券商直投潜规则：表面为敌背地为友

　　行至年末，单看那券商之间拼得头破血流的业绩榜单就足以几家欢乐几家愁。而一则到2010年12月31日即将到期的“一参一控”整改令，又必然使得券商的版图在2010年后将发生天翻地覆的改变。

　　“创业板和中小板的兴盛不但使得券商投行业务火爆异常，也同时带热了券商直投业务，中小券商没有大券商们只做大单的资历，在IPO和直投业务的驱使下，许多中小券商抱团做强。”北京某券商高管向记者透露了在2010年的资本新环境之中，券商派系分化的一个重要特点。

　　不可否认，2010年前的资本市场中，“汇金系”券商的一股独大，地方国企把控的多家关联券商遍地开花，数家中小券商抱团取暖互通有无合作紧密，而同时，那些出身同门的资本市场“老人”们，昔日在君安证券、南方证券等当年的头牌券商中共事，如今已散落于各大小投行之中。他们串起的关联网络也有意无意地化为各大投行结盟的桥梁。“但另一个重要的事件是，12月31日的"一参一控"大限之后，即使算上获得特赦令可以推后半年整改的汇金系，也就是说最迟在明年6月后，可能在表面上曾经分门别类的券商"系"族将从此分崩离析。”上述券商高管补充道。

　　成败萧何的“汇金系”

　　券商门派，“汇金系”券商绝对称霸一时。除之前直属的中金公司、银河证券、申银万国、国泰君安和中投证券5家券商外，汇金公司后来又通过其子公司建银投资重组了宏源、西南等5家证券公司，由此一来，汇金系控股、参股达10家券商之多，而这些券商大部分都是在资本市场中能够雄霸一方的实力派。

　　背靠大树好乘凉。

　　即使对于近年来接连走下坡路的银河证券，在今年的投行业务中，也因为“肥水不流外人田”而获得了农业银行上市的承销保荐资格，而一举获得上亿元的承销费用。但2008年的一纸有关券商行业“一参一控”的规范条例的出台，使得背靠汇金系的这些券商又不得不面临“汇金”这个金字招牌给其带来的困扰。

　　正所谓成也萧何、败也萧何。

　　针对“一参一控”的规范限期2010年12月31日，“汇金系”被特赦可延期半年。

　　从2010年初开始，一波为规范“一参一控”而进行券商股权转让的风潮席卷国内资本市场。而“汇金系”因为特赦在手，依然选择了按兵不动。

　　2010年以来，包括国泰君安、申万在内的“汇金系”券商，都遭遇了股东方大量转让其股权，有相当数量的股权转让在于“一参一控”尚无解决方案，上市之路漫漫无边。

　　相对于其他“汇金系”券商而言，宏源证券与西南证券则要幸运得多，作为汇金系旗下仅有的两家上市券商，其赶在2008年颁布“一参一控”条例之前已经上市成功。

　　“汇金系明年处理有关券商的股权也必将掀起一场大波。”一位接近汇金公司的人士向记者如此评价这场即将展开的“汇金系”“一参一控”的规范。

　　该人士的预言实际上在今年年中“汇金系”旗下券商中信建投股权处置方案中就已经初露端倪。

　　中信建投同时属于汇金系和“中信系”，斯时，中信建投的股东结构显示，中信证券持股比例为60%，汇金系下的建银投资持有其余40%股权。 “实际上，早在2009年末，有关中信建投的股权安排方案就已经初步出炉，而在今年年初，该方案经过修正后，更获得了有关股东方的认可。”上述接近汇金公司的人士坦言，该方案无论对于中信证券还是中信建投而言，应该都是最佳方案。

　　“按照修正后的方案，建银投资将把其持有的40%中信建投股权全部转让给中信证券大股东中信集团，而中信证券持有的60%股权中的45%将被转让给北京国资委下属的国有资本经营管理中心，中信证券持有的剩余15%股权中，还将有5%的股份转划给中信集团方面，其余的10%股权将转让给几家小股东。”该人士坦言，在中信建投股权划拨完成后，中信集团将持有中信建投45%的股份，而北京国资委也将同样持有45%的股份，两者将并列成为中信建投的第一大股东。

　　按照有关公司IPO的规定，若公司实际控制人发生变更，三年内将不允许上市，而如果按照上述最佳方案，中信集团和北京国资委方面持有相同的股权比例，利用擦边球的方式解决“一参一控”的问题，而且其实际控制人也仍为中信集团。

　　这个方案对于中信证券和中信建投而言，可谓是保证双方利益最大化方案，但原本对此方案已经首肯的建银投资母公司汇金公司，却在最后时刻反悔，而其也将暂时保留建银投资在中信建投中的股权。

　　“汇金公司在最后时刻反悔的主要原因则是因为传闻已久的"金融国资委"或将组建。”据上述接近汇金公司的人士透露，如果金融国资委一旦组建，汇金系将把自己手中所持有的金融资产划拨到该平台上。“汇金方面通过研究，决定暂时保留其手中的金融资产，等待有关政策的落实。”

　　“汇金方面的有关股权处理情况比较特殊，针对其旗下券商而言，要想短时间理清关系而上市还相当困难。”该人士表示，在明年6月后，汇金系是否能顺利“瓦解”还难有定论。

　　最后的钉子户“深投控系”

　　直到如今，距离“一参一控”大限仅余半月，深圳市投资控股有限公司（以下简称“深投控”）控股或参股的券商派系依然未有动作，堪称券商派系在“一参一控”整改之中最后的“钉子户”。

　　据公开资料显示，深投控持有国泰君安11.15%的股权、持有国信证券40%的股权、持有安信证券7.41%的股权。

　　“深投控方面现在还在观望，也还没有正式采取行动转让股权的打算。”一位接近于深投控的人士日前告诉记者。

　　一边，深投控还没有正式清理其有关股权，但另一边，其控股、参股的三家券商实际上早在几年前便开始谋划上市之路。

　　“国信证券在三年前就已经开始准备上市，保荐人方面也已经落定，内部还有传言说明年将成为正式冲击上市挂牌的一年。”国信证券的有关人士向记者坦言。

　　国泰君安的上市同样准备已久。但和国信证券不同，国泰君安要上市除了迈过深投控这道坎外，还需要解决汇金的有关问题。

　　安信证券的上市障碍与此类似。

　　“今年年底完成有关深投控股权的处理是绝对来不及了，券商资产本来就是优质资产，对于股东方而言，不到万不得已，一般不会轻易处置。”上述接近深投控的人士坦言，“按照"一参一控"的有关规定结合深投控的实际情况分析，其控股国信证券的有关股权应该不会放手，放手的股权应该在国泰君安和安信证券这两家之中。”

　　深投控持有国泰君安的股权比例高于安信证券，安信证券或将脱离深投控旗下，但如果考虑到国泰君安涉及另一股东方汇金系，若以上市的预期算，只要深投控处理掉国泰君安的股权，那么国信证券与安信证券将同时理顺“一参一控”关系而离上市梦更近一步，那么深投控选择处理国泰君安的有关股权也在情理之中。

　　表面为敌，背地为友

　　与汇金系、深投控系等因股权关系而形成的天然结盟不同，在资本市场中，还有一些券商因为业务或人脉关系而形成了后天“盟友”派系。

　　“这种盟友关系往往都是在中小券商中结成的，这类券商与其他可以独撑一方的大券商不同，他们选择彼此之间合作，互通有无，更有利于券商的自身发展，而且这样的合作关系常常能帮助他们在一些具体项目上规避政策的约束。”沪上一家中型券商的投行部门负责人士告诉记者。

　　这种“盟友”关系在很多项目上都有所体现，比如广发证券与国信证券、东方证券与光大证券、西南证券与中信系下券商。

　　“很多券商在自己IPO或是上市后的增发等项目时，需要聘请其他券商进行保荐或承销，那么全国这么多家券商，其为何选择对方作为自己的保荐人？这其中有很大的学问，这就衍生出了券商的"互保"条约，而在这样的互保条约后面，就往往会衍生出许多合作。”上述券商高管表示。

　　而在2010年，创业板和中小板的火热伴随着券商直投业务的开闸，这种券商间的“盟友”关系有了更深层次的运用。

　　“一些券商手里的项目过多而自己无法顾及的时候，就会推荐给兄弟券商。”上述北京券商高管透露，甚至“盟友”为彼此提供规避有关规定的“暗栈”。

　　根据《证券经营机构股票承销业务管理办法》规定，证券经营机构持有企业7%以上的股份，或是其前五名股东之一，不得成为该企业的主承销商或副主承销商。该限制本意在于对意图采用“直投+PE”模式的券商中就上市公司和该券商之间设定利益防火墙。

　　正所谓上有政策下有对策。

　　一些互结盟友的券商则采用相互投资彼此保荐的项目而成功规避了7%的红线。行业里还传闻某券商直投为了在某拟上市公司中的投资份额占得更多一些，甚至把本来可以自己保荐的该公司的IPO项目拱手让给兄弟券商。

　　据记者多方了解，很多券商之间形成业务合作还有一个重要的原因是各自的“掌权者”或部门“当家人”都出身于昔日同一老牌券商。

　　例如，当年被称为中国券商业“黄埔军校”的君安证券以及后来被清盘的南方证券，曾经的证券业翘楚给资本市场培养出了无数中坚人才，而这些人往往在现如今的很多券商中都担任要职，这种归属感，使这些券商之间形成了后天的联盟。

　　作者：刘海滨 广州 (来源：刘海滨)