G20难解汇率暗战

　　G20难解汇率暗战

　　■顾列铭

　　10月23日，G20财长及央行行长会议在韩国庆州落幕，达成的共识包括：减少汇率“无序波动”，“避免竞争性贬值”，促进经常账户平衡。

　　此次会议因其临时修改议程，将汇率问题作为焦点议题，备受关注，更对最炙手可热的汇率问题开出了“药方”。那么，甚嚣尘上的“汇率战争”是否就此告一段落？

　　笔者认为，前景并不如此乐观。该会议的《联合公报》所说的“向能够反映经济基本面的且更多由市场进行决定的汇率体系发展，避免竞争性货币贬值”，只能说是貌似达成一致，各国未来会否言行一致，须观后效。

　　债权与债务国的汇率纠结

　　截至2009年底，全球外汇储备已增至8.1万亿美元，中国拥有2.4万亿美元储备，位居世界第一。全球前10大储备经济体依次是中国、日本、俄罗斯、中国台湾、印度、韩国、瑞士、巴西、中国香港、新加坡。其中，有8个是新兴经济体，只有2个是发达经济体 。

　　新兴经济体的全球储备份额总和已经远远超过50%，新兴市场纷纷成为净债权国。与此相对应，截至2009年底，全球外债余额总值为56.9万亿美元，美国、英国、德国、法国、意大利、荷兰、西班牙、爱尔兰、日本和瑞士分别列全球外债排行榜的前10位。这一债务排行榜几乎囊括了所有经济强国，排名前10位的发达国经济体外债总和，已经占到全球债务份额的82%，而美国外债余额已到达13.6万亿美元，占全球外债余额的23.9%。

　　发达国家成为债务国，而新兴发展中国家成为债权国，这种格局是如何形成的？事实上，全球经济中存在着以金融分工和产业贸易分工为纽带的“双重循环”机制，在这种双重循环过程中，一方是美国经常项目持续的巨额逆差和资源性商品输出国、新兴市场国家日益增长的经常项目盈余，另一方则是充斥着全世界的美国发行、美元计价的各种金融资产，尤其美国发行的巨额债券进入到各国官方的外汇储备和债券市场，为美国财政赤字和债务融资做出了“隐性贡献”。这就形成了全球债务国与债权国之间的债务循环。

　　因此全球的失衡不仅是逆差国与顺差国，消费国与生产国之间的不平衡，更是债务国与债权国之间的不平衡。

　　在此背景下，汇率战现在正在蔓延。原因在于，备受挫折的各国政府希望本币贬值能加快本国经济增长。不过，更深层次的问题是财、政两方面的不平衡—富国渴望本币贬值，因为出口的增加可以让本国过高的债务负担变得不那么沉重；反之，发展中国家希望维持自身的出口，它们还认为，富国在不公平地运用汇率来减缓自身地缘政治地位的相对下降。

　　在这场竞相压低本币汇率的行动中，存在着一个令人痛苦、具有讽刺意味的地方：从长远来看，成功的贬值并不会起到良好的经济效果。本币汇率的上涨普遍伴随着经济的繁荣（比如日本和德国），而本币贬值可能并不会推高经济增长率，甚至不会使贸易恢复平衡（比如美国）。

　　但是，这一经济事实不会阻止汇率战争的爆发，除非政治家和央行行长们决心承认这一事实。

　　并且，各国都希望别国货币升值来实现增加本国竞争力，刺激经济、增加就业，把增长的负担转移到外国消费者身上，比刺激国内需求更容易。

　　宽松量化余地不小

　　鉴于全球经济复苏势头疲软，各国或许有理由实施较低的政策利率和定量宽松的货币政策—两者往往都会压低本币汇率。

　　美联储公布的9月份议息会议纪要显示，尽管美联储内部仍存分歧，但多数官员已认同需采取进一步措施应对美国经济目前面临的低通胀与高失业并存困局，从而证实了市场对于美联储可能很快启动新一轮定量宽松政策的预期。

　　而在此之前，一向被批步履迟缓的日本央行已于10月初意外降息并宣布启动所谓的“全面货币宽松政策”不仅将政策利率的目标从0.1%降至0.0%—0.1%区间并承诺维持“实际零利率政策”直到央行判断物价有望稳定，更宣布实行“全面的货币宽松措施”，包括成立规模5万亿日元(约合600亿美元)的资金池，购买国债、短期政府证券、商业票据与公司债，以及一项规模约为30万亿日元可接受上述资产作为担保的贷款计划。日本央行行长白川方明暗示，如果经济和金融形势恶化，日本央行可能扩大原定5万亿日元的金融资产购置计划。他说：“如果未来判断为的确有必要，通过进一步融资来调整货币政策是有可能出现的政策选项。” 虽然此前很多分析机构都预期甚至建议日本央行推出一系列宽松措施，但白川方明抛出的“全面宽松”框架仍令不少人感到吃惊。

　　与此同时，华尔街大多数分析师认为，美联储会在11月初即重启国债购买计划。在结束于今年3月份的第一轮资产购买计划中，美联储总计购买了1.7万亿美元的抵押贷款支持证券和长期国债，从而帮助拉低了借贷市场的长期利率。野村预测，美联储在新一轮的定量宽松政策中将购买总额为6000亿美元的证券，将其证券投资组合的峰值水平提高至2.64万亿美元。

　　所以，尽管9月15日，日本央行通过抛售日元、买入美元的方式直接干预日元汇率，不过，上述措施都难阻美联储“货币再宽松”引发的美元疯狂卖盘，美元对日元汇率一度穿破81日元，为过去15年来首次。

　　日美欧等发达经济体实际上已形成“以邻为壑”的宽松角力态势，这导致了全球流动性泛滥。国际投机资金纷纷从发达经济体获得低成本资金，转投新兴经济体寻求高收益，从而推升当地货币币值、资产价格和整体物价，给国际金融秩序埋下不稳定因素。如果发达经济体持续保持货币宽松，那将滋生更多的资产泡沫。

　　毫无疑问的是，虽然各国都不会公开声称他们喜欢弱本币，但是确实有很多国家已经将自身利益置于他人之前。而上半年的通胀数据显示，通胀在多数国家仍处于可控范围内，在此情况下，多数国家货币刺激政策的退出或许会继续延迟。

　　作为当今的世界货币，美元、欧元和日元承担着结算货币、储备货币等多种国际货币的职能。在这种情况下，如果三方出于自身利益而实施超宽松的货币政策，将对使用这些国际货币的发展中国家造成损害。

　　现在这些“受害者”正进行反击。巴西已经在一月内两次提高金融活动税(IOF)来控制外资流入，印度也暗示如果卢比升值超过43就可能干预汇市。

　　不过，这种反击是无力的。日本最先进行的汇市干预被证明无效。而巴西政府10月4日第一次宣布将金融活动税提高一倍至4%以来，雷亚尔汇率仍上涨了1.4%。

　　这些国家纷纷采取干预本币升值的措施,目的在于“先发制人”,对冲美联储即将实施的二度量化宽松政策。

　　汇率大战后果难料

　　人类历史上不乏“汇率战争”的惨痛教训。上世纪三十年代经济危机爆发后，多个主要经济大国放弃金本位，从狭隘利益出发，施行以邻为壑的货币贬值政策，加剧了危机破坏性，毒化了国际经贸关系，成为诱发第二次世界大战的因素之一。

　　当前，欧美主要经济体仍然受困于经济疲软、失业率攀升、公共财政失衡等问题，进口需求萎缩，出口动力增强。这决定了国际贸易可能进入争端高发期。

　　在此敏感时刻开打“汇率战争”，可能刺激一些国家压缩进口配额和提高关税，从而引发贸易战，损害各方利益。

　　对此，世界银行行长佐利克强烈警告称：“如果（汇率战争）变成了纷争和保护主义，那就有重演1930年代大萧条失败的危险”。 就连一向闭口不谈汇率的世贸组织也坐不住了，称越来越担心汇率争端会威胁全球贸易。

　　剑拔驽张的货币战局势最终点燃了贸易保护主义的硝烟，比如中美之间的博弈正从汇率转战贸易，仅2010年10月1日至15日半个月的时间，美国商务部对华贸易救济和相关案件多达24起，其中12日至15日四天内就多达9起。9月至今，美国已经对中国启动了7项337调查，一项301调查，涉及太阳能灯、液晶显示器、打印机墨盒等多项产品。

　　而在汇率问题上，西方发达国家究竟能够协调到何种程度是一大难题。目前只能通过G20等协调机制相对兼顾地解决当前发达经济体所面临的问题，因为允许发达经济体自救的代价太过巨大。但正如10月16日，欧洲央行行长特里谢所言，宏观经济政策的协调在全球管理框架中，是“最不发达的”。

　　必须认识到，为了共同的利益而行动是非常必要的，若非如此，早晚会有更多的国家转向贸易保护主义。不过，目前面临的挑战很大。那些面临长期结构调整以减少对出口依赖的盈余国家，那些面临短期内减少公私债务的赤字国家的期待，存在明显的分歧。

　　关键在于，除非能达成一个普遍接受的协调办法，不然互相冲突的汇率政策将不可避免地降低全球产出水平，所有国家都将受损。

　　虽然G20峰会是这些争论的“天然场所”，但包括巴西在内的一些国家对G20峰会缺乏信心，如要达成真正的汇率协议需要一场“革命”。 ■