年报精评——长江电力：2007成长仍可期待，增持

　　长江电力(600900)2006年遭遇特枯年份，发电量减少近8％：2006年度，长江上游流域出现历史罕见的旱情，公司遭遇百年不遇枯水年———来水较多年平均值减少三分之一。来水偏枯造成公司发电量快速下滑———在上半年新增3台机组状况下，三峡电站全年发电量与05年基本持平；公司发电量同比减少7.72％。

　　业绩不佳虽然不符合预期，但公司投资收益贡献显著———公司全年实现净利润36.2亿元，合每股收益0.442元，同比增长8.48％，这使公司整体业绩基本符合预期。从业绩构成来看，一至四季度，公司各季度发电量同比增速依次为9％、-14％、-8％和-9％，电量的持续减少造成公司全年主营利润下降10.63％。业绩增长主要来自于转让建设银行的投资收益。公司2006年出让建行股份可增厚每股收益0.08元。由于新会计准则带来计价方式的变化，2007年公司如转让建行股权恐难以带来预期中的收益，此部分投资收益将远低于我们此前0.1元左右的预期。

　　至于2007年公司经营情况，我们认为，水情短期难改善，2007增长须看收购———按照水情变化历史经验判断，特枯年后第一年水情难以达到理想状况；我们谨慎预计2007年仍属偏干或洪汛高发年份，对发电并不十分有利，考虑水位提升三峡机组利用率仅小幅回升。我们判断，公司业绩增长仍需较大幅度的外延扩张，主要体现在两方面：

　　收购母公司机组兑现“投行机会”：2007年5月，公司权证将到期，按照权证融资兑现2-3台机组收购测算，2007年公司加权装机增长超过20％；全年业绩增长仍可期待。不排除公司加速整合总公司资产的进度，以实现业绩的持续增长的可能，但资产注入的进度、方式和带来收益情况仍须进一步观察。

　　外部战略投资拓宽业务空间：2006年11月，公司收购广州控股11.2％股权并将进一步增资，成为其第二大股东，开启公司除三峡水电领域外的能源产业首次合作。短期来看，收益对其整体收益影响尚小，但已体现出公司在业务模式方面的拓展尝试，我们相信公司可借助市场化的外部收购（水电、火电）进一步拓展发展空间。

　　投资建议：预计2007（假定证兑现收购三台机组）每股收益为0.5元左右，远期业绩预测将根据公司资本运作的情况再做相关预测。资源稀缺性为其长期获得较高溢价提供支撑基石，充裕的现金流为其持续成长提供必要保障，我们仍建议投资者密切关注公司超预期收购实现外延扩张带来的持续和确定的成长。

　　维持“增持”投资评级，暂给予13-15元目标价，但建议理性认知和评估当前市场广泛预期的资产注入。

　　（国泰君安　姚伟　陈俊华）