国内基金同盟瓦解 沪深股市2200点无“孤岛”

　　2200点无“孤岛” 基金同盟瓦解

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　　本报记者 王小明 深圳报道

　　9月5日，沪深股市再度加速下跌，创出本轮调整行情的新低。

　　当日，上证指数下跌74.96点，跌幅3.29%，收于2202.45点，深证成指下跌209.40点或2.80%，收于7264.20点，两市总成交金额依旧徘徊于地量，仅425亿元。

　　除A股之外，全球市场从欧美到亚太，也都是一片跌声。

　　分析人士认为，正是美国劳工部的一纸失业率报告，再度将全球股市拖入“黑色星期五”。

　　由于失失业人数的增加出乎意料，周四美国道琼斯工业平均指数暴跌2.99%，创6月22日以来最大单日跌幅。次日开盘的东半球股市也受到侵袭，9月5日香港恒生指数开盘即跌破20000点关口，其他主要亚太市场的日跌幅也普遍高于1.5%。

　　有市场人士指出，就国内A股市场急跌而言，美国经济数据恶化只是外因，根本原因是国内基金经理争先抛售重仓股所致。

　　随着A股的持续新低，市场估值水平在不断下降，部分个股的投资价值开始显现。不过记者采访的多位业内人士也认为，如无大的政策出台，短期内A股的整体弱势格局恐难变。

　　值得注意的是，9月5日晚，证监会发布了《上市公司股东发行可交换公司债的规定(征求意见稿)》，业内人士认为，这可看作是证监会利用可交换债券控制“大小非”减持，缓解市场的抛售压力。对市场短期走势应有积极作用。

　　基金攻守同盟瓦解

　　9月5日，上证指数3.29%的跌幅再度冠于主要亚太资本市场。按常规，作为新兴市场中独立性最强的资本市场，中国A股受海外市场影响不应该如此剧烈。

　　“美股只是给了A股一个理由，更多的原因则是来自近期基金经理们的集体做空”，北京一位不愿透露姓名的基金公司研究总监告诉记者。

　　大智慧Topview数据显示，8月28日至9月3日间5个交易日大盘机构资金在前3个交易日资金连续净流入28.7亿后9月2日、3日资金合计净流出9.0亿，5个交易日中机构主动性买入221.2亿，主动性卖出196.9亿，累计成交418.1亿，占其间沪市成交总额的26.5%。

　　自8月下旬开始，从大商股份(600694.SH)、苏宁电器(002024.SZ)、贵州茅台(600519.SH)、双汇发展(000895.SZ)，到银座股份(600858.SH)、青岛啤酒(600600.SH)，一众昔日基金重仓股的轮番做空已经让羸弱的A股市场没有“孤岛”可言。

　　按上述研究总监的说法，经历了一轮题材股的减仓，上述昔日共同基金经理们“压箱底”的股票已显得太贵了。按平衡的投资组合估值法则，这些股票的“鹤立鸡群”已经失去了根基。

　　“从某种意义上来讲，是中报发布后的一系列意外事件，导致了昔日基金经理攻守同盟的瓦解”，该人士表示。

　　该人士向记者细数上述股票：大商股份折旧政策变化降低会计利润，股权激励引发公司治理的质疑；贵州茅台继去年释放部分预收账款后，中报释放再度超乎预期，未来潜力变小；苏宁电器部分店面竟出现同店收入负增长。

　　“在股价相对显得‘高处不胜寒’的时刻，如果一个基金经理率先知道了这些，想着以后可能的大跌，他怎么可能不选择夺路而逃？”该人士表示，上述偶然时间最终竟成为接力“砸盘”的借口，最终抱团取暖的联盟瓦解于囚徒博弈。

　　此外，上海一卖方投行的负责人亦指出，作为2008年3季度的最后一个月，基金经理又将在季末面临排名考核的压力。由于排名的指标依据是相对的，“跑得快，并拖人下水，是目前部分基金经理的消极想法”。

　　近期共同基金的博弈算盘，在Topview数据中有所体现。

　　8月20日大商股份机构资金大幅净流出2.26亿，同时该股机构持仓下降2.52%，散户数则在1个交易中从7782猛增到11876家。基金出货迹象明显，随后的5个交易日中该股便连续快速暴跌40.16%。但在暴跌之中，亦有不明所以的基金经理试探进入。21日跌停之后，22日、25日以基金3422、基金3531为代表的基金席位立即分别出现在该股净买入队列首位，两个交易日机构资金合计净流入3230万，但26日、27日的继续深跌让抄底基金套了个正着。

　　作为第二个被“抛弃”的重仓股，贵州茅台一役却显得颇具戏剧性。自8月21日该股K线破位至9月3日125.69元新低，其间机构资金有8个交易日净流出，合计2.11亿。而净买卖队列TOP10则显示，调整最初的数个交易日尚有营业部资金买入，但基金、券商自营等机构席位频繁占据净卖出排行前列；进入9月之后，多头基金交易开始活跃，由于空头基金抛盘凶猛，机构资金继续保持了净流出；直到9月4日之后，累计跌去近两成的该股才被做多者拉起。

　　“当基金经理们的算盘被曝光了之后，几乎一切相对高估的基金重仓股都成为了市场资金狙击的对象”，上述上海投行负责人担心，作为市场中最大的机构投资者，基金经理最近的行为引发的“示范效应”短期恐难消除。

　　继续寻找估值底线

　　近期不少接受记者访问的业内人士均表示，近期市场对基金重仓股的围剿，从某种意义上代表着一轮整体性的估值中枢下移动力的最后释放。

　　昔日“成长性溢价”的PEG神话终于破灭，寻找何种估值模式成为当前研究机构争议的重点。

　　按东方证券研究所副所长邓宏光的测算，中国A股历史最低的市盈率(PE)水平，大抵对应当前上证指数2170-2180点之间。

　　随着该指数5日盘中一度压破2200点关口(最低2199.36点)，这一历史性的PE底线已近在咫尺。

　　联合证券近日的一份旨在寻找安全估值底线的专题报告，则在这样一个敏感的时点，推翻了PE模式。

　　报告认为，由于PB(市净率)=PE×ROE(资本收益率)，则高ROE的行业理应享受较高的市净率。而对于同一行业而言，ROE水平的上升意味着公司盈利能力的提升，从长期来看能够为股东创造更多的价值，所以其市盈率水平也理应有相应的提升，两者也应该是一个正相关的关系。

　　报告分析，2005年之前ROE与PB是明显背离的；随后的2006年-07年，随着股改逐步进入“蜜月期”，上市公司的ROE水平不断攀升，整个市场的估值水平到达新高。

　　但进入2008年以后，市场的估值水平先于ROE的下降出现大幅的调整，而在下跌的过程中所谓的流通股东与非流通股东的矛盾问题——“大小非问题”又摆在了人们面前，如何协调股东之间的利益关系似乎又成了市场上的一大难题，这种局面似乎又回到股改之前。

　　因而，该投行认为，长期来看，各个行业在历史上形成特有且较为稳定的PB水平，而市盈率和ROE则呈现出此消彼长的局面。于是，PB为基准探讨目前市场的价值中枢显得更为可靠。

　　联合证券认为未来整个市场最有可能出现的情况是：各个行业的市净率逐步回归到2002-05年相对稳定的水平。当时整个市场的合理市净率应在2.72倍左右，对应8月中旬上证指数2272.51点。该行进一步指出，银行业、传播与文化产业、电力行业当前的PB水平距离2002-05年的估值底部最为接近，而采掘业、批发零售、农林牧渔业的PB水平目前还要略高于当年的峰值。

　　但面对接下来市场的转机，接受访问的市场人士则出言谨慎。仅邓宏光提醒关注10月中下旬的时点。

　　“受两大石油公司业绩的拉动，上市公司3季报的整体环比增长必然为正值。应该有一波行情。”邓告诉记者。

　　全球股市尽墨

　　A股的弱势格局与全球尤其是美国经济的恶化息息相关。

　　9月4日，美国劳工部发布的劳动力市场数据使乐观者此前的期待落空。

　　上周首次申请失业救济人数较前一周增加了1.5万人，按季节调整后达到44.4万人。连续三周下降的这一指标发生反转。

　　盘中交易的美股大幅下挫，道琼斯工业平均指数下跌了344.65点，跌幅达2.99%，收报11188.23点，标准普尔500指数与纳斯达克综合指数的跌幅也分别达到2.99%和3.20%。

　　记者次日收到的部分投行销售邮件显示，已有机构预期过去数周的美股反弹由此戛然而止，后市可能出现C浪急跌。一些机构已将道指的目标看淡至10000点。

　　值得一提的是，尽管美股惊现急跌，但前日影响市场看多情绪的原油及黄金价格却依旧大幅回落。

　　虽然上周美国原油库存数据意外减少，纽约10月原油期货结算价格依旧续跌1.46美元，收107.895美元/桶；12月期金结算价格也续跌5.00美元，收803.20美元/盎司。

　　“今天爆出的失业率上升应该不是偶然因素，中期的熊市就在眼前”，该策略师告诉记者。

　　在4日的美股交投中，埃克森美孚领跌能源股至两个月低点，失陷于次按风暴多日的金融板块亦跌幅居前，标普500金融股指数也大跌4.7%。

　　美国的悲观情绪直接引发了次日亚太市场的大跳水，东京日经225指数、香港恒生指数、韩国首尔综合指数、新加坡海峡时报指数与台湾加权指数分别下跌2.75%、2.24%、1.55%、1.97%和1.64%。较晚些时段交易的印度股市，其BSE30指数开盘即跌近3%。

　　“与之前次按风暴突然暴发、数目字跌幅引起的全球市场恐慌下跌不同；这次的股市跳水，则是作为全球最大的经济体衰退成真，由外需担忧而导致的实实在在的利空。”新加坡一投行人士告诉记者。