众多知名外企宣布在华上市 掀起“资源争夺战”

　　《瞭望》文章：上市资源争夺暗潮

　　“新股发行数量减少”现象有可能从侧面暗示：A股上市渠道正在成为“买方市场”，中国已经成为全球上市资源争夺新战场

　　文/《瞭望》新闻周刊记者王健君

　　中国股市正在向全球投资业界辐射出火爆的吸引力。

近期，许多著名海外公司在年度股东大会上纷纷传出入市中国A股的“宣言”，集中体现了这一点。5月17日，亚洲首富李嘉诚在香港公开表示其旗舰公司——和记黄埔及关联公司长江实业“可能会考虑未来在中国大陆上市”。同日，汇丰银行亚太区总裁邵铭高在伦敦表示，如果监管机构允许，“我们愿意率先行动让汇丰控股在上海证交所挂牌。”

　　心仪上海证券交易所的还包括荣智健家族的中信泰富、郑裕彤家族的新世界集团以及李兆基家族的恒基地产等优质企业。尽管由于多项技术性问题需要解决，短期内可能不会有境外公司在大陆A股挂牌。但这些投资业界“英雄所见略同”的意愿，一定程度上已经展示了中国股市的资本号召力。

　　然而，这一切对于中国资本市场而言，似乎有些“远水难解近渴”。近日，《瞭望》新闻周刊了解到，几年前中国A股新股发行上市（IPO）有“上千家公司排长龙”，今年以来出现“缺好股可发”现象，“缺乏优质上市资源”似乎成了目前现实的一个问题。

　　对此，金融专家卢克群接受《瞭望》新闻周刊采访时评价说，“当前股市如此火爆，其中一个关键原因就是市场供需矛盾突出解决矛盾的着力点应该放在扩大市场供给，而非需求。所以，通过加大IPO扩容市场，来调控市场中局部出现的价格泡沫，已经成为业内共识。显然，缺乏优质上市资源造成扩容速度减缓的现象，会对市场的长期健康形成较为深远的影响。”

　　根据目前的市场数据，尽管还不能确定上市资源不足的原因具体何在、影响程度深浅，但有一点这位前中国证券业协会副会长观点鲜明，“中国经济发展如此强劲、市场如此广大、企业如此众多，在一个较长时期内也不可能在本质上出现上市资源不足的问题。”因此，在他看来，“该现象凸显至少说明，虽然国内股市目前风头甚健，但股改后的市场正在出现新变化，证监会可能不得不面对上市资源竞争和培育的新挑战。”

　　细解“等米下锅”现象

　　“发行上市效率的提高，是目前新股发行排队现象减少的重要原因之一。”在接受《瞭望》新闻周刊采访中，银河证券研究中心高级经济学家吴祖尧比较乐观地指出，这是证监会新股发行制度改革取得明显成绩的结果，“跨越股权分置改革的第八届发审委效率比较高。与以前比，现在新股发行上市的审批速度很快。”

　　他指出，有两组数据为证。其一，2006年A股市场首发筹资额为1572.24亿元。而今年一季度，已完成A股首发公司有25家，合计筹资636.27亿元。如果以此为标准均衡发行，那么今年A股市场首发筹资规模将会超过2500亿元。

　　其二，从去年5月至今年4月底的一年时间中，第八届发审委共召开发审委会议136次，共审核公司242家次，通过发审委会议的公司共203家，通过率为85.29%。第八届发审委专职委员人均参加发审委会议63次，人均审核公司91家次，月均审核9家公司。

　　“上市门槛提高、审查机制严格，也间接减少了具备合格资质的申请上市公司数量。”采访中，某证券公司投行部经理吴鸿向《瞭望》新闻周刊解释了另一个原因，“目前发审方面呈现出否决率上升、新兴行业或核心竞争力不突出行业被否决居多等现象。”统计显示，证监会IPO发审否决率从去年的13.4%上升到今年的25.7%，这意味着近期拟上市公司过会率呈现出下降趋势。

　　他举例说，一些类似花卉农业、新材料、网络等新兴行业，其行业数据取样困难，无法就行业关键性指标进行对比参考，遭到否决；另一类是核心竞争力不突出的行业，缺乏持续盈利能力，也频频遭到否决。还有不少券商因为客户少、选择空间小，加上对公司尽职调查不够，为争取业务而勉为其难报送方案，也增加了被否决的数量。

　　另外，吴祖尧认为，在保荐制度实施的初期，证券行业登记注册的保荐代表人数量不足、相对稀缺，也是当前IPO数量减少的客观原因之一。“比如，一个保荐人同时只能保荐上市公司的数量限制，客观上造成了IPO速度难以跟上目前迅速膨胀的市场需求。”他说。

　　按照证监会最新统计，目前106家证券公司中保荐机构只有68家。而拥有799名保荐人的这68家证券公司中，保荐人数量最多的前10家占有总人数的40%，保荐人数量10人以下的公司多达39家。

　　“即使这799名保荐人，很大部分属于年龄在35岁以下、拥有硕士或以上文凭、且甚少拥有IPO等投行经验。”摩根大通董事总经理及中国区首席运营官霍康暗示，将上市工作放在这些人身上也会对上市效率产生较多的不利影响。在他看来，随着保荐人数量和经验的继续增加，或许这方面的原因有可能在未来得到缓解。

　　“买方市场”出现？

　　“新股发行数量减少，其中既有制度层面的原因，也有技术方面的问题，但毫无疑问，‘缺好股可发’的现象，一定程度也反映出A股市场的供求关系可能正在出现一些微妙的变化。”卢克群敏感地指出，更深的原因可能还在市场变化上，“目前金融市场由于流动性过剩、资金充裕，部分公司从资本市场筹资的意愿已经大不如过去那么强烈。尤其是不少优质企业早已被银行前后追逐，根本不缺资金。”

　　随着制度漏洞逐步修补完善，卢克群认为，过去那种上市就是为了圈钱的观念已经得到了很大的改观，一方面资质不良的公司被挡在了大门外；另一方面优质公司也开始冷静慎重地对待上市问题，“毕竟，对其而言，在资金不缺的条件下，将收益与他人分享不是特别愉快的事情。”

　　就此，一位有意在A股上市的浙江民企老总在与《瞭望》新闻周刊接触过程中不无疑虑地说，“企业IPO之后就得把老底子揭开，经营状况要明晰，公众目光下的透明生活会让人不习惯。而且，利润要与公众进行分享，决策意志的分散也使得对公司上市后的控制能力不放心。”他甚至调侃地说，“上市就是要我大庭广众下脱光光”。因此，他暗示自己的上市动力根本上讲还不是很足。

　　不但民企如此，许多经营日益市场化的优质国企也有类似疑虑。一家香港上市国有银行高管对于回归A股比较谨慎，私下向《瞭望》新闻周刊透露了自己的个人看法，“我们募集的资金已经够多了，再融资意味着稀释利润。特别是，与发行债券不同，资本金增加不但盈利压力加大，而且造成资本收益率分子不变、分母扩大，导致净资产收益率下降，不利于银行的稳健发展。”

　　与此对照的是，面对“等米下锅”的现状，权威人士透露，证监会内部要求全力配合和加强证券市场的投融资工作，动员交易所积极走出去挖掘上市资源，吸引优质企业上市。据其介绍，证监会下一步工作是加快新股发行节奏，吸引境外公司回归，“积极鼓励和支持中国石油、中海油、中国移动、中国电信、中国建行、神华能源等六家香港和海外上市大型国企今年下半年回归A股市场。

　　就此，卢克群分析说，对于监管层和证券交易所而言，这些现象某种程度可以说明中国资本市场A股上市的“买方市场”正在出现，“A股融资渠道曾经趋之若鹜的景象已经开始在淡出，为了培育和争取优质的上市资源，未来我们可能会越来越多地看到上交所和深交所出门做生意了。”

　　“资源争夺战”开打

　　无论A股上市的“买方市场”是否真正出现，有一点是非常肯定的，那就是中国市场早已成为全球上市资源争夺的主战场之一。一个最能说明问题的数据是，2006年中国企业在海外上市以99家之多创历史新高，与2005年相比增长41%，融资额突破440亿美元。与之相比，2006年中国A股发行新股仅为70只，募集资金1639.83亿元。

　　与此相伴的景象是，美国的纽交所和纳斯达克、新加坡的主板和创业板、香港的主板和创业板、伦敦证券交易所、东京证交所创业板以及德意志交易所等全球著名交易所，近年来频频到中国大陆寻找、培育和争取优质的上市资源。据不完全统计，仅今年一季度，这些海外资本市场为加大推介力度、吸引更多的中国企业到其交易所上市融资，各种投资推介会就举办了7次之多。

　　而如此努力的结果也极为丰硕。以纽交所为例，截至目前在该交易所上市的中国公司已经达到24家，总市值超过8000亿美元。不仅有中石油、中石化、中国电信等大型国有企业，也包括无锡尚德、新东方集团、深圳迈瑞和常州天合等优质创新型企业。而伦敦证券交易所在中国也战果丰盛，目前已有74家来自中国大陆和香港的公司在该所上市，2006年股票市值达1170亿美元。

　　尤其值得关注的是伦敦创业板市场（AIM）。迄今为止，已经有53家中国内地企业在AIM上市，超过了纳斯达克的40家中国上市公司的数字。而仅仅在两年前，在AIM上市的中国企业还只有13家。为什么如此迅速扩张？伦敦证券交易所亚太区总裁祝晓健的解释非常精彩，“AIM板目前上市公司的平均回报率为4%，但是中国公司平均回报率却高达70%。”这一定程度说明我国优质企业正在大量流向海外市场。

　　实事求是讲，这些交易所的服务条件和指导工作的细致远远超过上交所和深交所，加上国内上市条件与市场服务需求还有较大距离，使得许多高回报的优质企业、特别是优质民企选择海外上市。相关资料显示，在2006年中国海外上市企业的近百家企业中，民营企业占据了87%的比重。

　　据5月17日召开的“中国企业在英国上市融资及收购兼并高峰论坛”提供的资料显示，今年以来已（拟）在海外上市的中国公司已达76家，而且这个数据还在刷新。证监会研究中心一位官员就此告诉《瞭望》新闻周刊，“随着我国资本市场进一步开放，海外市场对我国上市资源的争夺压力将越来越大。”

　　对此，卢克群提出两条具体政策建议，“其一，监管层应当进行制度创新，尽快出台政策吸收国外优质公司在中国A股上市；其二，完善制度，通过各种政策让更多优质国内公司在国内上市，而不是继续向海外流失。”

　　“不及时发行新股的市场等于把定价权和治理权拱手让人。”国泰君安证券研究所所长李迅雷从金融全球化竞争的高度分析了争夺和培育上市资源的重要性，“金融市场的资产定价权是一国金融安全的重要组成部分。股票市场理应有本国代表性行业中的龙头企业，而如果这些企业选择在本国以外的股票市场上市，就等于把国内核心资产的定价权拱手让人。”

　　近年来，国内不少龙头企业，特别是垄断性企业选择在香港、纽约、伦敦等交易所上市，由所在地的投资者决定了企业的估值并参与公司治理。“仅此，就是对我国的金融安全不小的威胁。”他说。

　　在李迅雷看来，值得高度关注的还包括，海外机构已经瞄准了针对我国股市的金融衍生品市场。比如，远的有2004年巴克莱公司在香港交易所推出新华富时A50中国指数ETF，近的则有2006年新加坡交易所推出新华富时A50股指期货。在国内A股市场已经对外资开放的条件下，国外机构完全可以借此进行套利或投机，造成国内股票市场的波动和不稳定。因此，他强调，“国内股票市场需要加大和加快大盘蓝筹股的及时上市，以起到稳定指数的作用，挤压国际游资的套利空间。”

　　结构性资源不足亟待解决

　　事实上，虽然目前市场情况表现为缺乏优质上市资源，但据本刊记者了解，证监会发行部提交发审材料的公司并不在少数。某券商投行部总经理透露，目前排队上市的项目有100多个，其中IPO项目超过六成。“这说明我们遇到的上市资源不足更多是结构性的短缺，而非市场中完全没有优质资源。”卢克群说，“这就需要我们的监管层和交易所更多在开发和培育资源上下功夫。”

　　因此，他认为，必须从战略高度和市场深化发展的角度，按照结构性调整的思路，通盘思考当前我国“缺乏优质上市资源”的问题，“必须迅速做大做强我国交易所，扩大交易所交易品种和范围，加快整合国内主板市场。”

　　卢克群认为，解决结构性矛盾的关键之举就是加快建设包括股票、债券、期货在内的多层次资本市场。“之所以说是结构性资源不足，就是指我国目前的两家交易所已经不能较好的满足众多不同层次上市主体的需求。”我国现在已有两家交易所，即使再办第三家交易所，充其量每家上市一两千支股票，最多六七千支股票也就到头了，容量仍然十分有限。但国内企业大大小小几十万家，两家证券交易所不可能同时容纳。

　　而且，多层次资本市场是按照多层次交易规则设计的。同一个机构，有若干个交易规则就有若干个层次。比如，纳斯达克有四个规则就是四个层次，东京是两个规则所以是两个层次。而同一交易规则，不论设几个机构都是一个层次。例如中国A股，上交所和深交所实际是一个层次都是A。在A股里怎么划分都是A，不能划出多层次。所以，主板也好，中小企业板也好，都是一个层次。这样一来，我国的交易所之间更多是同质竞争，而非协作配合，资源不足的矛盾因此更突出。

　　“事实上，许多优质企业更愿意海外上市，其中一个重要的原因就是看中海外市场与自己上市需求更为匹配的条件和服务。可见，过于单一的上市结构已经成为A股市场难以吸引更多优质上市资源，进而制约我国资本市场发展的主要原因。”因此，卢克群强调，多层次的资本市场不仅仅是场内的多层次，更重要的应该是搞场外的多层次，“证券交易所仅仅是证券市场的一个核心，但绝非证券市场的主体。证券市场的主体应该是范围更广阔的场外市场。”

　　借此，他不无遗憾地回忆，我国早在1998年以前就已经具有多层次资本市场的萌芽。当时以两家交易所为龙头、以两个股市为两翼，全国29家交易中心为基础的多层次的中国资本市场已开始出现。可是在1998年取消了全国29家交易中心，规定凡是场外交易均属违法，以后就剩了两家孤零零的交易所。

　　“历史的经验教训值得总结，多层次的资本市场如何建立，有关方面需要好好研究、精心设计，千万不能再搞乱了。”他最后说。