随着全球气候危机日益加剧，各国急需大量资金进行低碳能源、交通及建筑等永续投资计划。绿色债券在此背景下崭露头角，成为一种受到瞩目的金融工具，有效地将市场资金引导向对气候友善的开发计划。近年来，绿色债券的发行规模迅速扩大，当前中国、美国及法国已经建立起全球最大的绿色债券市场。
虽然绿色债券的兴起为全球的永续发展创造了新的资金渠道，但近年研究发现：绿色债券并不一定在所有情况下都对企业和环境有利；在某些情况下，绿色债券甚至可能对社会造成负面影响，这促使政策制定者和绿色债券发行人必须更谨慎、全面地衡量绿色债券所带来的机遇与挑战。
绿色债券的发展与治理
绿色债券是募集资金并专用于绿色计划的债务融资工具，发行者包括各类企业、金融机构、政府及市政组织、国际金融机构以至超国家组织如欧盟等。欧洲投资银行2007年率先发行了全球首档气候意识债券，该债券募集的资金主要投入再生能源及能源效率项目。2008年，世界银行联手瑞典北欧斯安银行发行了全球首档绿色标签债券，该债券经由国际气候与环境研究中心（CICERO）参与外部审查。自此，绿色债券受到市场的热烈欢迎，并从2014年开始经历了爆炸性成长。2013年的全球绿债发行量为31亿美元，从2014年则暴增至366亿美元。
绿色债券虽然在全球快速发展，但目前市场上出现许多「漂绿」的争议案例。例如：中国将煤电项目列入绿色债券的适用范畴；美国大型停车场计划打上绿色债券的标签；巴西绿色债券被应用于可能对环境造成负面影响的大型水坝计划。上述这些绿色债券是否具有绿色性质，皆在国际间引发争议。
如何确保绿色债券确实能够为环境带来正面效益，成为绿色债券市场治理的关键项目。当绿色债券无法确保其绿色性质时，将可能降低投资者的购买意愿，进而影响绿债市场的整体发展。气候债券倡议组织（CBI）在2019年期间对欧洲投资者所进行的一项问卷调查中发现：投资者在购买绿债时最看重的要素就是该绿债在发行时所作的绿色宣传是否具有诚信，其次才是该绿债的价格。约有79%的投资者表示，他们不愿购买资金未明确用于绿色项目的绿色债券；另有55%的投资者表示，如果绿色债券发行后的定期报告内容不清，他们则会倾向尽早卖掉该绿债。也就是说，投资者在做是否购买绿色债券的决策时，绿债的募集资金用途是否具有绿色性质是投资者非常重视的要素。
为了确保绿色债券能够对环境带来正面效益，目前国际上已出现一些全球标准试图避免债券发行人利用绿色债券来为污染项目进行「漂绿」的情形。其中，较知名的全球标准包括国际资本市场协会（ICMA）所制定的绿色债券原则（GBP）以及气候债券倡议组织（CBI）所建立的气候债券标准（CBS）。这些全球标准鼓励绿债发行人通过鉴证、第二方意见、评级或认证等外部审查的方式（详见表1），来确保其所发行的绿债确实具有绿色性质。
根据CBI的统计，在2019年所发行的绿色债券中，约有60%采取了第二方意见，5%采取鉴证、3%采取评级、12%采取了认证，6%采取了多类型的外部审查，但约仍有14%的绿色债券未采取任何外部审查。
表1绿色债券外部审查的种类
种类 |
范围 |
机构类型 |
鉴证 |
针对是否符合绿色债券原则（GBP）或绿色贷款原则的鉴证 |
审计公司 |
第二方意见 |
确认是否符合绿色债券原则（GBP）或绿色贷款原则。对发行人的绿色债券项目框架进行评价，并对符合资质的资产进行环境和气候效益的分析 |
ESG咨询服务公司，或科学研究机构及其他环境咨询和评估机构（如CICERO） |
绿色债券评级 |
对符合绿色债券原则（GBP）的程度以及债券的绿色资质进行评价 |
评级公司（如Moody’s和S&P） |
认证 |
对债券募集资金是否符合气候债券标准（CBS）及具体行业标准做出认证 |
气候债券倡议组织批准授权的核查机构 |
数据源：Almeida（2020）
绿色债券的成效及潜在影响
学界对绿色债券能否实质产生环境正面影响仍有争议。部分学者认为：绿色债券往往仅对已有的绿色计划进行融资，并未真正刺激新的绿色计划的产生。学者Caroline Flammer（2021）对217笔绿色债券的研究结果指出：当上市公司宣布将发行绿色债券时，其股价会上扬。然而，这种正面影响只出现在接受第三方认证的绿色债券上。Flammer的研究同时发现，长期来看（发行绿债后二到三年），发行绿色债券能增加公司的资产报酬率（ROA）和股东权益报酬率（ROE）。从环境效益角度来看，发行绿色债券有助于降低公司的二氧化碳排放，也能提高公司在ASSET4环保评分系统上的分数。然而，这些对环境的正面效果，同样只在经过第三方认证的绿色债券上显现出来。
绿色债券除了对环境的影响外，在某些情况下可能加剧社会的不平等。例如：美国纽约市的地铁系统在2012年受飓风珊迪破坏严重，因此，纽约大都会运输署（MTA）发行绿色债券以筹集资金来重建和升级地铁系统。但学者Bigger和Millington（2019）认为，尽管地铁升级项目确实能为低收入和有色族群的通勤者提供更便宜的交通选项，绿色债券最后却可能让这些低收入通勤者承担地铁费用，而享有高收入的绿债持有者则能从绿债获益，这种现象形同低收入者对高收入者进行逆向补贴，可能进一步扩大纽约现有的社会不平等问题。即使绿色债券确实有助于地铁的持续发展计划，但政府在发行绿债时，未充分考虑到绿债可能会加剧或固化纽约已有的社会不平等。
另一个例子来自华盛顿特区的水供应与污水处理局（DC Water），该机构在2014年开始发行一系列绿色债券，这些债券的资金明确指定用于支持DC Water的洁净河流计划。DC Water的绿色债券不是通过公开发行，而是私下募资由Goldman Sachs和Calvert Foundation购入。与DC Water发行的一般债券相比，DC Water的绿色债券在成本上并无优势，而且设计更偏向投资者：当DC Water的洁净河流计划超出预期时，投资者可以获得高利率（5.8%），但当计划表现不佳时，投资者的利率（0.81%）只略低于市场利率（0.98%）（Jones et al.，2020）。也就是说，大部分的财务风险仍由DC Water和用水消费者承担，绿色债券无法完全覆盖洁净河流计划失败时的资金需求。因此，当洁净河流计划表现不理想时，华盛顿特区的用水消费者不仅面临环境风险，还必须一同负担该计划产生的债务。
为了筹募因应气候危机的资金，绿色债券目前已成为企业及政府青睐的金融工具之一。然而，政策制定者及绿债发行人必须注意的是，目前的一些证据显示：绿色债券并非在任何情况下都能有效地解决环境危机。绿色债券只有在特定条件下，才能对环境产生正面效益。目前学界发现当绿色债券在接受第三方认证后，才较能创造企业及环境的双赢局面。此外，政策制定者及绿债发行人也需要意识到绿色债券对社会的影响。即便绿色债券能为企业及环境带来正面效益，但在一些情况下，可能会加剧社会不平等并冲击绿色债券的正当性。
政策制定者及绿债发行人在选择使用绿色债券时，除了应更重视绿债的外部审查强化绿色债券的可信度；也应预先对绿债可能造成的社会负面影响提出改善方法并让可能受其负面效应影响的脆弱群体有更多机会参与进绿色债券的设计及执行过程。
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