股市急需健康的微观基础

　　股市急需健康的微观基础

　　本刊编辑部

　　客观上讲，股市的短期涨跌是难以避免的，政府的职责也不应是频繁地“挤压泡沫”和“救市”，而在于通过制度建设促使股市走向规范化、现代化

　　近期股市屡次出现暴跌的情况，投资者信心遭受很大打击，希望政府及时进行政策干预的呼声也此起彼伏。

虽然客观上讲，股市的短期涨跌是难以避免的，政府的职责也不应是频繁地“挤压泡沫”和“救市”，而在于通过制度建设促使股市走向规范化、现代化，但是，监管部门行政手段往往飘忽不定等问题也确有值得反思之处。如中石油在海外低价上市、豪派红利，而回归A股时超高价发行、一路狂跌、分红可怜时，不见监管部门有何动作。而当股市狂泄，老百姓眼看自己的血汗钱烟消云散、期待监管部门出手时，听到的却是对股民不坚持长期投资的责怪、是袖手旁观的冷漠……即便如巴菲特，在这样的市场和时间里，不亏本也难，更不要说成为“股神”。与民争利时就讲国际惯例，被批评时就说中国国情……这种不平衡是应该检讨的。

　　要使中国股市走上持续健康发展之路，政府必须跳出短期政策干预的传统观念，更加关注改善股市的“游戏规则”，其中，完善和重构股市的微观基础更是重中之重。

　　首先，应该继续促进上市公司的制度改革和优化。长期以来，我们把建立现代公司治理结构等同于改制为股份制公司并且上市。但是，对于多数公司来说，上市只是改革的起点并非终点。

　　对国有企业来说，上市之后虽然引入了多元化的股东，但在内部管理机制、委托---代理模式、公司目标方面，仍然保留了国企的很多弊端。甚至对引入的海外和民营股东来说，由于短期利益的考虑，还希望继续保持国企背景，来增加政府信用特征。市值最大化往往不被纳入这些公司的发展目标，而非理性再融资引起的股价下跌也不会对管理层有实质性影响。

　　对于民营企业来说，虽然内部机制相对更完善，但同样存在问题。一方面，在股票走势难以真正反映公司内在价值的情况下，公司财务管理目标就会与股价发生严重背离。另一方面，随着近年来各类控股集团的迅速兴起，这一层面的公司治理结构改善还有所不足。这就使得集团公司与上市公司之间的关系更加微妙，而上市公司为大股东服务、而非对公众投资者负责的情况也屡见不鲜。

　　其次，股市中介机构的不完善，放大了股市非规范行为导致的风险。例如，在一些虚假并购重组活动中，许多金融中介机构确实起到了“为虎作伥”的作用，不排除其利用内幕信息误导中小投资者而进行获利的行为。当然，不仅是中介机构参与的并购重组，其他一些相关业务领域的中介活动也存在众多问题，例如投资咨询业的管理仍然混乱，非法证券业务也沉渣泛起。对此，应该进行严格政府监管和行业自律，制定真正落到实处的法律法规，只有使股市中介活动走向规范，才能奠定健康股市的重要基础。

　　再者，应逐渐促进证券交易所的市场化。众所周知，证券交易所承担着转移风险、发现公正价格的功能，非营利的会员组织有利于保证其公益性和公正性。但随着各国经济金融形势的变化，现代交易所又纷纷从传统的会员制组织转向公司制企业。当然，对于交易所来说，过度行政化与过度市场化，都会产生“过犹不及”的弊端。美国纽约证券交易所在坚持了213年的市场化自我约束之后，由于自我监管隐患开始凸显，于2005年4月12日首次同意接受美国证券交易委员会（SEC）等外界的监督。

　　中国的证券交易所则一直体现出政府过度控制的特征，长远来看，促使交易所实行市场化基础上的会员制度，进而为公司化做好准备，才符合资本市场国际化和现代化的大趋势。

　　此外，还需进一步规范机构投资者的行为。与中国股市发展初期不同的是，当前机构投资者已经成为股市的核心力量，这在改变了散户时代的市场缺陷的同时，也产生了其他一些非稳定因素。

　　一方面，由于制度缺失，公募和私募基金联合谋取利益的行为也屡见不鲜，尽快把私募基金纳入阳光之下，是当前迫切的任务。另一方面，包括社保基金、企业年金，以及各类国企自有资金、准公共性资金等，还缺乏有效的监管机制。这就需要政府从统一监管的理念出发，在推进行政、司法改革同时，真正给类似机构的行为戴上“紧箍”。否则，在巨大利益吸引下，“机构时代”恐怕会比当年“散户时代”带来更大的潜在风险。

　　证监会日前发布了《证券投资基金管理公司公平交易制度指导意见》，表明政府已经开始跳出“政策市”思维，更关注股市的长效制度建设。只有沿着这个方向，在完善股市微观基础的同时，进一步健全违规处罚体系、强化中小投资者保护，才能构建一个健康股市。■