货币调控须着力“扩乘数”

　　今年以来，商业银行不断出现存、贷款规模齐降现象，在贷款需求不足的同时，存款也在流失。资金究竟去了哪里？分析人士认为，经济热度下降后，货币乘数下降，货币逐渐沉淀，当前已形成流动性“黑洞”。为稳定经济增长，货币调控应重在扩大货币乘数，包括继续下调存款准备金率，可考虑下调超额存款准备金利率。

　　4月末广义货币（M2）余额同比增长12.8%，远低于过去十年18%的平均增速，也低于今年14%的增长目标。为稳定增长、保证流动性供给，近期央行已采取宽松举措，但仍然难阻M2余额增速下行趋势，原因在于货币乘数下降。

　　货币乘数的大小决定货币供给扩张能力的大小。在低货币乘数下，货币流通周转速度放慢，存款派生能力收缩。央行一季度货币政策执行报告显示，3月末货币乘数为3.95。近十年来，我国货币乘数在4以下的区间持续运行出现过两次：一次是2008年国际金融危机时期；另一次是2011年以来至今。今年情况与2008年有类似之处。可见，当前货币乘数已处于历史低位水平。

　　货币乘数处于历史低位有诸多原因：一是2010年以来央行12次上调存款准备金率，使大型商业银行存款准备金率一度升至21.5%的历史高位。尽管此后央行三次下调存款准备金率，但目前的存款准备金率水平依然较高；二是商业银行在过去三年中集中投放25万亿元信贷后普遍触及75%的存贷比红线，信贷投放受政策限制；三是经济下行过程中，商业银行出于控制风险考虑，信贷投放行为渐趋谨慎。四是企业行为出现内生收敛。企业负债上升，投资扩张能力不足，对信贷需求下降。

　　23日召开的国务院常务会议要求，要坚持稳健货币政策的基本取向，保持合理的社会融资规模，进一步优化信贷结构，更加注重满足实体经济的需求。分析人士指出，为保证经济增长所需的流动性供给，当前货币政策亟须在“扩乘数”方面有所作为：

　　一是继续下调存款准备金率，推动货币乘数上升。2008年国际金融危机爆发以后，我国央行曾四次有区别地下调存款准备金率，推动货币乘数升至4以上。此外，考虑到当前外汇占款增量和央票余额大减，下半年公开市场到期资金只有3580亿元。在这种情况下，存款准备金率进一步下调势在必行。只要信贷仍受限制、外汇占款在贸易和投资日趋平衡条件下的增量进一步减少，那么存款准备金率将继续趋势性下调。

　　二是超额存款准备金利率可逐步下调甚至取消，以此降低超储比率，抬高货币乘数。2005年，央行曾将超额准备金存款年利率1.62%下调到0.99%。数据显示，一季度末，全部金融机构人民币存款余额84.23万亿元，金融机构超额存款准备金率为2.2%，这意味着金融机构在央行有逾1.8万亿元超额存款准备金。央行下调超额存款准备金利率，将推动商业银行存放于央行的部分超额准备金流向市场，提高商业银行性和资金使用效率，带动资金活化，提高货币流通速度。（记者 任晓）

　　作者：任晓 (来源：中证报)