中国资本与国际资本对赌 成中国财富“绞肉机”

在对赌中,国际投行往往利用有利条款处于有赢无输的位置。绘图/杨佳

　　与国际资本对赌成中国财富“绞肉机”

　　中信泰富和深南电A面临的巨亏危机，让人们重新关注“对赌”的魔力，这一亦正亦邪的金融衍生工具在熊市的放大镜下露出狰狞面目。

　　近日，中信泰富因从事外汇衍生产品交易而巨亏一事，引起市场巨大的反响。随后，深南电A“勇敢”地站出来，披露一笔暗藏7个月之久的违规期权合约，若原油价格继续下跌，深南电存在巨大的风险。而此前已经传出碧桂园与美林对赌输掉4.4港元的消息。

　　过去数年，蒙牛、雨润食品等都与国际金融资本实现了“对赌”双赢。但随着金融海啸令全球经济陷入困顿，不仅仅是中信泰富和深南电，诸如太子奶、中国高速传动和中华英才网等著名公司都在近期陷入了“对赌危机”。

　　中国资本频陷“对赌危机”

　　继中信泰富因与外资行对赌澳元巨亏约177亿港元之后，深南电A也陷入了国际资本的“对赌迷局”。日前，深南电A称，今年3月份，公司有关人员在未获授权情况下，与高盛集团的全资子公司杰润(新加坡)公司签署了两份石油期权协议。

　　据了解，在杰润公司与深南电签定的生效于明年1月1日～2010年10月31日期间的对赌协议中，深南电获利条件是浮动价高于62美元/桶，但当浮动价高于63.5美元/桶时，哪怕油价涨得再高，深南电每月最多获利额也恒定在30万美元。与深南电不同，杰润公司赌的则是油价的下跌，若未来浮动价跌入62美元/桶下方时，每下跌1美元，杰润公司则将多获利40万美元。如果国际油价在50美元/桶或以下，将会给深南电每月带来580万美元的损失。

　　最近，随着石油价格急转直下，深南电的投资风险骤然显现出来。甚至有分析人士预测，国际原油的价格将跌至50美元/桶。若果真如此，深南电将损失惨重。

　　与外资投行的对赌行为，并非少数。曾经被基金经理们热捧的在港上市公司中国高速传动，如今也因股价急剧下挫陷入了危机。据悉，中国高速传动与摩根士丹利之间进行的股权互换操作，其名义本金为11.1亿港元，到期日为2011年5月14日，届时如果中国高速传动股价高于13.78港元，则摩根士丹利向中国高速传动付款，如果低于13.78港元，则中国高速传动会付出款项。而目前该股价格跌至5.65港元新低。而昨日，该公司股价已跌至4.70港元。

　　据测算，中国高速传动股价自13.78港元每下跌1港元，要向大摩支付8140万港元。目前已进入恶性循环:股价越跌，损失越大，而损失越大，则股价就进一步下跌。

　　国际投行故意“设局”?

　　华尔街五大投行虽然在金融海啸中相继覆没，但其在全球金融市场翻云覆雨的手法让不少企业至今还无法摆脱困境。

　　对于高盛旗下子公司杰润，国内的投资者似乎并不熟悉，其实已经是中国企业的老相识了。四年前，正是杰润公司一手导演了轰动一时的“中航油事件”。其时，中航油就是在杰润公司的悉心指导下大量卖出原油的看涨期权，之后又不断补仓，最终亏损5.5亿美元。为此中航油还在2005年将杰润公司告上法庭，称该公司蓄意误导造成了中航油的巨额亏损。但最终在2006年中航油还是撤诉，默默地吞下了亏损苦果。

　　四年后，高盛又用同样的手段盯上了深南电，只不过4年前是看涨，现在是看跌，赢家始终是高盛，掏钱的却是国内企业和普通民众。

　　针对深南电面临的巨亏，业内人士认为，这只是一个幼稚的赌局，两年的时间，什么事情都可能发生。高盛子公司当时应该有一个漂亮的报告，而深南电也考虑一旦油价真的跌穿62美元，发电成本也随之降低，协议有套期保值的作用。但这一切都难以掩饰深南电无限敞开的风险，有可能给公司和投资者带来致命的打击。

　　英皇证券研究部主管沈振盈指出，在与企业的“对赌”过程中，金融机构往往会因为衍生工具赚取巨额利润，例如汇丰控股去年的“其他收益”就高达40亿美元，这与衍生工具不无关系。

　　企业应戒贪防“陷阱”

　　“国内企业界在衍生品交易方面的大胆，实令我们这些做金融工程的自愧不如!”联合证券分析师刘湘宁认为，中信泰富和深南电这两家公司签定的合约，都有“收益低而风险无限”的共同特征。这两家公司都是为了蝇头小利而将股东以及整个公司置于巨大的风险之中。

　　据业内人士解释，中信泰富声称签定巨额外汇合约是为了汇率套保，防止澳元升值造成汇率损失。然而从公告中可以看出，中信泰富是在卖出澳元的看跌期权。如果澳元上涨，盈利有限，获得5150万美元的期权费，如果澳元下跌，亏损无限。然而中信泰富明显是受外资行给予的5150万美元的小利诱惑，在当时澳元高高在上的情况下，觉得可以轻松地获利，从而和外资行对澳元汇率进行对赌交易。却没有想到仅仅几个月资本市场就发生了天翻地覆的变化，小利变成了巨亏。

　　同样，深南电做了一个卖出原油看跌期权的协议，表面上看，原油价格在100美元之上，不可能跌落如此之低，深南电可以轻松拿钱。然而近日原油已经跌到64美元，眼看深南电就要开始付出资金。而且按照计算公式，如果原油跌到50美元，深南电一个月支付的钱，就相当于原油高于62美元之上一年多所获得的收益，收益和风险完全不成比例。

　　“我们对国际金融市场尤其是衍生品市场的操作并不熟悉，在国际金融大鳄面前，我们只是小学生，他们是知情者，我们却一无所知，即便是这些大鳄也没有逃脱市场的惩罚。所以，我要奉劝中国那些手握大量资金的企业和机构要看紧自己的钱袋子，不要轻易被别人骗走。”著名国际金融专家汪康懋这样对记者说。

　　见习记者黄应来

　　本报记者孙君成

　　■背景知识

　　对赌协议的由来及应用

　　对赌协议，即“估值调整机制(ValuationAdjustmentMechanism(VAM))”，是指投资者(委托方)与融资者(代理方)对于企业未来经营绩效的不确定性“暂不争议”，是投资方(或收购方)与融资方(或出让方)在达成融资(或并购)协议时，双方为确保各自的利益而列出的一系列金融条款，用于对未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。

　　通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。

　　对赌协议，即“估值调整机制(ValuationAdjustmentMechanism(VAM))”，是指投资者(委托方)与融资者(代理方)对于企业未来经营绩效的不确定性“暂不争议”，是投资方(或收购方)与融资方(或出让方)在达成融资(或并购)协议时，双方为确保各自的利益而列出的一系列金融条款，用于对未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。

　　通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益，但由于多方面的原因，对赌协议在我国资本市场还没有成为一种制度设置，也没有被经常采用。但在国际企业对国内企业的投资中，对赌协议已经被广泛采纳。在创业型企业投资、成熟型企业投资中，都有对赌协议成功应用的案例，最终企业也取得了不错的业绩。

　　记者观察

　　市场风险亟需有效监管

　　近期中信泰富和深南电曝出的违规衍生品交易事件，已经引起证券监管部门的高度重视。证监会人士日前表示，正在关注了解上市公司衍生品投资，不排除要求上市公司对衍生品投资进行特别信息披露的可能性。

　　这位证监会人士表示，《上市公司信息披露管理办法》要求上市公司必须披露与其证券本身及其衍生品相关的重大敏感信息，但未明确规定上市公司投资的衍生品必须披露。“衍生品算作证券投资，但总额必须达到一定标准才进行披露。”

　　根据深圳证券交易所上市规则，若上市公司证券投资总额占公司最近一期经审计净资产10%以上，且绝对金额超过1000万元，应在投资前经董事会审议批准并及时履行信息披露义务；若上市公司证券投资总额占公司最近一期经审计净资产50%以上，且绝对金额超过5000万元，应提交股东大会审议。

　　广发证券一位投行人士表示，衍生品总额很难计算，且市场波诡云谲，波动太大易放大损失，有单独披露必要。“衍生品交易的关键在于估值和杠杆，虽然初始合约貌似风险不高、金额不大，但一旦市场风险突然大幅逆转，马上会由盈利转为亏损，而且亏损额度放大数十到数百倍。在当前金融市场动荡的特殊环境下，的确值得考虑披露潜在风险。”

　　随着外汇和商品市场的剧烈波动，汇兑损失的压力也会使更多企业考虑如何对冲风险，因此上市公司应否定期披露衍生品交易信息成为投资者近日关注的焦点。

　　市场总是存在风险的，我们不能因噎废食。有专家建议，有关部门需要加强对投资者的风险教育和风险监控，特别是一些大型国企。在加强有效监管的同时，也要鼓励我们的金融机构大胆创新，为企业不折不扣地提供更多更好的风险管理工具和财富保值手段。否则，中信泰富实业家们财富流失的悲剧还会继续上演。