央行副行长称将考虑适度宽松货币政策防止通缩

　　寻找货币政策“定位锚”

　　本报记者 陈昆才 上海报道

　　积极的财政政策和适度宽松的货币政策提出后，央行高层近期正密切关注经济金融运行情况。

　　11月12日，中国人民银行副行长刘士余奔赴东部大省江苏，调研实体经济运行情况，并在无锡市召集当地银行业、企业界人士座谈；此前的11月10日，央行刚刚召开了行长办公会，并要求“加强对经济金融运行的监测分析，深入研究制定实行适度宽松的货币政策的具体措施”。

　　一位参加无锡调研座谈会的人士透露，企业界人士反映最多的依然是自身存在的困难，如出口退税等问题；会上，一位银行业人士向央行高层坦露了一个两难困境，“银行看中的客户，由于企业信心不足，信贷需求萎缩；而向银行提出融资需求的企业，往往又不能被银行所看中，总之是有效的信贷需求不足。”

　　在上述与会人士看来，刘士余此行的主要目的有二，一是听取基层企业、银行对此前各项货币政策措施效果的反馈；二是摸底实际情况，为下一步央行决策提供依据。

　　11月14日，央行副行长易纲公开称，目前情况来看，整个通货膨胀的压力在迅速减退，威胁已经基本消除。在今年下半年或明年的政策考虑中，包括积极的财政政策和适度宽松的货币政策，是为了有效地防止可能出现的通货紧缩。

　　2008年仅余一个半月。这一年，货币政策历经“从紧”到“适度宽松”重大转变。

　　对此，浙江一中小企业老板不解：“谁能告诉我，货币政策是不是像橡皮筋，松紧由心，其决策依据是什么？”

　　十年轮回

　　1998年1月1日，央行取消贷款限额控制，给商业银行以充分的贷款自主权，存贷比成为商业银行资产负债管理的重要指标。

　　十年后的2007年底，为实行从紧货币政策，央行再度启用信贷规模限制，提出2008年的信贷增量与2007年持平，并按季控制。

　　6月7日，央行决定上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，于2008年6月15日和25日分别按0.5个百分点缴款。存款准备金率达到17.5%的历史最高位。随后的四个交易日内，上证指数累计跌幅达到13.84%。

　　直到2008年下半年，从紧的货币政策渐次松动。今年7、8月，央行在年初增量规划的基础上，分别向全国性商业银行和地方法人银行追加了5%、10%的信贷额度，专项用于支持三农、小企业和灾后重建(下称“三项贷款”)。

　　9月15日，央行决定下调人民币贷款基准利率0.27个百分点(一年期)和中小金融机构人民币存款准备金率1个百分点，业内称之为“两率”下调，坚定了货币政策进一步松动的预期。

　　此后，央行于10月8日宣布下调存款准备金率0.5个百分点。10月8日和29日，连续两次下调存贷款基准利率共0.54个百分点。其间，央行还取消了对“三项贷款”的增量指标限制。

　　11月10日，央行召开行长办公会。作为实行适度宽松货币政策的表现之一，央行表示要“保持货币信贷的合理增长，加大银行信贷对经济增长的支持力度。取消对商业银行信贷规模限制，合理扩大信贷规模”。

　　至此，货币政策在一年之内实现了从紧向适度宽松的重大转向，消失了近十年的“信贷规模限制”，再度露脸的时间也非常短暂。

　　信贷规模控制无效？

　　言及从紧货币政策的重要抓手——信贷规模控制，多位接受本报记者采访的金融业资深人士均认为，此举实际上是无效的。

　　一位监管专家说，虽然对于今年初抑制贷款增长，“信贷规模限制好像起到了作用”，但现在来看，贷款规模控制产生的缺口，可以通过表外科目予以满足，“实际上用规模控制的方法有些落后。”

　　上半年统计数据显示，2008年6月末，金融机构人民币各项贷款余额28.62万亿元，同比增长14.12%。如果按照去年同期16.48%的增速，今年6月末的人民币各项贷款余额约为29.21万亿元，上半年的人民币信贷缺口约为5900亿元。

　　但与上年末相比，仅工商银行、建设银行、中信银行、招商银行、民生银行、兴业银行、华夏银行、深发展8家上市银行今年上半年的三项表外业务——承兑汇票、信用证、保函——合计就增加4899.89亿元。

　　此外，央行二季度货币政策报告显示，今年上半年，委托贷款和信托贷款合计增加4068亿元，同比多增1402亿元，“总体上企业融资量仍保持多增态势”。另据一项统计显示，上半年商业银行委托贷款新增2600亿元。

　　由此可见，随着表外业务的集体发力，因规模控制带来的信贷缺口已悄然弥合。

　　“要知道，信贷的概念已大大改变，银行自己都不讲信贷，而是强调授信，广义的授信除实质贷款外，还包括票据、表外授信；实际上，企业通过银行融资的渠道，很多都在‘控制’以外。”一位地方金融官员感叹。

　　上述监管专家还表示，短期来看，规模控制的效果好像不错，“但是副作用太大了，人为操控影响了资源的有效配置。”

　　具体而言，江苏银监局局长于学军今年5月曾撰文称，规模控制“形成资金与规模两张皮、互不匹配的格局。有规模的地区、银行没有贷款需求或资金来源，而有资金来源或需求的地区、银行又没有贷款规模，相互之间不能调剂使用，降低了资金融通、使用效率”。

　　“由于规模控制已被废止了近十年，今年反过来搞规模控制，本身就遇到较大的抵触情绪。”前述地方金融官员直言。

　　易纲亦早在十年前就分析了贷款规模控制的局限性。

　　作为《1998年货币政策回顾和1999年展望》(北京大学中国经济研究中心宏观组的研究论文，发表于《金融研究》1999年第一期)的主要执笔人，易纲称，长期以来人民银行曾选择信贷规模和现金投放作为货币政策的中介目标。

　　“然而改革开放以来，经济金融运行环境逐渐变化，中央银行仅仅控制国家贷款和现金投放已难以有效地控制货币供应，1979年以后多数年份M2明显高于贷款增加额的事实表明通过贷款规模控制已经不能完全达到控制货币供应量的目的。”论文指出。

　　如何估量政策时滞

　　一位商业银行高层年初曾指出，如果货币政策工具使用到极致，其效果将会逐步衰减。

　　“从去年开始，每一次加息，股市反而暴涨，因为每次市场都会认为是靴子落地，这是预期的作用。”11月14日，上述商业银行高层表示，“而货币政策效用的释放也存在滞后性，现在滞后性出来了，加上次贷危机、金融海啸多重影响，目前进行反向调控，就比较被动了。”

　　前述监管专家直言，实际上，有关部门对通胀等问题的认识亦存在滞后性。

　　今年3月底召开的央行货币政策委员会2008年第一季度例会认为，“当前我国经济继续保持平稳快速发展，但固定资产投资反弹的压力较大，货币信贷投放仍然偏多，流动性过剩矛盾尚未缓解，价格上涨的压力明显”。

　　在研究下一阶段货币政策取向和措施时，会议称，“要坚定不移地贯彻执行中央经济工作会议提出的从紧货币政策取向。”

　　2008年第一季度刚结束时，来自于企业与地方政府的叫苦声已开始扩散。

　　4月中旬，江苏银监局赴无锡和苏州调研，并召开两次座谈会。“20多家企业都很着急、焦虑，按照当时的形势发展，确实存在很多问题，包括政策、资金状况、出口趋势等方面。”此前，江苏银监局相关人士说。

　　彼时，江苏银监局的调研发现，在世界经济增长减缓、金融市场动荡，国际粮食、石油等初级产品价格持续上涨的背景下，持续出台的一系列宏观调控措施产生叠加效应，部分中小企业生产运营受到极大影响，纺织服装等劳动密集型行业处于亏损的边缘，传统的出口拉动型经济发展模式正受到挑战，经济增长有可能调头向下。

　　当月银监会一季度经济金融形势分析会前夕，江苏银监局将上述“对宏观调控下企业运营情况的调查”报告上报银监会，得到的评价是“调查很深入及时”。“报告中，我们建议科学把握宏观调控力度与节奏，改进调控方式方法。”前述江苏银监局人士称。

　　此后，于7月末召开的央行货币政策委员会2008年第二季度例会认为，“价格上涨的压力明显”，国际经济不利因素和国内严重自然灾害使经济运行增加了一些新的不确定因素，但没有改变我国经济发展的基本面。

　　央行货币政策委员会提出，“要把保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨作为宏观调控的首要任务，把抑制通货膨胀放在突出位置”。在研究下一阶段货币政策取向和措施时，会议认为，“要认真贯彻党中央、国务院关于宏观调控的决策部署，保持货币政策的连续性和稳定性，增强金融宏观调控的预见性、针对性、灵活性，把握好调控的重点、节奏和力度，综合运用多种货币政策工具，为经济平稳较快发展创造良好的货币环境。”

　　此外，二季度货币政策例会表示，进一步调整和优化信贷结构，坚持有保有压，加大对“三农”、灾后重建、助学、消费、带动就业多且特别困难行业的金融支持力度。

　　此后，央行向全国性商业银行和地方法人银行分别追加了5%、10%的信贷增量额度，专项用于支持三农、小企业和灾后重建。此举被业内理解为货币政策松动的信号。

　　9月15日，央行宣布“双率”下调。“要是来得更早一点就好了。”得知这一利好后，江苏一家民营企业负责人感叹，“目前市场上大概有三分之一的企业没能经受考验已经倒下了；如果国家的扶持政策能提前两三个月，这些企业就不一定会关门了。”

　　货币政策的定位锚

　　“不能放大货币政策的功能，货币政策不是万能的，不能指望运用货币政策来改变整个宏观经济大局。”前述商业银行高层直言。上述地方金融官员也表示，承担过多的责任，会影响央行研判宏观经济的独立性。

　　在前述论文中，易纲称1998年货币政策的目标，除人民币汇率稳定和国内防止通货紧缩外，1998年宏观经济具有明显的多重目标并举的特点，“货币政策的效力在多重目标的平衡之间难免受到制约，在判断货币政策对各目标执行情况时，我们应该把握其主要目标的效果”。

　　一直以来，关于货币政策的定位“锚”问题，争议很大。

　　“很多人都认为，货币政策就盯一个目标——通胀率。”一位宏观经济专家表示，货币政策确实应以防止通胀为重要目标，但也要兼顾经济增长、就业，关注资产市场价格；对人民币来说，还没有实现自由浮动，也不可兑换，所以还要盯住其他货币，以前主要盯住美元，2005年汇改以来，则盯住一篮子货币。

　　实际上，“发达市场经济国家的货币政策目标也不是单一的，我们不能照搬西方经济学的教科书。”上述专家直言，在定位锚的问题上，美联储比较灵活，包括美联储前主席格林斯潘也看华尔街市场；而欧洲央行完全独立于政府，目标单一，但他们只注意到要有一个强大的货币，却忽视了货币的支撑力。

　　美元贬值，欧元升值——看似欧元正成为一个强势货币，但实际上这一过程已严重削弱了欧洲经济的竞争力。

　　此外，货币政策的独立性问题，与人民币汇率及外汇管理体制密切相关。

　　“由于我们的结售汇和外汇管理体制变化慢了一拍，使得在人民币汇率问题上处于被动，最后多次动用准备金率这样的货币政策工具，也是很无奈的举动。”前述监管专家称，“在人民币升值尚未成为国际焦点时，我们没有意识到这个问题，造成后来的被动。”