年终聚焦：货币预期稳中偏松 降息冲动若隐若现

　　人民币汇率将延续双向波动态势

　　当前经济增长下行压力加大，在推动经济结构调整、推进城镇化建设的背景下，货币政策任重道远。业内人士认为，在宽财政、稳货币的基调下，明年货币环境依然有望中性偏松。降低企业融资成本意味着明年加息可能性较小，但存在降息可能。人民币汇率预计将延续今年双向波动的趋势，不会出现持续性单边升值。

　　融资规模适当扩大

　　2011年，央行实施稳健的货币政策。2012年1-11月社会融资规模为14.15万亿元，比上年同期多2.60万亿元。1-11月新增的人民币贷款为7.79万亿元，已超过去年全年增量。业内人士认为，全年社会融资规模超过15万亿元已成定局，人民币贷款也将超过8万亿元。

　　在社会融资发力、央行两次降息、逆回购常态化的背景下，今年尤其是三季度以后货币环境从紧平衡逐渐趋松，成为了支撑四季度经济反弹的主要动力。

　　明年，宏观经济和CPI走势将决定货币政策的走向。日前闭幕的中央经济工作会议指出，明年全球经济将会低速增长，我国当前经济增长下行压力加大、产能过剩有所加剧、企业生产经营成本上升、金融领域存在潜在风险。明年将实施稳健的货币政策，并“要扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，保持人民币汇率基本稳定，切实降低实体经济融资成本”。

　　对此，兴业银行首席经济学家鲁政委表示，对于货币政策，在量上，明年社会融资总规模将比今年有所增加，以体现“适当扩大”的要求，社会融资总量明年可能要求增加到16万亿-17万亿元左右。

　　中金公司首席经济学家彭文生认为，中央经济工作会议定调货币政策延续多年以来的“稳健”基调，表示将把握好力度、增强操作的灵活性。具体的增长指标虽未公布，但预计广义货币M2目标增速明年将被设定为13%-14%，略低于2012年14%的设定目标和截至今年11月的实际增速13.9%。

　　中国社科院预测的货币增长目标较高。中国社科院20日发布《中国金融发展报告(2013)》(金融蓝皮书)指出，2013年货币政策仍将采取多种政策工具的有效组合。报告预计，2013年的信贷总量和广义货币M2增长目标分别为16%左右和15%左右。

　　彭文生认为，在房地产泡沫依然存在、银行惜贷情绪浮现、私人部门对外资产配置带来的资金流出压力、影子银行大幅扩张等诸多内外因素影响下，货币政策同时存在“过紧”和“过松”的压力，货币当局对于明年的货币政策放松仍将非常谨慎。但出于稳增长的需要，中央经济工作会议提出要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加，预计明年的新增贷款将比今年有明显增长，达到9万亿元左右。

　　明年仍有降息可能

　　中央经济工作会议提出，要切实降低实体经济融资成本。这一表态引发了市场对于明年央行继续下调利率的猜想，而今年央行曾两次降息。消息人士透露，明年CPI同比涨幅目标或为3.5%，这显示政策将对通胀有一定的容忍度。

　　交通银行首席经济学家连平认为,无论从CPI还是PPI来看，本轮物价下行周期基本结束，正在形成新的上行周期。考虑到以下两方面因素，新周期前期的回升幅度会较为温和。一方面，经济小幅回升导致总需求扩张对物价的拉动作用相对有限；另一方面，明年上半年翘尾因素上升将较为缓慢。他认为，今年年底和明年上半年货币政策将维持中性，不会加息。

　　彭文生认为，明年上半年有进一步降息的可能性。

　　鲁政委认为，明年可能最多会出现1次降息。

　　明年，影子银行风险暴露引发的融资波动也将考验央行调控的智慧。今年以来，各类型的影子银行融资成为了非信贷融资的主要方式，客观上为实体经济提供了一条重要的融资渠道。明年对影子银行的监管和清理，客观上也需要货币政策保持一定的灵活性。

　　彭文生认为，近期一连串理财产品的违约事件令针对影子银行的监管步伐明显加快。随着监管加强和影子银行的调整，可能会对相关的融资造成冲击，进而影响实体经济的融资条件。他认为，为了缓解影子银行收缩对实体经济的影响，货币政策需要保持灵活性，在需要的时候，央行将通过加大流动性投放来控制系统性风险。

　　同时，业内人士认为，考虑到在贷款增速难以明显回升、金融脱媒分流存款、外汇占款增长趋势性放缓等因素的影响下，未来存款增长放缓将成为趋势，法定存款准备金率需要从高位适度下降，明年初可能适度下调准备金率1-2次，每次0.5个百分点。而逆回购作为调节短期流动性的工具其使用将继续常态化。

　　汇率维持双向波动

　　尽管在刚过去的11月人民币即期汇率连续触及涨停，但从全年的中间价走势观察，人民币并未出现显著升值。2011年12月30日，人民币对美元中间价为6.3009；2012年12月20日，人民币对美元中间价为6.2877,显示人民币对美元中间价今年以来仅升值0.2%。

　　业内人士指出，这可能也是人民币汇率明年的方向，即以双向波动为主，总体上看可能会出现小幅升值。

　　从升值幅度来看，2005年7月汇改至今人民币对美元累计升幅已超过30%，名义和实际有效汇率也分别升值了20%和27%，升值幅度较大。从经常项目顺差占GDP比率来看，该比率已经从2007年的峰值10%降至2011年的不到3%，汇率重估压力大为缓解，且在国内加大经济结构调整力度、外部环境持续低迷的情况下，预计未来顺差收窄将是大趋势，该比率将保持在3%以下的较低水平。从长期基本面因素来看，人民币已经不具备持续、大幅升值的条件。

　　此前央行官员也曾在多个场合表示，目前的人民币汇率水平很可能已经接近均衡水平。

　　连平认为，过去三十余年，我国全要素生产率年均增长约2%，极大推动了经济增长，是仅次于资本的第二动力要素，这也是人民币持续面临升值压力的根本原因。展望未来，尽管从投资效率提高、人力资本积累等方面来看，未来生产率仍有较大提升空间，但这依赖于市场化改革的进一步深入推进并取得突破性进展。鉴于改革的艰巨性和渐进性，未来我国全要素生产率增长难有快速提升，从而降低了人民币升值压力。

　　此外，明年美国经济有望持续复苏，未来仍具增长潜力，美元持续贬值的可能性不大。从双边汇率的角度来看，美国经济的基本面也是影响美元对人民币汇率的根本因素之一。近几个月美国房地产市场显示出复苏迹象，失业率下降，消费似乎也稳步回升，美国经济似已走上复苏之路。从短期来看，国际市场风险偏好和国内经济综合需求是人民币汇率短期走势的重要主导因素。

　　连平认为，本轮人民币升值过程并不会演变为稳定的长期趋势，同样未来人民币也难以出现持续大幅贬值过程。预计2012年底人民币对美元汇率在6.28左右，2013年人民币汇率仍以双向波动为主，并不会表现出明显的升值或贬值态势，波动区间在6.25-6.35之间，全年可能小幅升值，年底在6.27左右。

　　业内人士指出，明年人民币对美元汇率保持基本稳定，继续呈现双向波动的运行态势并伴随小幅升值的可能性较大，波动区间可能在6.2-6.4。这样的汇率运行格局既有助于稳定资本流出，也不会对资本流入带来很大影响。（任晓）

　　声音

　　北美信托：A股估值具有吸引力

　　北美信托环球投资首席投资官罗伯特·布朗恩（Robert Browne）表示，该机构今年10月把对新兴市场股市的看法从“中性”调整到“超配”。新兴市场正步入正常的经济周期，受估值、利率政策和更广泛的经济增长带动，预计这里的股市会有更高的正回报。近期中国的经济指标表现都更加积极，预计企业盈利和股市会追随经济实现反弹。

　　自今年10月起该机构开始买入新兴市场股票，现在应该是不错的买入时机。预计未来五年新兴市场的年回报率可望达到11%。在甄选投资标的方面，亚太新兴市场的表现会更好，特别是与“中国故事”相关联的市场和股票。不论是中国还是其他亚洲新兴市场，目前股市估值都具有吸引力。

　　“中国故事”这个投资主题不只是指在中国上市的公司，还包括具有更广泛业务的、收入中很大一部分来自中国的跨国公司。投资者享受新兴市场增长的最好渠道就是在买入当地市场上市的公司股票，或这些公司在纽交所的美国存托凭证（ADR），或者买入那些来自中国和新兴市场的收入不断增长的跨国公司的股票。比如百胜餐饮集团，其30%的利润来自中国，这就是一家有“中国故事”的公司。（记者 杨博）

　　法兴银行：亚太经济体将复苏

　　法国兴业银行全球首席经济学家麦嘉莉认为，主要受经济政策以及未来政策不确定性影响，加之欧债危机拖累，2012年亚太经济体增速出现明显下降。不过，受宽松货币政策和需求提振影响，预计明年亚洲经济体仍将实现复苏，但较低的经济增速恐怕将维持数年。

　　以日本为例，2012年日本央行“加码”宽松货币政策，同时财政政策也有所放松。不过，该国经济增势仍然疲弱。主要存在四方面原因，首先，日元被严重高估；其次，去年“3·11”大地震后，市场原本预计能够大幅拉动经济的建筑行业，并未实现飞跃式增长；第三，日本引发的领土危机导致该国自身陷入艰难的贸易环境；最后，日本政局屡屡更迭，经济政策存在不确定性。不过，日本股市走势良好，大量资金流入日股IT板块。甚至由于可提供具可替代性的电子产品，包括韩国在内的亚太多国IT板块均吸引了较多资金流入。

　　受益于出口价格下降，预计明年中国、韩国和澳大利亚的贸易额将有所回升，这将带动这些国家工业部门订单数量回升，并拉动亚太经济持续复苏。不过，预计未来数年内，亚太经济体都将维持较低的增速，主要原因是亚太多国已步入老龄化社会，工作人群增速远低于退休人群增速。这一现象在中国、日本和韩国都非常明显。

　　虽然明年中国、日本和韩国的经济可能继续维持在较低的增速，但亚太其他经济体仍有望展现良好的经济增势。值得注意的两个经济体是印度尼西亚和印尼，假如这两个国家能够重现过去十年间中国经济腾飞的景象，那么其有望成为可与中国匹敌的亚太经济引擎，将吸引大量海外投资，巨额资金也将涌入其金融市场。但不容忽视的是，这两国的结构性改革和基础设施建设仍任重道远。（记者 陈听雨）

　　邓普顿新兴市场集团：看好消费与大宗商品

　　邓普顿新兴市场集团执行董事长默比乌斯表示，对新兴市场和前沿市场股票的长期回报看好，因这些国家的经济基本面要好于发达市场国家，且许多新兴市场和前沿市场国家仍拥有充足的财政与货币政策刺激空间。

　　预计作为关键的经济体，中国经济明年的表现将会好于今年。经济刺激政策有望在明年逐步实施，中国正在经历经济结构转型，未来将更加依靠国内需求而非投资与出口来推动经济增长，经济活动将从低附加值和劳动密集型产业向技术密集型产业转变，进而推高整体工资水平和社会教育水平。

　　许多新兴市场国家的强劲增长前景并未在股票估值中得到体现，导致新兴市场股市表现落后于全球水平。从基本面和公司投资研究指标上看，新兴市场许多上市公司具有长期投资前景，其中有两个主题较为突出，这就是消费和大宗商品板块。

　　推荐消费主题主要是因为新兴市场中产阶级的壮大，使得许多经济体的经济增长模式从出口驱动向内需拉动型转变；而大宗商品主题则是因为新兴市场国家的工业化和城镇化需要大量的“硬大宗商品”和“软商品”，这将利好大宗商品供应商。（记者 吴心韬）

　　作者：任晓 (来源：中国证券报)