“次贷危机”的前世今生：解密三大“祸首”

　　资产证券化使危机蔓延

　　如果仅仅是楼市泡沫破裂，本次危机将只是二十多年前S&L危机的简单翻版。

　　大量房贷按揭业务被证券化之后，便被大量金融投资机构买去作为债券类投资品种，于是乎房贷业务的好坏不仅与从事按揭业务的银行休戚相关，更是关系到大量金融投资机构的投资表现。

　　在楼市上涨中，由于按揭还款正常，相关证券的派息稳定，所以此类产品往往以较高的价格交易。然而，伴随楼市下跌，大量断供和还款不良问题出现，相关证券化产品的派息自然大降，这意味着这些证券的价格将因此大幅下跌。

　　如果说资产证券化使楼市泡沫破裂的苦果蔓延到金融市场，那么关于公允价值的会计准则(157号会计准则)则使金融机构蒙受的损失雪上加霜。根据Bloomberg的统计，全球金融企业为次级贷危机而反映在损益表上的损失高达5857亿美元。由于普通投资者大多仅关心损益表尤其是每股盈利的变化，所以157号会计准则大大加剧了普通投资者层面的恐慌。

　　也正因此，在7000亿美元救市方案通过的同时，美国国会要求美国证监会调查157号会计准则对次级贷危机的影响，并授权其在必要的情况下暂停157号会计准则的执行。

　　杠杆运作造成流动性风险

　　如果仅仅是资产证券化+新会计准则，虽然会让很多金融机构的财务报表很难看，但不足以让如雷曼这样的昔日巨头寻求破产保护，毕竟截至今年上半年雷曼净资产仍高达262.76亿美元，而其此后在次级贷上的损失不过56亿美元左右。

　　真正害死这些金融机构的，其实是它们一贯以来的高杠杆运作方式。

　　过去5年间，雷曼兄弟的资产回报率不过微乎其微的0.76%，但是其股东权益回报率则高达20.39%，获得如此高收益的秘密就在于其杠杆比例高达26.83倍。这样的情况并非出现在雷曼兄弟一家企业上，美国投资类企业的平均资产回报率为1.17%，而股东权益回报率为9.94%，两者之所以有悬殊差距，全靠金融企业的高杠杆运作模式，根据路透社统计，美国投资类企业的总负债是净资产的7.45倍，而标普500指数成份股平均仅为1.97倍。

　　为了实现高杠杆运作，金融机构纷纷发行商业票据或者以持有的证券(自然包括大量按揭证券化产品)作为抵押向货币市场借贷资金，然后再将这些低利率获得的资金投向高收益的投资品种，从而获得两者之间的利差。

　　但问题在于，当众多按揭证券因为美国楼市疲软而估值大大降低之后，资金出借者便会要求这些金融机构提供更多的抵押品以维持贷款的保证金水平，当金融机构手头没有足够的流动资产以应付借贷机构的追加保证金的要求，就只能通过发股发债等手段提高资本金。根据Bloomberg统计，次级贷危机中各金融机构新募集的资本金总额高达4324亿美元，而如雷曼这样杠杆水平太高导致亏损巨大又无力寻觅新资金的金融机构，便不得不被收购或寻求破产保护。