商贸零售 最脆弱的防御品种

　　作为传统意义上的防御类品种，商贸零售板块今年以来的表现显然已经担当不起防御的作用，该板块以年内1.38%的累计跌幅成为唯一跑输大市的非周期性板块。从估值来看，今年以来商贸零售板块的滚动市盈率再次触及3年新低，显示投资者对于行业前景并不乐观。分析人士指出，成本端上升压缩利润率以及盈利模式失去竞争力，是该行业面临的主要困境。

　　行业指数年内跌1.38%

　　今年以来，沪深股市横向宽幅震荡，截至目前，上证指数较去年收盘价基本持平。从经济基本面上来讲，投资者对于经济增速放缓的担忧是抑制大盘上涨的最重要原因，尤其是到了二季度，这种担忧造成重周期类股票大幅下挫，从而严重拖累了指数。

　　通常情况下，基于经济周期下行的弱势市场中，一些典型的非周期类股票能够起到相当好的防御作用。在A股市场中，传统意义上的防御板块包括食品饮料、医药生物、餐饮旅游、商业贸易、公用事业等。从今年的市场表现来看，上述5大板块指数中，食品饮料、医药生物、餐饮旅游和公用事业年内分别上涨17.44%、9.21%、12.52%和5.73%，而相比之下，只有商业贸易指数年内是下跌的，跌幅为1.38%，显著跑输大市。

　　从个股来看，投资者熟知的商业股今年几乎全军覆没。老牌商场表现疲软，新华百货、王府井、中百集团、广州友谊、合肥百货等累计跌幅都在10%以上；而新贵连锁也不给力，吉峰农机、永辉超市、人人乐分别下跌38.87%、15.74%和11.72%。只有部分存在并购、股东增持、参股金融等概念题材的商业股才出现了明显上涨。

　　从行业估值来看，据wind数据统计，目前申万商业贸易行业的整体滚动市盈率（剔除负值，下同）为20.78倍，已经触及年初低点，同时也为最近3年的最低水平。而值得注意的是，零售类二级行业目前市盈率仅为19.46倍，为最近15年最低。分析人士指出，该板块的估值水平呈现长期下行趋势，显示投资者对该行业的前景并不乐观。

　　行业面临困境

　　作为典型的消费类行业，为何在目前经济下行的周期中，商业板块却未能获得和食品饮料、医药生物、餐饮旅游等板块相仿的估值溢价？分析人士认为，受到成本端上升压缩利润以及盈利模式失去竞争力的影响，商贸零售行业可能面临中长期的增长困境。

　　首先来看成本，房屋租金和人工成本是商贸零售企业的最重要成本源头，近2、3年间，随着整体中国劳动力价格进入长期趋势性上涨阶段，以及商业用房出现了租金价格大幅上涨的情况，这2项成本显著增加。数据显示，商业贸易板块2009-2011年的整体毛利率分别为12.60%、12.11%和11.86%，下滑势头十分明显。

　　再来看盈利模式，近年来传统商业零售企业遭遇了电子商务的巨大冲击。这恐怕是任何一个普通消费者都可以亲身体验的，从卓越、凡客到京东商城，从苏宁易购到天猫、我买网，在电子商务网站快速壮大的同时，其销售商品的范围也从图书、家电、服装扩散到百货，甚至包括食品。由于具有绝对的价格优势，电商规模的增长可以用“飞速”来形容。据统计，中国网购规模在过去5年的CAGR（年复合增长率）高达69.7%。从苏宁电器被迫进军电子商务并与京东大打价格战的案例可以看到，电子商务对于传统零售卖场的冲击是巨大的。

　　正是由于上述两个长期变化的因素，传统零售业面临销售规模和利润的双重挤压，在需求端没有跨越式增长的情况下，其业绩的成长前景无法令投资者乐观看待。基于此，分析人士普遍认为商贸零售企业只能依靠经营模式及业态的变革方能重新获得高速成长。