下半年券商“策略季”：掐架成风景

　　券商掐架：国泰君安高呼2800点 安信直称“望梅止渴”
　　大盘仍是死气沉沉，各家券商的中期策略报告会却是热闹非凡，各类下半年策略相继新鲜出炉。《金证券》记者盘点发现，尽管券商对下半年走势有“晨昏交替吐故纳新”的乐观，也有“望梅止渴”似的忧虑，但对经济底却达共识。

　　基本面：见底回升

　　招商证券（600999）认为，

　　二季度就是经济底，三季度略回暖，四季度和明年上半年经济有望明显回暖。其给出的两个理由是：其一，房地产销售良好、去库存顺利、预计四季度开始房地产供需均衡，进而房地产企业将陆续开工和投资，届时将带动该产业链和经济明显回暖；其二，随着大宗商品价格调整，中国制造业成本压力大幅缓解，产业出口竞争力有望复苏。

　　日信证券判断

　　三季度经济有望企稳回升，并预计下半年降准和降息分别有1-2次，降准时点在7月和10月，货币环境向好。

　　国海证券（000750）称，“

　　经济下半年有望企稳回升，通胀前景改善，偏暖的政策环境有利于恢复投资者信心。”

　　大通证券表示，

　　下半年“控通胀”让位于“稳增长”，政策出台的力度明显加大。

　　中原证券抱相同观点

　　，“在经济增长回落至政府容忍区间的下限时，浓缩版的政策刺激计划开始逐步推出。预计下半年政府将更加关注经济的短期增长动力，投资驱动有望逐步强化，并推动中国经济在三季度出现技术性反弹。”

　　A股指数：先扬后抑

　　对于市场关注的点位预测，各家券商表现谨慎，仅少数几家表露观点。其中，大通证券和航天证券默契预计下半年上证综指核心波动区间为2200点-2700点，国元证券（000728）预测上证综指波动区间在2150-2500点，国海证券认为至少存在15%的上涨空间，表示点位在2200-2700运行。

　　国泰君安

　　勇当多头，称“小牛市在下半年的演绎将更为精彩，沪指最高可能上涨至2800点”。不过，该券商曾于去年年底预测2012年指数运行区间在2300-3000，已是悄然下调上限。

　　安信证券

　　则以“望梅止渴”针锋相对，认为中长期底部形成需要满足三个条件：一是利率水平见顶；二是风险偏好见底；三是能够预期净资产收益率出现底部。目前只有第一个满足，市场不具备中长期底部形成的条件，下半年A股弱势整理的概率较大，投资机会弱于上半年。

　　不过，多数券商认为下半年走势为先扬后抑。中金公司认为，7、8月份随着政策放松的节奏和力度有所加大，以及资金面的显著改善，市场将有一波反弹行情，高点约在2600点。日信证券判断，三季度市场环境相对较好，有望迎来估值修复和盈利水平改善带来的上涨行情。长江证券（000783）也认为，伴随着经济阶段性企稳，市场将在三季度迎来一波反弹行情。

　　国金证券（600109）

　　则不敢苟同，“下半年A股市场先抑后扬。三季度短周期经济处于寻底过程之中，同时叠加海外市场的风险波动，以及上市公司盈利下调的冲击，预期会有寻底的过程。在风险释放之后，短周期经济筑底，市场将迎来相对确定的投资窗口。”

　　青睐板块：蓝筹复兴

　　在下半年的投资板块上，国金证券

　　选择业绩确定性行业作为对冲，以稳定增长的消费和低估值的改革受益蓝筹为选择。

　　多家券商钟情于房地产板块。广发证券（000776）

　　建议从地产复苏和基建加速两条主线进行配置，配置房地产、家电、汽车、家具以及环保水务、铁路设备、建筑工程、信息设备。

　　国海证券

　　认为房地产产业链仍有望在下半年获取较明显的相对收益，看好盈利可预见性较强且估值较低的蓝筹股和受益于经济转型且估值合理的成长股

　　航天证券也表示

　　，跟随“纠错”和“稳增长，调结构”两条线索，重点配置强周期的机械、水泥板块、高铁相关产业以及政策扶持的“七大新兴产业”板块。

　　海通证券（600837）

　　建议优先配置政策受益的铁路设备、工程机械、节能环保板块，以及受益制度变革的非银金融板块。

　　让人哑然失笑的是，大通证券称，“下半年A股各主要指数分化仍旧严重，中小板、创业板估值下调的压力较大。”国元证券则反弹琵琶，认为“中小板、创业板股票可望获得超额收益。”

　　沪指连续6日下跌 政策主导7月走势

　　昨日大盘再度冲高回落，午后由于权重股的持续走低，沪指无奈延续了第六日下跌。不过对于后市，研究机构看法并不悲观，券商研究机构莫尼塔认为，国内政策以及海外事件性干扰将成为未来一个月影响A股的主要力量。而瑞银财富管理中心基于保障房已经从建设期转向竣工期的判断，看好后市相关消费行业带来的投资机会。

　　沪指连日下跌

　　在历经前面连续五日的下跌后，昨日两市再度冲高回落，早盘地产、券商、水泥等板块相继崛起，而后中小板跟进，沪指一度突破2230点。不过下午有色、煤炭等权重股持续走低，拖累股指，家电、钢铁、传媒等板块走弱。金融板块今日无所作为，个股普跌态势明显。最终无奈股指连续第六日下跌，成交量进一步减少。

　　截至收盘，沪指报2216.93点，下跌5.14点，跌幅为0.23%，成交452亿元；深成指报9416.50点，下跌30.09点，跌幅为0.32%，成交562亿元。

　　板块上看，船舶制造、酿酒、石油等上涨。其中船舶制造板块涨幅第一，而中海油公布南海招标区块直接促成四只个股涨停。两市七成股票下跌，晨光生物（300138）等二十多只股票涨停。下跌板块中，传媒娱乐跌幅最大。

　　7月政策加码概率大

　　市场如此震荡不休，以至于市场已经少有人敢言论后市，公募基金经理们更是禁言以免成为反向指标。

　　在券商研究机构莫尼塔分析师张志洲看来，进入7月以后，国内经济活动将逐渐走入淡季，且市场对经济增长的放缓已有充分预期，而基本面以外的因素，包括国内政策以及海外事件性干扰将成为未来一个月影响A股的主要力量。国内政策方面，考虑到二季度超预期疲软的宏观经济，预调微调在传统政策调控窗口的7月份加码的概率很大。

　　此外，今年以来A股与海外股市的联动性增强，尽管难以将市场波动归因于任何单一因素作用，但不可否认的是A股正在越来越多地暴露在海外不确定因素的干扰中。而6月份持续困扰投资者的欧债问题以及美国经济增长问题并未得到实质性缓解，大量的不确定性因素仍将不断刺激投资者神经。

　　基于上述判断，张志洲预计7月市场可能延续震荡的格局，而若海外不确定性因素能在7月份得到显著缓解，则市场将有望迎来阶段性反弹行情。

　　对于后市，瑞银财富管理中心注意到，中国社会保障性住房经过2010-2011年大面积开工之后，目前已经从建设期转向竣工期。2013年将标志着居民入住提速开始。预期保障房供应量将从今年的150万套飙升至2013年的360万套以及2014年的570万套。

　　因此，其青睐的投资也逐渐向相关消费行业带来的机会靠拢。

　　而中国已公布家电补贴政策，预期更多补贴及减税等措施将出炉，政府还可能进一步加强保障房开发，以缓解房地产投资与经济放缓。此外，商品房销售持续回暖也有助于推动房地产相关消费。

　　在瑞银财富的逻辑框架下，消费行业（家居商品、汽车、航空）将是居民可支配收入增加、房地产相关支出增长的主要受益者。银行业也有望受益于住房按揭贷款需求上升。此外，他们亦认为房地产开发商、建筑公司以及水泥机械制造商将具有投资机会。（南方都市报 刘杨）

　　瑞银：中国将出台强有力的扶持政策 看好中国股市

　　6月27日，瑞银集团下属瑞银财富管理发布《全球金融市场》报告指出：亚洲各国政府积极放松货币与财政政策，有助于减缓亚洲资产的下行风险，推动经济在下半年更稳定复苏；以中国股市为代表的亚洲股市目前估值低于历史均值，从长远来看提供了有利的介入点。

　　通胀回落使得中国央行近期下调基准存贷款利率，这是2008年以来首次降息。与此同时，政府还加快了基建项目的审批，并出台鼓励企业投资的措施。瑞银财富管理分析师GlendaYu认为，中国的财政刺激政策对整个亚太地区都有利，虽然有些经济体由于公共债务高企，已没有能力推出类似中国的刺激措施，比如印度、马来西亚和泰国。

　　股市方面，根据MSCI指数，亚洲（日本除外）指数目前的市净率为1.49倍，低于1.8倍的历史平均值；MSCI中国指数的市净率为1.53倍，低于2.03倍的历史平均水平。这意味着亚洲（日本除外）股市估值普遍具有吸引力，预期随着市场逐渐平稳，未来6个月亚洲股市估值有10%的上行空间。

　　研究报告还预期，亚洲国家尤其是中国，将出台更强有力的扶持性政策。因此，中国股市有望比其他地区更早收复失地并逐渐企稳。

　　申万研究所：M头阴影笼罩 化解尚需时间

　　打开今年上半年的股市日K线图，映入眼帘的便是一个标准M头：年初股指以2211点开盘，到2月底的时候反弹到了2478点，此后回落，在3月底的时候探低2242点，而后再次反弹，5月初的时候摸高到了2453点，接着又重新下行，6月26日的最低位是2203点。如果把这几个点位用线条连接起来，就是一个标准的M型。当然，细心的投资者还会发现，这个M头中，前面的高点要高于后面的高点，且后面的下跌速率要比前面显得稍微慢一点。不过，在股市中这样的M头形态已算非常典型了。

　　事实上，这个M头的形成并非偶然。年初股市之所以能够上涨，一个很大的原因是由于在部分投资者看来，一方面宏观调控出现了“预调微调”的信号，表明政策不可能进一步紧缩了；另外一方面实体经济似乎并没有想像中那么差，仍然保持了较高的增长速度。既然如此，加上股市点位又比较低，因此投资者自然觉得应该会出现一波以价值发现为特征的上涨行情。

　　应该说，股市也的确这样表现了，经过差不多近两个月的运行，股指反弹了约12%，表现相当不错。但就在人们还在幻想大盘能否上试2500点的时候，行情风云突变。表面上是源于有关部门重申对房地产的调控决心，这背后更有着实体经济下滑态势显性化的因素。而此时相继公布的相关宏观经济数据，一改先前普遍好于预期的状况，明显差于预期。投资者也逐步从幻想回归到现实；实体经济的状况不支持股市反弹，于是下跌便成为无奈的选择。但是，在下跌了一个多月之后，股市又开始反弹了。这次的反弹有着两方面的动力，一方面是在宏观政策方面，“预调微调”的动作力度与节奏越来越大，通俗地讲就是政策转向的信号日渐明显；还有一方面则是管理层实施了积极的股市政策，在鼓励长线资金入市等方面做了大量工作，并且出台了一系列活跃股市的措施。显然，这两方面因素的叠加，再次提振了投资者的信心，由此也有了一波新的反弹。但是，这波反弹也有其不利的背景，一是此期间周边市场出现下跌，这对境内股市构成莫大的压力；二是实体经济状况也变得更加严峻。终于，当时间运行到5月初时，随着不佳的宏观数据公布，这波被寄予很大希望的反弹戛然而止。直到此时，投资者才清醒认识到：接下去股市再要上涨，一定要以实体经济的见底企稳为基础，离开了这一点，即便有再大的利好消息，恐怕也难以引发真正意义上的上涨。6月份以来，包括降息以及放宽对QFII的限制等利好政策不断，但是股市并未作出像样的反应，原因恐怕也在于此。

　　过去都说中国股市是政策市，只要一出政策，行情就会产生，为何现在却不奏效了呢？理性地看，也不是政策变化对股市不起作用，而是作用不那么明显了。随着经济的市场化程度提高，其对调控政策的敏感性实际上是在下降，因此表现在实体经济上，就不太可能出现政策一松、经济马上就能够起来的局面。既然大家都认为实体经济还没有到已经真正企稳的阶段，那么股市就很难超前地展开强劲的反弹。进一步说，由于实体经济还没有恢复，刚开始释放的流动性还远未传导至股市，再加上现在引进长线资金的举措都是基于长期发展的目标，其实施需要有一个过程，因此股市就只能处于资金面紧张的状态中。如此一来，资金供应就严重不足，相反由于限售股解禁的刚性特征，同时IPO也不可能停发，故股票的供应压力很大，这就决定了大盘短期易跌不易涨。

　　端午小长假前后，股市出现明显的向下破位，从而进一步确立了M头的形态。一方面，汇丰版的PMI指数走弱，显示人们对经济运行的前景不乐观，另一方面，期间限售股解禁进入高峰期，同时大盘股发行也重启。而这些归结起来还是因为实体经济不景气，市场缺乏增量资金。

　　进入下半年，股市的运行显然仍难乐观。上半年的M头阴影仍然存在，同时，促使这个M头形成的相关因素也未发生大的改变，在这种情况下，短期内显然不具备大幅反弹的可能，最有可能的是维持相对低位窄幅缩量震荡的状态。技术上，M头形成了一个均线下压的态势，即便股指进一步下跌的空间并不大，但要化解这种状况也需要时间。当然，更重要的还在于，从现在的一些先导经济数据来看，实体经济还没有真正触底，这就决定了市场人气的恢复不得不延后。本周二沪深股市合计成交金额合计才1000亿元，市场人气涣散到了何种程度。因此，面对已经形成的这个M头，投资者除了保持谨慎，还有其它应对之策吗？

　　南京证券：磨底阶段或再演结构性行情

　　基于对内外基本面恶化的担忧，5月初以来指数已经下跌10%左右。随着6月行情即将收官以及中报披露期的临近，投资者对于政策松动的预期已经回归平静，基本面将再度成为主导市场的主要逻辑。鉴于季末资金面趋于紧张，外加房地产调控风声趋紧，短期指数再度受到压制。不过，受不对称降息影响的银行股以及预期盈利大幅下滑的强周期板块，最近一个月的大幅下跌已基本释放了基本面利空风险，其估值的支撑作用将逐步体现，而政策导向依然对市场起着兜底作用，市场下跌空间已经不大，后市基于业绩的结构性行情将继续上演。

　　指数下行空间有限

　　近阶段市场接连下跌主要源于多重因素。在5月经济数据公布后，市场短期处于弱平衡状态。虽然政策面趋于平稳，但5月数据未见继续大幅恶化，指数短期横盘，以等待趋势的明朗。直至21号汇丰PMI初值公布，显示经济进一步走弱，指数才最终出现向下破位的走势。资金面方面，临近季度末，资金面开始趋于紧张，资金利率短期上涨较快。银行间市场质押式回购利率各品种短期均呈现不同程度的上涨，其中隔夜、7天加权平均利率，已经较本月中旬上涨大约100个、150个基点，大约回到今年2月的水平。虽然央行周二进行了950亿元逆回购向市场投放资金，但力度仍显不足，14天回购利率仍旧处于4.9%的位置，且高于中标利率，预计月末之前，资金利率大幅回落的可能性较小。而房地产市场调控近来则风向急转，其实不是幡动而是投资者心在动。伴随着今年逐月回升的成交量，到了5月，在“稳增长”的口号下，无论是土地市场还是刚需购房者，都在发生变化，土地溢价成交出现，首套房利率现折扣传闻出现，这些逼迫各个部委相继澄清调控基调不变，二级市场也相应受到了影响。

　　外围债务危机长期解决方案目前已经开始讨论，短期博弈仍会继续。本周四、五两天的欧盟峰会，所涉及的话题更多的是从机制上来应对债务危机，如银行业联盟、欧元债券是否发行、欧盟经济刺激计划等。从大方向上来看，现在部分议题已经被默认，包括前期德国强烈反对的、法国支持的经济增长措施已经被通过准备实施。目前尽管欧元债券发行、银行业联盟建立等短期无望，但是好事多磨，毕竟彻底解决欧元缺陷的讨论已经被摆到桌面上。在欧元区大多数国家来看，欧债危机是开弓没有回头箭，问题必须得到解决，只是博弈仍然存在，对资本市场的骚扰也会继续。

　　预计在二季度经济数据公布之前，市场心态仍会比较谨慎，但经过近两个月的调整，当前市场整体估值水平再度回落到历史底部。截至昨日，沪深300指数加权平均PE仅有10.15倍，PB为1.65倍，而银行股、采掘业以及建材的PE分别为6.07倍、11.53倍、11.93倍，PB分别为1.24倍、2.13倍和1.56倍。虽然受预期影响，估值提升尚缺乏基础，但其支撑力度可望增强。

　　中期业绩驱动结构性行情

　　随着中报披露日临近，上市公司将直面半年报的业绩考量。我们对各行业2010-2012年一季度毛利率、净利率、净资产收益率三个盈利能力指标进行对比分析，其中2012年一季度三个盈利能力指标都创出新低的行业有钢铁、石油石化、煤炭、有色、化工、建材、轻工、电力设备、汽车、医药、农林牧渔、交通运输，而三个指标都创出新高的是餐饮旅游和食品饮料，家电行业在毛利率与净利率两项指标上创出新高。

　　可以预计，在上半年较差的宏观经济背景下，周期品行业半年报将不尽如人意，已公布的中期预减公司主要分布于金属非金属、机械设备、基建等周期性行业，而这些行业二级市场的走势已真实反映了基本面变化，由于当前内外需求尚无起色，预计行业内结构性调整仍将延续，龙头公司受估值支撑将维持低位徘徊的格局。

　　结构性机会将主要集中于稳健增长板块。譬如白酒行业，一季度A股如果剔除金融服务之后整体净利润下滑16%，而食品饮料行业净利润增长为42%，其中白酒行业公司净利润增速多数高于50%，平均为55%，可见业绩是推动该板块持续上涨的主要动力。虽然中途经历反腐等事件冲击，但该板块却依然能够屹立不倒。目前投资者对于业绩驱动行情的关注度已远超投机品种。展望后市，重点依然是关注业绩已经稳定增长或者未来会取得较好增长的行业或公司。当前，国内经济转型已经逐步落实到部分行业公司的业绩上，如清洁能源、节能环保、高端制造、医药保健、稳定消费等行业，这类公司值得长期关注。

　　就短期走势而言，市场仍将继续承受基本面的压制，但下跌空间已经不大。2012年的市场，无论指数还是个股都承载着深刻的转型期烙印。政策与经济始终背向而行，指数无论涨跌均非趋势性。而具体到行业公司层面，旧经济模式下的行业面临转型阵痛，稳健增长的业绩成了谨慎的投资者追逐的目标，这种结构性行情或许将贯穿全年。