周小川的新挑战：利率和汇率市场化改革成关键

　　今年下半年有望出现涉及金融改革的新决策内容，周小川应是主导制定这部分改革计划的合适人选

　　由曦

　　任职已超十年的周小川再次续任央行行长，这对中国金融体系的发展意味深长。

　　2013年3月16日，十二届全国人大投票通过周小川继续担任中国人民银行行长。从2002年12月至今，已经65岁的周小川经历四届政府，成为改革开放以来任期最长的央行行长。而就在此前几天，周小川刚刚被选为第十二届全国政协副主席。

　　以65岁、全国政协副主席身份兼任央行行长，按照中国高级干部的进阶模式已属特殊安排。历史上，以更高级别官员兼任央行行长职位的曾有两位：分别是时任国务委员陈慕华和国务院副总理朱基。

　　1985年，时任国务委员陈慕华兼任央行行长，时值四大国有银行分立、新的中央银行体制确立之际，在新的体制下央行亟须以新职能展开金融改革。1993年6月，朱基以国务院副总理身份兼任央行行长，亦属于非常时期的特殊安排，他以铁腕手段治理了国内通胀高企、地产过热、货币乱投放等现象，两年后，朱基即卸任央行行长一职，戴相龙接任。

　　中国银行首席经济学家曹远征认为，周小川此次连任央行行长，意味着换届之年决策层意识到金融稳定和金融改革的重要性，需要一位熟悉情况且能制定金融改革方案的专业官员。

　　近年来中国央行的独立性虽有所增加，但在中国特殊的政治经济体制之下，央行行长在制定重要货币政策和涉及金融体制改革的大政方针上，其职务性作用并非海外媒体所想象的那样大。即使如此，多位分析人士预计，在今年下半年召开的十八届三中全会和中央经济工作会议上，或将有涉及金融改革的新决策内容，周小川应是主导制定这部分改革计划的合适人选。

　　“我很期待他的连任，也相信他能把工作做好”，前任央行货币政策委员会委员余永定对《财经》记者表示，周小川连任说明中央政府在央行行长人选问题上实事求是。他认为，央行和其他部委不同，行长的任期问题应该特殊考虑。周的连任说明，中央政府迈出了正确的一步。

　　周小川2002年以来的十年任期中，在包括分管金融的副总理在内的多位中央领导直接支持下，中国金融体制和机构改革有诸多历史性突破和结构性变化，比如国有商业银行股改上市、利率汇率市场化改革启动等。与此同时，国内经济在保持高速增长的同时，物价水平相对稳定。尤其是2008年国际金融危机后，周小川的观察和应对，更为其在海内外赢得了广泛声誉，中国央行的国际影响力随之上升。

　　一位与周小川共事多年的金融决策部门官员表示，周小川在思考经济金融问题时颇具宏观系统性视野，而他本人又是市场经济坚定的奉行者。

　　在此次“两会”之前，海内外对于周小川留任央行行长一职亦多有预期。一个重要的例证是，在美国、欧洲等许多发达经济体，央行行长的任职并不必然随政府换届而变动，比如美联储前主席格林斯潘，从1987年任职至2005年，历经四位美国总统，任职长达18年。

　　另外的分析则涉及上届政府中几位副总理的分工。原来分管金融的副总理王岐山已是中共中央政治局常委，并出任中纪委书记，不再分管金融工作。若在具体货币政策执行上处于关键位置的央行行长一职同时换人，将不利于货币政策的连续性和金融体制改革规划。

　　“两率”改革挑战

　　随着新一届政府完成换届，中国经济改革将迎来新的挑战。许多人相信，在经历了逾30年的改革开放后，中国的金融改革将与整体经济体制改革一起，在未来几年迎来攻坚战。

　　在一系列金融改革清单中，利率和汇率的市场化改革最为关键。“两率”改革既是金融改革的重要组成部分，也是整体经济体制改革的重要一环，目前，相关改革仍在进行中。

　　利率、汇率是资金的价格，而资金又是最重要的生产要素。长期以来，由于资金价格信号功能的减损，国内经济结构调整滞后、内需拉动的经济增长模式进展缓慢。与此同时，居民的财产性收入则受到了长期真实负利率的“盘剥”。

　　因此许多人预计，推进包括“两率”改革在内的一系列要素价格改革，将是新政府一整套改革措施中不可或缺的组成部分，中国央行有望承担更直接的责任和更重要职责。

　　周小川任职央行十年中，在国务院的领导下，于2005年推动了汇率形成机制改革，经过此后几年的平稳推进，目前人民币兑美元汇率水平已经基本接近均衡。2012年，央行又通过扩大存贷款基本利率的浮动区间，“踢出”了存贷款利率市场化改革的“第一脚”。

　　曹远征认为，从中国金融体制的改革来讲，大的突破口都打开了，在道路已经开通后，就要等市场自发的创新和发展。

　　此番周小川获得留任，各方普遍认为，这是决策高层希望凭其经验继续推进金融改革所致。因此，如何加速并稳妥推进“两率”市场化，将是其作为央行行长所面临的重要挑战。

　　事实上，改革的阻力始终存在。利率市场化触及了银行系固有利益，汇率改革在出口部门反弹重重。另外，对未知风险的担心，也是改革的羁绊。这些问题，不仅靠央行就可以解决。

　　但经济发展和增长挑战已对相关的体制机制改革形成了倒逼机制。以利率市场化为例，尽管央行尚未最终放开存款利率上限，但市场上以理财产品为代表的高收益的存款代替物已经十分普及。

　　这就要求央行行长妥善应对，在与既得利益者沟通时审慎而具有协调智慧，在回应改革需求时又能积极而迅速跟进。

　　在协助国务院分管领导进行具体金融体制改革设计和重要货币政策决策执行方面，周小川无疑是极合适的人选。一位资深金融专家认为，周小川的特质在于其考虑问题时不局限于眼前利益和部门利益，而是从经济长远发展角度来审视当前决策。

　　此前，周小川曾在接受《财经》杂志专访时表示，中国的改革是系统性体制转轨，改革对整体配套关系的要求比较高，因此在推进利率、汇率改革时，需要进行通盘考虑。

　　与周小川共事多年的中国和谐战略研究联盟理事长、央行研究局原巡视员景学成对《财经》记者表示，周小川把握事情稳健、周全。他印象较深的是，在推进国有银行重组上市过程中，在周小川的把握下，取得了很好的效果。

　　一位与周小川搭档多年的金融界资深人士此前曾表示，周小川若能连任央行行长，将是非常好的事，因为周是一位学者型行长。上世纪80年代起，周曾与吴敬琏、楼继伟等参与有关中国经济体制改革的研究和政策设计，其基于系统论的研究框架，对保持货币政策的连续性和推动金融与经济体制的联动改革，均有重要作用。

　　在新一届政府上台伊始，作为要素价格改革的重要组成部分，继续深化“两率”改革的时间窗口已经具备。《财经》记者从相关渠道了解到，在周小川新一届央行行长任内，在国务院新的领导支持下，其已推出的改革会沿原有路径继续推进，同时呈现提速之势。

　　2013年3月18日，央行副行长刘士余在北京表示，利率市场化、汇率市场化改革将在未来十年完成。“如果国际经济金融形势不发生类似本轮金融危机的逆转，未来十年肯定在自觉和不自觉的发展当中，完成这两项改革。”

　　货币“堰塞湖”威胁

　　如果说“两率”市场化改革是增量问题，可以为未来中国带来改革红利的话，那么维持币值稳定、应对通货膨胀，则是为了解决“四万亿”留下的存量问题。

　　尽管周小川任上已经在完善流动性对冲机制上创新良多，但市场依然担心，接近100万亿元的M2余额会给中国金融带来潜在的风险。

　　对此，周小川在“两会”期间接受媒体采访时表示，从GDP增速角度衡量，中国广义货币的供给和实体经济对货币的需求基本上是保持平衡的。他说，“2012年，我国名义GDP是2002年的4.5倍，M2余额是2002年的5倍，M2增长速度也大体符合上述规律。”

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇认为，判断货币是否超发，可以有结果和过程两个标准。从结果标准上看，如果出现恶性通货膨胀、资产泡沫的话，肯定是货币超发；而从过程标准来讲，如果当年的货币增长超过实体经济增速和金融深化对货币的需求，则可以看成是货币超发。

　　通常来说，当年的M2增速大致等于GDP增速（大约为7%），加上通货膨胀率（大约3%），再加上金融深化指标（2%－3%）。以此衡量，除了2009年为了应对国际金融危机的超常规信贷投放，其他年份广义货币M2增速均大体供需平衡。

　　曹远征也表示，目前全世界都面临一个问题，货币增发和经济的联系性似乎不是传统理解的关系了，主要反映在：物价上涨不一定是货币增发引起的；而货币供应虽然数量增加，但流通速度在减缓，可能实质并未造成货币增发，这是当前一个全球性挑战；另外，由于房地产在中国变成金融问题，肯定会减缓货币流通，而全球矿产和石油，也都是金融问题，这个时候整个货币理论可能发生重大变化，在这个挑战面前，不能单纯地从货币增长看，传统的弗里德曼货币需求函数越来越不适用了。

　　即便如此，货币供给过度的体制化冲动仍然存在。尤其新政府上台之际，城镇化建设又迫切需要资金，融资渠道何在？为了给经济增长“加油”，地方政府和商业银行都迫切希望央行维持一定程度上的货币供给。而作为央行行长的周小川，则在多个场合提醒市场注意转轨国家的高通胀问题。

　　堵不如疏。在控制货币供应总量的同时，摆脱传统的行政加数量控制模式，创新货币政策传导机制、优化货币信贷结构是央行面临的下一个难题。目前，央行正在试图打造基准利率的调控体系，以便更多地利用间接的价格型调控方式，这样资金的价格信号就更加明显，但这一切还有赖于货币政策传导机制的完善。

　　周小川曾表示，中国渐进式改革推进的内在基本逻辑是从微观经营机制改革入手，通过逐步增强微观主体自主决策和配置资源的能力，使市场在配置资源中发挥越来越重要的作用。而微观经营机制和资源配置方式的变化也必然要求宏观调控机制进行调整。这种逻辑反映在货币政策方面，就是对间接调控机制和价格型调控手段的运用逐步加强。

　　在李慧勇看来，目前的宏观调控尚没有将货币市场（金融机构之间的市场）和中长期信贷市场（金融机构与企业之间的市场）打通，这就影响了货币政策的传导有效性，无法实现通过调控银行间市场利率来调控存贷款利率。

　　事实上，货币政策传导机制的改革与利率市场化密切相关，只有放开银行存贷款利率，才能完成从货币市场向中长期信贷市场的货币政策传导。《金融改革“十二五”规划》就要求按照“放得开，形得成，调得了”的原则稳步推进利率市场化改革，具体涉及金融市场基准利率体系建设、健全中长期市场收益率曲线、完善中央银行利率调控体系、引导金融机构不断增强风险定价能力等内容。

　　这又与中央银行的独立性是否足够直接相关。外界预期，在一位有着十年经验的央行行长的新任期里，中国人民银行在制定和执行货币政策上或将顺应市场经济的发展需要，逐步拥有更大的货币政策建议和制定空间，中国人民银行将更接近于真正意义上的中央银行。

　　争取中国话语权

　　随着中国经济体量的上升和经济全球化的推进，央行在制定货币政策时，不可避免地要受到其他主要经济体货币政策“溢出效应”的影响。这种矛盾在近期西方主要经济体推行竞争性量化宽松政策，发展中国家面临资本流入的风险时更加凸显。

　　作为世界第二大经济体的中国，需要有一位能够在世界舞台上发出声音的央行行长。

　　景学成表示，周小川在与国际同行打交道时经验丰富，这有助于中国央行国际地位的提升，有助于与各国货币政策的协调，也有助于为人民币的跨境使用开辟出一条新的道路。他认为，周小川的学识和能力与其丰富的履历有关。“他在清华学的是理工，又在经贸部、商业银行、证监会多个部门历练过，很少有人能有他这么丰富的经历。”

　　善于接受新观念，也是周小川的一个特点。一位证券系统前官员表示，在2001年周小川担任证监会主席时，他参与一次国际会议，听到有关公司治理的概念和框架，回国即组织有关完善上市公司治理的会议，事后多数人才意识到，这一议题的重要性和前瞻性。

　　最近十年来，周小川始终是国际金融监管领域一位积极的参与者。他多基于中国央行立场，从维护国家利益的角度来阐释观点，他在国际上提到的看法有很多来自中国金融改革的实践，不少已经被国际同行证明是稳妥可行，这亦令他颇受国际同行的尊敬。

　　一位央行内部人士曾表示，在最近G20（“二十国集团”）和FSB（“金融稳定理事会”）相关会议上，国际金融界认为，中国在宏观审慎监管方面走在世界前列，而G20应对危机的很多方案也来自于中国央行的智慧。

　　余永定表示，周小川很重要的一个特点是有思想，在国际货币体制改革、“超主权货币”等方面都很有想法，其观点也得到了全球的广泛关注。

　　在2009年4月G20伦敦峰会之前，国际上曾有一种将金融危机归罪于中国等发展中国家高储蓄率的舆论。这种观点认为，中国长期的经常和资本账户盈余使得大量外汇储备回流美国金融市场，压低了美国的长期利率，并导致美联储货币政策失灵和资产泡沫加剧。

　　为准备伦敦峰会，周小川曾在2009年3月下旬通过央行网站就国际货币体系、储蓄率、宏观和微观顺周期性以及国际金融监管体系问题发表了四篇文章，引起了海内外强烈反响。

　　周小川认为，亚洲等国家高储蓄率与IMF对亚洲金融风波救助安排有关，缺乏有效救助机制的事实，导致了亚洲国家对外汇储备的积累，与此同时，亚洲储蓄率的上升和美国储蓄率的下降并不是同步发生的。

　　更进一步，周小川指出，这种资本流动与美元作为储备货币的地位有关，并由此提出了应该考虑发挥特别提款权（SDR）在国际货币体系中的作用的观点。

　　这种观点的提出，既缓解了中国在外交上的压力，也引发了金融界对于国际货币体系问题的深入思考。对于正在全球崛起的中国经济和人民币而言，争取话语主动权并释疑解惑，无疑是一个关乎国家利益的重要策略和关键行动。

　　在国际金融和财经媒体眼里，周小川亦享有盛誉。2012年，《欧洲货币》将周小川评为2011年度全球最佳央行行长，称其为中国应对金融危机做出了重要贡献。

　　资料

　　周小川任内大事记

　　1.在经济快速增长的同时，物价总水平保持稳定（2002年12月至今）

　　2.主导国有银行股改、上市

　　－2004年，在剥离不良资产后利用外汇储备补充国有银行资本金。

　　－2005年至2010年，在完成资产剥离和注资后，推动国有银行改制上市，并提高监管和会计审计标准。

　　3.把握汇率改革进程

　　－2005年7月，启动了人民币汇率形成机制改革，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

　　－2010年6月，进一步推进人民币汇率形成机制改革。

　　－2012年4月，将汇率浮动区间由0.5%进一步扩大至1%，同时大幅减少了外汇干预，让市场供求在汇率形成中发挥更大的作用。

　　4.推动利率市场化改革

　　－2012年6月，存贷款利率浮动区间进一步扩大，存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍，贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

　　5.启动宏观审慎政策框架，丰富货币政策工具箱

　　－2011年引入了差别准备金动态调整制度，将信贷投放与宏观审慎要求的资本水平相联系，同时考虑了各金融机构的系统重要性、稳健状况以及经济景气状况，制定了透明的规则。

　　6.创新流动性管理体制

　　－2003年4月起，开始发行央行票据。

　　－2004年12月，增加了三年期央行票据品种，有效提高了流动性冻结深度。

　　－2003年9月起至2011年6月，央行调整存款准备金率36次，其中上调32次（2008年下半年在应对国际金融危机冲击期间4次下调）。发挥存款准备金工具深度冻结流动性的作用。