美债危机倒逼全球结构调整

　　　文|何志成 农业银行总行高级分析师

　　距离最后期限不到10个小时，总统奥巴马正式签署获两院投票通过的提高债务上限议案。根据议案，美国政府债务上限将获上调2.1万亿美元至2013年，同时分两步削减赤字约2.4万亿。法案分两部分执行，第一部分先提高债务上限9000亿美元，削减赤字9170亿美元。国会将成立一个特别委员会，在今年11月底以前负责就第二部分债务上限与削减赤字的额度与具体内容提出建议。至此，持续数月的美国债务上限和政府违约风险的讨论将暂告一段落。全球主要市场对该消息给予正面回应，风险偏好卷土重来，美元指数的运行则相对平稳。显示出美国两党在关键时刻相互做出妥协。

　　美债信誉已受伤

　　美国又可以毫无顾忌地大卖债券了，这是市场对奥巴马宣布美债危机已经过去的第一反应。继惠誉公布维持美国AAA主权信用评级后，穆迪也宣布维持美国AAA评级，评级展望负面。穆迪指出，美国最后关头提高政府债务上限令其AAA主权信用评级得以保全。不过，及时上调债限只是美国长期财政改革的第一步，鉴于有关议案是分两阶段削减政府赤字，穆迪将美国信用评级展望定为负面。评级机构的态度显示了它们对美债仍然会以低成本售卖的可能性表示怀疑，因为美债危机不会爆发是意料之中的，但美国两党围绕美债上限的“吵闹”对美债信誉的伤害程度还需要观察，而美国经济会否因为美债危机阴霾消退而立即好转，这才是未来美债包括美元信誉度的关键点。

　　美国国债上限在吵闹声中曾经被一次次调高，人们早已司空见惯，即使这次媒体和很多经济学家将美债危机的巨大风险炒作得危言耸听，但市场基本没有理会——没有几个人相信美债真会违约。但必须承认，这次美国两党关于提高美国国债上限的一系列吵闹，反映出不断地提高美国国债上限的历史已快走到尽头了，美债规模已到由量变到质变的关键点。

　　所谓关键点，不完全是因为美国国债上限已经接近极限，这次美国两党同意将美国国债上限分两步提高2.4万亿美元，幅度之大，让人怵目惊心，占目前美国国债总额的16.8%左右。更重要的是，由于欧债危机的蔓延，以及全球经济的减速前景，全球市场流动性泛滥状况正在迅速地转向流动性紧缩，尤其是中国等新兴市场经济国家。它们的贸易出超将减少，对全球债券市场的购买力和购买欲望都将减少。

　　这次美债危机反映出美国政客们的一种担忧：想继续靠借钱过日子，尤其是过好日子的日子很可能将终结。美国必须尽快地恢复内生的经济活力，自我造血，但要想使经济快些增长，恐怕还得大规模发债，而且不能大幅度削减赤字。显然，这是个悖论，也反映出美国经济的两难。实际上，炒作了两个月之久的美债违约危机，其焦点并非美国会不会违约，而是怎么继续发债，怎么让全世界继续相信投资美国国债非常安全。而这几乎是不可能的了。

　　负面展望

　　可以这样说，自从有了美国国债以来，全世界还没有如此认真地议论过美国国债的安全性问题。怀疑美债安全性的理论根据并非美国国债的盘子太大，而是美国的经济成长近乎停滞，长期入不敷出，更加之美国两党对美债危机辩论中的党派利益高于国家利益的态度。这些因素没有随着美债违约危机的解除而消除。为什么标普在事前曾经这样警告：即使美国这次躲过了债务违约，未来3个月美债仍有可能失去“AAA”最高信用评级？因为最终决定一个国家债券级别的是经济的增长能力，美国全球最大的债务规模相对它1.5%左右的增长速度才是最大的危险，因为如此低的增长速度是无法保证按期还本付息的，也就是说，违约阴影并没有去除。

　　靠发新债还旧债是美国目前的选择，但不能是长期的选择，因为从严格的意义上说，这已经属于技术性违约。标准普尔在业内的最大竞争对手穆迪投资者服务公司虽然维持了美国现有的ＡＡＡ、即最高主权信用评级，但对美国债务前景的展望为“负面”。

　　2011年上半年，美国的实际经济增长只有0.85%，这样的增长率如果不能在下半年改观，美国债券的评级还可能被下调，美国的筹资成本将大幅度增加，有可能形成恶性循环。客观地说，美国两党这次的争论并不完全是没有意义的，它让我们知道了美国经济的症结在哪：为了避免立即出现违约，美国必须提高债务上限，但这个上限并不仅仅是为了防范违约风险，更重要的是要增加财政对经济的刺激力度。这是奥巴马的打算。但是，如果施行积极的财政政策，难免出现突然高企的通货膨胀，进而导致美元贬值，美国国债失去吸引力，因此，美国两党都意识到必须将大幅度地削减赤字作为长期的财政目标。但要削减赤字，等于减少政府开支，提高债务上限就成了“无用的摆设”。因此最终的协议结果是将大幅度削减赤字当作“摆设”——奥巴马承诺未来10年削减赤字一万亿，很显然，这是空头支票。

　　预计下一步，美国经济很可能会按照奥巴马的设想走一段，这就是借力提高债务上限的机会启动大规模的政府投资，这如同是打开了“潘多拉盒子”，在2012年大选前进行一次豪赌，力图迅速地使美国经济出现好转。但在目前全球市场资金面越来越紧的预期下，很可能债券不好卖，于是奥巴马将逼迫美联储买，于是另一个“潘多拉盒子”也被打开——美国再次开动印钞机，于是恶性通货膨胀与筹资成本大幅度上升被搅和到了一起，形成恶性循环——美国经济提升所增加的那一点点税收还不够偿付翻倍上涨的债券利息，很多新开工的基础设施建设项目也会因为成本大幅度上升（严重超预算）而停工。显然，如果出现这样的情景，所谓大幅度地提高债务上限实际是害了美元，害了美国经济。

　　美国的危机

　　如果国债评级被下调，美国会不会成为下一个希腊？我想，任何一个懂得点经济学知识、有理性思维的人，都不会将美国与希腊进行这样的类比，问题就在，市场从来就不是理性的，美国的诸多政治家也未必理性，未必知道汲取教训，未必能够迅速地找到美国经济的复苏之路。但必须承认，美国是一个伟大的国家，而建立这个伟大国家的基石之一就是信用。美国两党这次能够在关键时刻达成妥协，也说明美国的政客们还没有忘记美国历代政治家所坚守的伟大传统：必须竭力地维护美国国债信用，包括美元信用。问题的区别在，维护美债信用的目的是维护其“圈钱”游戏，还是为了保证美国经济可持续地增长。

　　还必须承认，美国是一个充满着创新活力的国家，举一个例子：是德国的实验室发明了 MP3，但只能依靠美国的公司将其规模化、市场化，将其价值释放出来。美国的首发专利在全世界的占比也是首屈一指的，大约占60%以上，而中国连1%都不到。但正因为美国的创新能力太强了，奥巴马也将美国经济的复兴之路完全押在振兴高科技产业这个“宝”上，殊不知，高科技产业的创新涌现也有周期性，现在正是需要加大投入，还看不到很大产出的时候，而美国国会两党的持续性争斗已经严重损害了民间对未来的预期，不敢加大投资，这势必损害奥巴马的计划。但我仍然相信美国经济的韧性，也相信在未来几个月奥巴马会改变主意：即，主要依靠美国的民间投资来刺激美国经济。

　　客观地说，美国不是欧洲，更不是希腊，美国经济的回旋余地很大，政策调整的空间也很大。美国的确是全世界第一债务国，但它也是圈钱最大的债权国，当然，美国的财富主要在民间。同时，看待美国的经济实力不能只看GDP，要看GNP，即国民生产总值。美国的GDP增长率确实不高，上半年不到一个点，但美国的产业遍及全世界，比如中国的GDP中就有不少美国的GNP。美国的GNP增长率远远高于GDP增长率。况且，美国的私人机构遍及世界的资产有10几万亿美元，能够立即汇回国内的现金资产也超过1万亿美元，只要美国国会能够通过减少境外美元回国后的税收法案，这些钱将大量流回国内，救急是够用的，短期加大投资率也很有希望。如果民间投资能够迅速地增加，美国经济将内生出上百万就业岗位，而这正是奥巴马最希望看到的。美国除了卖国债筹资以及动员民间投资以外，还有一个迅速筹资的选项，即出卖资产，尤其是要向它最大的债权人——中国这样的国家出卖资产。可以这样说，如果美国改变以往的游戏规则，不对中国处处设防，中国是可以帮助美国的，而中美间的合作对美国的经济复苏可能极其重要。

　　中美经济的较量与合作

　　必须认清，美国想获得经济上的成功，离不开中国。而反过来说，中国现在是不是要与美国国债说再见呢？现在有些经济学家号召中国政府赶快抛售美国国债，这种乘人之危落井下石的言论已经被市场所嘲笑。选择与美国为敌似乎很解气，其实是在害自己。中国现在是要逼美国，而不是害美国。美国为什么在关键时刻没有选择违约，那是因为它明白，任何关于违约的建议都是“杀敌1万，自损8000”的馊主意，美国输不起；反过来说，任何主张中国抛售美债的建议则是“杀敌8000，自损1万”的更馊主意。美国现在的确很缺钱，但它的话语权也在下降，议价权正在悄悄地向中国一边倾斜，我们要抓住这个历史机遇。

　　正确的策略不应该是“断奶”，更不是抛售美债，而是逼迫其出卖有价值的优质资产，借此调整我们的债权结构。美国要扩大出口，中国可以多进口，但必须要求美国加大对中国的高科技出口，借机实现产业升级。美国要加大政府投资，中国的钢铁水泥等建筑材料正好找到销路，产能过剩立即将转化为产能不足。总之，中国的战略目标绝不是乘人之危落井下石，更不是希望美国衰落下去。中国是美国最大的债权人，美国倒下了，对中国一点好处都没有。

　　要使美国真正走出危机，美中两国都要做出重大的经济结构调整，不能再走老路。大约10年左右，欧美人被中国等贸易大幅度出超国家惯得越来越懒，很多国家已经形成债务依赖，这个趋势要改，相应的经济模式也要改。对欧美人来说，必须学会节衣缩食，要劳动，要增加产出，同时增加储蓄率，走依靠自身能力，尤其是创新能力的道路。当然，有了创新产品不能不出口，高负债国家更需要创汇。

　　对中国来说，更要汲取教训，要主动改变过去那种过多依赖出口创造GDP的经济模式，争取在中期内实现贸易平衡。同时尽快改变人民币长期单边升值模式，减少热钱流入，争取中期内实现资本账平衡，不能无限度地扩大外汇储备规模。在两债危机都在深化的背景下，不能采取抛售的策略，而要稳住阵脚，静观其变，同时适度地减少对高负债国家债券的购买量，尤其需要将救助与“交易”相结合，通过与债务国博弈逼迫它们开放国内产权交易市场，逼迫其以资抵债，以资换债，尤其是要容许中国投资者购买其优质资产，借此调整国家储备结构。

　　应对美债危机欧债危机可能将促使中国进行更深刻的经济结构调整，这就是调整中国的经济引擎，更注重发展民营经济，更注重创造GNP。中国经济的快速发展使贸易入超成为必然，短期内很难改变，只能让“相对过剩”的资本走出去创造GNP。但过去那种外汇储备完全集中于国家管理并只能买欧美国债的模式，以及“走出去”主要靠国企的模式已经行不通了。未来必须让民营企业更多地走出去，让国民也走出去。因此中国的经济结构调整最重要部分是“藏富于民”，是发展民营经济，让劳动者比国家富得更快些，让更多的“人”（包括法人）成为外汇资产的持有者和投资者——这才是解决问题的正道。

　　这是一次巨大的利益调整，一场革命性的变革。