人民币持续升值汇价不断创新高 B股改革正当其时

　　我国B股市场经历了一个曲折的发展历程。当时开创B股市场的初衷是为了吸引外籍投资者投资我国证券市场，强化股市的融资功能，解决我国外汇短缺问题，但近年来B股市场已基本失去融资功能：长期交投不活跃，每天平均换手率极低；由于我国大型企业纷纷在成熟的香港证券交易所上市，外籍投资者也逐渐对我国B股市场失去了兴趣。可以说大家对B股市场进行改革没有争论，争论的焦点是该如何改革。

　　笔者认为，目前我国B股市场改革的条件已经成熟：人民币持续升值，人民币对应美元、港币的汇价不断创出新高，给国内企业购买B股创造了有利时机；目前我国外汇储备非常充裕，从某种程度上讲已经成为一种负担，国内企业购汇回购B股有利于减轻我国储备压力；目前B股市净率、市盈率都处于一个较低的水平，其股价较对应A股折让较大，企业存在投资B股的逐利动力。

　　下面从制度层面上对B股市场改革进行探讨。

　　首先，应当允许上市公司的大股东增持B股或者上市公司直接回购B股。

　　目前B股市场不对国内机构投资者开放，B股上市公司的大股东不能通过二级市场买卖B股，但B股上市公司的大股东通过境外分支公司进行曲线增持却早有先例。2008年3月7日中集集团公告称，中远太平洋有限公司自2007年12月10日起至2008年3月6日，以现金约16.65亿港元通过深交所收购中集集团B股共约1.13亿股。如今，同股同权的B股市价远远低于其A股的价格，A、B股公司的价格比(经过汇率换算)平均溢价率接近100%，也就是说，A、B股公司的A股股价平均要高于B股股价一倍以上，甚至于一些上市公司如长安B汽车其B股股价一度跌破净资产，平均市盈率不到8倍。股价过低不仅影响到公司的形象，还会影响到A股股价，从而影响到B股上市公司大股东的利益。可以说B股公司的大股东存在着通过二级市场增持B股的利益驱动力。

　　B股上市公司回购自己的股份也已经进入了实际操作阶段。同A股相比，B股股价存在着较大的安全边际效益，机构投资者投资B股的愿望强烈，B股大股东也存在着通过二级市场增持的动力。这为推出B股改革提供了一个黄金时期。

　　其次，B股市场应对我国国内机构投资者开放。

　　我国的B股市场是一个相对封闭的市场，不允许国内机构投资者参与。2001年2月，B股改革虽然开始对内地公众投资者开放，但仍然不允许机构投资者买卖B股。推出B股时管理层限制机构投资者买卖B股的初衷同我国的外汇管理制度有关。由于企业不允许留存外汇，自然不存在投资B股可能；后来虽然允许企业在一定比例内留存外汇，但仍然不允许企业进行外汇资本项目下的投资。

　　我国长期以来实行固定汇率制度，外汇储备比较紧张，所以实行了严格外汇管理制度。而我国目前外汇储备较多，且有大量热钱潜入，人民币持续升值，从某种程度上讲，外汇储备已经成为一种压力。此时适时对国内机构投资者开放B股市场，允许企业在严格监管下进行购汇买卖B股，不仅有利于减轻人民币的兑换压力，减缓人民币持续升值的趋势；还为国内企业对B股上市公司进行企业并购整合，提供了契机。

　　当然，为了金融安全的需要，可以允许国内机构投资者购汇购买B股后设置一定的禁售期，鼓励企业进行长期投资或者战略投资。其实，我国B股上市公司仅有100多家，其累计筹资额仅有50多亿美元，B股市场规模较小，相对于我国的A股市场微不足道，即使对国内机构投资者开放，也不足以撬动我国的整体资本市场，没有金融安全之虞。

　　最后，允许B股公司发行增发A股，恢复企业融资能力。

　　由于B股市场融资功能的丧失，现今纯B股公司处于一种非常尴尬的境地，不少公司甚至后悔当时想在B股上市融资的选择：如果不在B股市场还可以考虑在香港H股上市或者内地A股上市，不会影响到公司的再融资。而最近晨鸣纸业在香港市场H股的成功上市，可能为其他B股公司的上市再融资提供了可供借鉴的经验。从制度上看，晨鸣纸业是A＋B＋H上市，其操作与国内上市公司申请H股上市程序并没有什么不同，只是其股份分别在B股及H股市场上市交易，且都以港币作为计价根据。监管机构对晨鸣纸业H股上市予以放行，且对B股改革引而不发，可能是先进行试点，酝酿出台相关政策。

　　当然上述改革方案都是围绕逐步取消B股市场进行思考的。随着我国资本市场对外开放程度的提高，我国也可能重新建立以外币进行交易的证券市场，或者允许外国证券市场的存托凭证在我国证券市场进行交易，故有人主张保留B股市场，静待时机成熟。笔者不同意这种观点。不排除外籍企业(包括我国国内企业在境外设立的红筹公司)在我国证券市场上市的可能性，到时我们可以建立新的交易板，构建新的交易制度，且我国现有B股市场并不能完全与之接轨，甚至存在着冲突可能性，以此作为延缓B股改革的事由，其理由并不充分。

　　在一个法制健全的社会内，任何一个问题都应该是一个法律问题。我国也应该尽快启动B股市场改革的法规规章的制订，让B股改革有法可依。为了保证B股改革的灵活性，可以以《改革纲要》或者《操作指引》方式规制B股改革：既能给B股上市公司提供相关原则指引，又能允许具体公司根据自己的情况作以制度创新。我国A股股权分置改革成功给我们提供了丰富的经验积累，相信B股市场改革可以借鉴A股改革的成熟经验，相关问题会迎刃而解。(杨高峰广州大学法学院副教授) (来源：上海证券报)