对应于当前的估值出现低估。部分面向消费的行业也有可能随着经济结构转变、政策鼓励，而出现中期盈利前景超预期的现象。对于节能减排、新能源、稀缺资源行业，仍然具有较好的市场追捧潜力。总体来看，目前不适于寻找静态的估值洼地，而应更重视分析动态前景。

　　流动性的本质是信心

　　主持人：中国股市呈现出对货币政策高度敏感性，似乎患上了“流动性焦虑症”，对于接下来的货币政策有何预期？

　　梁辉：全球任何国家货币政策的变化对资本市场都会产生深刻影响。目前随着经济企稳向上的趋势得以确立，市场对流动性的关注将逐渐减弱，政策的方向也在调整而不是转向。所以如果用M1去衡量，下半年相比上半年流动性不会那么充裕，但也不会非常紧张。

　　杨明：我们预期货币政策将保持总体宽松、逐步退出过于激进的立场，真正回归到适度宽松的立场。适度的含义就是要防止出现严重的资产泡沫和结构性通胀压力，稳定预期。

　　流动性的本质是信心，而不是货币数量。当经济好转时，投资者信心增强，驱动其风险偏好增强、资产配置改变，存量资金也会流入资产市场，因此我们对于流动性的来源并不担心。

　　刘明月：下一阶段，相信政府还是会维持相对宽松的货币政策环境，当然，对货币政策进行适当的调整也是正常的。目前经济还处于复苏的阶段，没有出现过热和通胀，就业情况也并非良好，所以在经济还没有全面复苏之前，流动性还是会维持相对宽松。

　　此外，市场不应该将放贷这一因素看得太重，因为除了货币基数，还有货币乘数因素，当实体经济变好之后，货币基数适当收缩，货币乘数增大后，流动性也是没有问题的，关键还是要看投资者的预期和信心，以及贷款的实际需求。

　　主持人：在全球经济复苏预期和国内经济复苏的拉动作用下，未来通胀或将进入上升通道，您认为哪些行业和板块将受益于通胀预期？

　　梁辉：受益通胀预期的往往是上游板块，比如煤炭、有色等；同时还有一类板块可以间接受益，比如虚拟经济的银行、地产；证券、保险、百货公司，虽然不直接受益于通胀本身，但它会受益于资本市场带来的通胀。结合目前的股价来看，一定要注意到是通胀预期，而不是真正的通胀，但通胀预期已经很大程度上反映到了股价里。所以在这种情况下，通胀预期因为不是真正的通胀所以很难衡量。简单来说，上游行业可能受益于通胀预期，但是否真正会带来投资机会，还要看通胀预期变成现实的可能性。

　　刘明月：个人认为，通胀不会来得如市场预期的那么快，到2010年可能也不会太明显。如果通胀真的显现，那么有色、石油等资源类上游板块将会受益。

　　嘉宾主要观点

　　未来一两个月，市场应该还是延续震荡行情。操作上可适当加仓业绩比较确定、未来增长比较明确的公司。——广发聚瑞基金经理 刘明月

　　在市场持续震荡的情况下，我们的投资策略主要从上半年寻找具备较大弹性的股票转向具有确定盈利增长的股票。——泰达荷银首选企业基金经理梁辉

　　目前应重视行业配置和个股选择，相对弱化仓位轻重。进一步重视业绩恢复、持续增长能力及估值合理性的支撑。——华安基金首席宏观分析师杨明

　　以前有“鸟笼经济”的提法，现在的资本市场也隐约看到了“笼子”的影子，短期内仅从这个角度观察思考的话，股市可能不太乐观。——博时策略灵活配置基金、基金裕阳基金经理周力 (来源：上海证券报)