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今天，我们要跟踪的是整车产业链。并且，以“浩瀚平台”等案例的技术进化为例，来跟踪国产整车厂，在从燃油车转型新能源车过程中，踩过的坑，和未来的演变路线。
图：整车产业链
来源：并购优塾
这条产业链上中下游分别是：
上游——汽车零部件供应商，主要包括三电系统、汽车电子、车身底盘、内外饰等供应商，代表公司有宁德时代（电池）、英飞凌（IGBT）、德州仪器（MCU）、拓普集团（车身）、宁波华翔（内饰）、福耀玻璃（汽车玻璃）等。
中游——新能源汽车厂。目前参与新能源汽车生产的有几类：
一类是传统车企及整车集团。有多年造车经验，代表企业有：大众集团、吉利汽车、长安汽车等。
一类是造车新势力。成立时间较短，以纯电动车为主要产品，可以绕过发动机三大件的传统技术极高的壁垒，重视用户体验。
下游——经销商或终端客户。
从行业内近期的增长情况来看：
广汽集团——2022Q1，实现收入232.68亿元，同比+45.21%；归母净利润30.09亿元，同比分别+27.17%
长安汽车——2022年Q1 实现收入345.76亿元，同比+8.0%，归母净利润45.36亿元， 同比+431.2%。
吉利汽车——2021年全年收入1020亿元，同比+10.44%，净利润48.47亿元，同比-12.40%。
从机构对产业链景气度预期情况来看：
图：wind机构一致预测增长和景气度情况
来源：并购优塾
看到这里，我们要思考的几个问题是：
1）行业的未来长期增长驱动力，是什么？
2）在这条产业链上，如何布局，才能具备长期竞争优势？
本报告，将更新到产业链地图
（壹）
从2021年整车销量来看，长安汽车230万辆＞广汽 214.44万辆＞吉利132.8万辆。
从新能源车销量来看，广汽集团14万辆＞吉利汽车10万辆≈长安汽车10万辆
2021年，广汽、长安、吉利三家新能源汽车销量主要以性价比车型为主，品牌线分别是：长安奔奔、吉利几何、广汽埃安。
图：销量
来源：并购优塾
其次，从收入结构来看，
吉利汽车——整车销售及服务为其收入主要来源，占比86.31%、汽车零部件业务占比8.66%，销售电池包及相关零件占比0.58%。
从产品线占比来看，吉利汽车的三大主力车型分别是帝豪、远景、博越几大车型销量均在下滑；表现较好的产品线是领克（合营不并表）、星瑞，销量占比明显提升。
图：汽车销量结构（单位：%）
来源：并购优塾
2021年，吉利汽车新能源车销量10万，占总销量的7.5%，同比增长47%。主要是几何A/C/E，帝豪EV等。
截至2022年6月，新能源汽车销量10.5万辆，累计渗透率达到17.12%，其中纯电动占比77.27%。
图：收入结构（单位：%）
来源：并购优塾
长安汽车——收入基本来自整车销量，占比达到94.39%。
长安汽车旗下有多个汽车品牌，包括：长安自主（CS、 UNI、欧尚、奔奔等）、江铃汽车（持股25%）、长安福特（合资）、长安马自达（合资）。
从汽车销量占比来看，2018年后其合资品牌长安福特、长安马自达销量占比明显下滑，CS/UNI带动自主品牌崛起，到2021年自主销量占比超过50%。
2021年新能源汽车销量超过10万辆，渗透率9.46%，（剔除合资品牌）以A00级纯电车奔奔为主导。
图：汽车销量结构（单位：%）
来源：并购优塾
广汽集团——66.9%收入来自整车销售，27.9%来自商贸。整车销售收入中，主要来自为“传祺“乘用车与“埃安“新能源车两大品牌，广汽本田和广汽丰田为合资企业，不计入广汽集团收入。
从新能源车来看，广汽的新能源渗透率增速较快，从2020年的17%提升至2021年的27%，主要依靠的是埃安品牌驱动。
图：收入结构（单位：%）
来源：并购优塾
对比下来，21年自主品牌新能源车渗透率，广汽集团（31.6%）＞长安汽车（8.3%）＞吉利汽车（7.5%）
图：自主品牌新能源车渗透率
来源：并购优塾
（贰）
从历史平均收入增速来看，长安汽车＞广汽集团＞吉利汽车。22年Q1开始，广汽明显开始领先，是因为其埃安、传祺M8销量较好。
图上：季度收入增速（单位：%）
来源：并购优塾
根据收入公式，整车销售收入=整车销量*单车价值量ASP。（软件还未盈利）
图：整车厂营收公式
来源：华安证券
1）销量方面
近三年，长安汽车＞广汽集团＞吉利汽车，销量增速主要靠爆款车型驱动。
图：销量增速
来源：并购优塾
长安汽车，在2020年陆续推出新款CS75 PLUS、UNI-T、欧尚三大爆款SUV系列，拉动其销量快速上行，自主品牌市占率从2018年的3.7%提升M1-5的6.5%。其中：
其长安汽车三大品牌欧尚、CS75PLUS及UNI搭载的蓝鲸1.5T、2.0T 发动机，极限功率、峰值扭矩等动力参数与同价位竞品相比，价格更低，性能动力更强。
图：销量
来源：并购优塾
价方面——
平均售价来看，广汽自主＞长安汽车＞吉利汽车。
图：ASP
来源：并购优塾
2018年，长安自主单车均价为7.72万元，整体价格相对较低。2019年，长安汽车逐步推出更多高端车型和新产品，例如UNI 系列产品多款车型单价超过10 万元。2021年ASP略有下滑，主要是长安新能源车奔奔畅销，但单车价格较低导致。
量价情况了解后，我们总结一下整体增速情况：
吉利，2019-2021收入增速下滑，主要在于：1）缺乏新爆款车型支撑销量；2）过去车型基于原有传统燃油汽车造车平台生产，在现有平台上进行油改电的尝试还不够，导暂时新产品乏力，竞争态势略有落后。
从销量数据来看，帝豪、远景销量2021年有明显的下滑，新品牌几何、极氪2021年全年2.9万辆、6000辆。
不过，吉利目前在极氪、领克、几何等新兴品牌竞争力的驱动下，基本面在逐步回升。
图：重点车型年度销量
来源：并购优塾
广汽自主得益于传祺MVP车型M8及均价在10万元以上的埃安畅销带动，整车销量收入增速较快。
二、归母净利润增长
图：归母净利润增速（单位：%）
来源：并购优塾
长安汽车2021年Q1净利润大幅提升主要是扭亏为盈，伴随CS 75P、 UNI系列等高毛利车型放量、规模效应提升，2021年自主品牌扭亏为盈。
长安汽车2020年亏损主要原因拖累：1）集中计提减值准备，2020年计提减值准备约17.1亿元，针对传统发动机产能、老旧车型专属资产的固定资产减值准备达10.2亿元；2）新能源积分支出：长安汽车自主品牌2020年新能源车型销量为2.9万辆，集团销量达6.2万辆，可能存在补充积分缺口的相关支出。
广汽集团2021Q1归母净利润同比增长1896.7%，远高于当期收入增速47.3%，主要是实现投资收益大幅增长导致。
其Q1投资净收益34.4亿元，同比增长263.0%。其投资收益增长，主要来自两家日系合资车企业绩修复。其中，广汽本田21Q1销量为18.2万辆，同比增长77.2%，广汽丰田销量为20.0万辆，同比增长63.2%。
（叁）
对增长态势有感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看近期财报数据。
一、广汽集团——2022Q1，实现收入232.68亿元，同比+45.21%；归母净利润30.09亿元，同比分别+27.17%。投资净收益42.27亿元，同比分别+22.78%。
1）2022年Q1业绩
Q1收入增速较高（45.21%），主要得益于广汽埃安畅销。一季度广汽埃安销量同比增速高达154.26%，净利润增速（27.17%）不及收入增速的原因，是广汽埃安仍未盈利，销量增速高，反而会拖低盈利。
图：单季度业绩
来源：并购优塾
二、长安汽车——2022年Q1 实现收入345.76亿元，同比+8.0%，归母净利润45.36亿元， 同比+431.2%。根据业绩预告，2022年上半年实现归母净利润50-62亿元，同比189.14%–258.54%；扣非后净利润25-35亿元，同比237.95%–373.13%。
1）2022年Q1业绩
Q1净利润大幅提升，主要是出售阿维塔出让子公司阿维塔科技（以下简称“阿维塔”）部分股权为长安汽车贡献了21.3亿元净利润，占公司一季度净利润的近50%。
阿维塔是长安汽车与宁德时代、华为共同打造的高端智能纯电品牌，是首个全系标配华为HI（Huawei Inside）全栈智能汽车解决方案的高端SEV品牌。
完成交割后，阿维塔由长安汽车控股子公司变为联营企业，不再纳入合并报表范围，采用权益法进行后续核算。长安汽车持股比例由95.38%稀释到39.02%；宁德时代持股23.99%，成为第二大股东。
阿维塔在交割日对股东全部权益进行了评估，按照新评估结果，阿维塔股东全部权益价值增长至62.6亿元，较此前7.8亿元的估值实现了6.94倍的增长。
图：单季度业绩
来源：并购优塾
三、吉利汽车
2021年H2净利润同比降幅较高，主要是汽车销量整体有所下降导致。
图：单季度业绩
来源：并购优塾
（肆）
虽然几家车企半年报未披露，但会披露车型的月度销量数据，我们来看2022年1-6月，各家车企销量数据如何。
图：重点新能源车品牌销量
来源：并购优塾
一、吉利汽车
表现好的是新能源、混动车型。
图：销量
来源：并购优塾
吉利汽车上半年累计销量超61.38万辆，同比-3%。其中：1、新能源汽车（纯电动+混动）销量合计10.5万辆，相比去年同期的2.2万辆，同比大幅增长376.95%，新能源车渗透率达到17%。2、混动累计销量2.38万辆，同比增长192%，得益于雷神混动。
混动方面，主要雷神混动系列，包括星越L油混、帝豪L插混等车型，6月销量累计破万辆，成为即比亚迪后，首家混动车销量破万的车企。
新能源车方面，有几何、极氪、睿蓝三大品牌。几何2022年1-6月累计销量3万辆，累计同比+356.53%，增速高于广汽埃安（145%）、长安奔奔（76.71%）。
几何系列，于2019年创立，刚推出时定位偏高端，但性价比不如其他纯电平台车型，导致销量表现较差。经过几次改款后，智能化水平提升。
尤其是2021年推出的改款几何A Pro，搭载了多个智能硬件，包括HUD抬头显示、博世辅助驾驶系统等。智能化水平提升，带动几何A在2022年上半年销量回升，累计销售18741台，累计同比增速达到793%。
睿蓝系列，2022年6月销量破万，占吉利6月新能源车比例约50%，主要包括两款车枫叶60S、枫叶80V，目前以TO B运营车为主，该系列主打“换电”，具备30分钟直流快充、60秒换电的能力，支持车电分离的购车政策，降低出租车司机营运成本。
极氪系列，2022年上半年累计销量1.9万辆，2022年全年目标销量7万辆。其在动力性能，包括百公里加速、极限功率、极限扭矩等方面相比同价位竞品有较强优势，上市后销量表现较优。
吉利及领克系列，整体表现不佳，1-6月累计销量分别同比下滑4%、-28%。领克在电气化的转型方面进度较慢，在15万元级别车型中，由于比亚迪秦、魏牌拿铁DHT、长安UNI等国产品牌价格在15-20万区间的车型产品力提升，导致其竞争力有所下滑。
图：重点车型单月销量
来源：并购优塾
二、广汽传祺
新能源车方面，广汽埃安1-6月累计销量10万辆，累计同比+145.31%，AION Y累计同比高达897.36%，主打运营的TO B车型 AION S销量占比从2021年的58%下降至2022年6月的37%，AIONY占比则从28%提升至49%，成功转型to C车型，主要是车型竞争力的提升。
传祺方面，1-6月累计销量17.26万辆，累计同比+14.31%，整体增速高于行业，主要受益于影豹（运动型轿跑）、GS4（混动）等多款新车型销量增长。其中，影豹累计同比高达1880.7%。
合资方面，广汽丰田累计销量50万辆，累计同比+19.9%。合资品牌两田中，丰田销量恢复较为迅速，原因是常年不降价的广汽丰田采取了“降价保销量”的策略，月销已破10万；广汽丰田累计销量35.7万辆，累计同比-3.8%，广汽本田由于动力、刹车等质量问题导致口碑下滑，销量仍未修复。
图：重点车型单月销量
来源：国信证券、并购优塾
三、长安汽车
自主品牌累计销量70万辆，同比下滑6.79%，新能源车方面，6月销量 1.83 万辆，同比增长 33.1%；1-6 月累计销量8.50 万辆，同比增长 127.3%，新能源车占自主品牌渗透率达到9.4%。
新能源车方面，仍以A00级别车长安奔奔为主，但长安奔奔E-Star因为亏损原因于7月1日停止接单。
下半年有多款新能源车上市，包括6月上市的纯电平台首款微型电动车 Lumin，售价在 4.8 万-6.39万之间。七月底即将上市车型深蓝03预售价为 17.98 万-23.18万；8 月与华为、宁德时代合作的阿维塔11 正式上市。
自主方面，累计销量49万辆，同比-3.45%，上半年其核心车型长安CS75PLUS销量下滑明显，大概率受到自主品牌混动车型竞争影响。
来源：新浪汽车、并购优塾
合资方面，长安马自达1-6 月累计销量 6.37 万辆，同比增长 5.5%，长安福特累计销量长安福特累积批发 11.26 万辆，同比-6.90%
综上，根据2022年上半年销量数据，可以总结为：
1）合资品牌，整体表现不及自主品牌；
2）上半年自主品牌新能源车进度较快的是广汽集团；而下半年新车型产品较丰富的是吉利和长安。
（伍）
对比完增长情况，我们再来看利润率费用率情况：
一、毛利率
从近期毛利率变化来看，两家企业毛利率均出现了不同幅度的下滑。
图：毛利率
来源：并购优塾
长安汽车毛利率提升，主要是高盈利车型CS55/75 PLUS换代后持续放量，以及UNI系列销量持续上行，驱动其综合毛利率持续提升。
吉利汽车2021年毛利率有所提升，主要是产品结构调整推动盈利改善，单车ASP达到7.9万元。中国星系列的星瑞主销车型 13-14 万，星越L主销车型 15 万以上。
广汽集团毛利率有所下降，预计是广汽埃安销量占比上升的原因，由于其Aion Y在Q1畅销而现在还未盈利，其它成本上升导致毛利率下降。
二、期间费用率
吉利汽车2021年销售费用率、管理费用率均有所提升。2021年吉利的研发投入达到55.2亿元，同比增长48%，研发费用中大部分用于车型开发，还有一部分是用于动力总成和新能源技术的开发。
吉利销售费用增长则是大量扩张线下体验渠道导致，在销售端，截至2021年12月31日，极氪有69家体验中心、交付中心交付运营；截至2021年底，极氪带来收入18.2亿元，亏损3.7亿元。
图左：销售费用率 图右：管理费用率
来源：并购优塾
三、净利率
图：净利率
来源：并购优塾
长安汽车2022年Q1净利润率大幅提升，主要是出售阿维塔带来的投资收益。
四、净资产收益率
三家企业ROE均不高，吉利与长安ROE偏低，主要是净利润率不高，目前各家新能源车并未盈利，智能化软件仍未收费，导致整体利润率偏低。
图：回报情况
来源：并购优塾
（陆）
对汽车市场规模，我们采用量价法进行预测，公式为：
整车市场规模=汽车销量*单车售价。
考虑到整车行业市场空间，我们在之前的报告中曾多次预测（详见优塾产业链报告库），本文我们重点来看近期相关政策及产业景气度。
首先，我们来看一下行业近期的经营数据和政策变化。
一、市场景气度
2022年6月，汽车单月销量同比增速为23.77%，明显边际好转，主要受政策刺激、卫生事件修复等影响；前1-6月，累计销量仍处于负增长，累计同比增速为-6.6%。
从结构性销量增速来看，细分车型分化差异较大：
1）新能源汽车维持高景气，6月销量同比增长133%，累计同比达到115.61%，远高于汽车行业整体销量。
2）燃油车销量增速仍较低迷，扣除汽车中的新能源车，燃油车销量单月同比增速为8%，低于行业整体的23.77%，累计同比下滑达19%。
注意，前期的购置税减征主要利好的是燃油车，但从6月份的销量数据来看，购置税优惠的政策并未起到较强的刺激作用，后续仍需重点跟踪。
从数据来看，主流消费者选择新能源汽车，一方面是因为油价上涨，另一方面是新能源汽车产品力的提升，已经跨过了燃油车的行业拐点。
3）新能源车结构方面，混动汽车车型增速略高于纯电动。
2022年1-6月累计销量增速，混动汽车（168.52%）＞新能源汽车（115.61%）＞纯电动汽车（105.16%）
图：各类型车销量同比增速
来源：WIND
混动车型销量仍维持较高的景气度，关键在于相比燃油车的高性价比。
从售价来看，以比亚迪宋Pro为例，DMI车型仅比燃油车贵1-2万元（剔除补贴及购置税优惠），而百公里油耗仅有1.5L，远低于同款燃油车宋Pro的7L。
接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争要素，我们挨个来拆解：
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以上，仅为本报告部分内容，保留一半内容，以供试读。
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