账户交易受限祸起“高频交易” 部分量化产品调策略

　　上海证券交易所昨日发布消息，称对4个存在严重异常行为的证券账户，采取了盘中暂停证券账户交易的监管措施，对5个存在异常交易行为的证券账户，做出了口头警示。而在这之前，沪深交易所限制交易的账户数量已达34个。

　　在7月31日首批限制交易的名单中，盈峰资本管理有限公司(下称“盈峰资本”)、盈融达投资(北京)有限公司(下称“盈融达”)等私募，以及中国对外经济贸易信托等提供私募产品发行通道的机构纷纷入列。而就限制的产品品种来看，量化对冲产品成为了重点盯防对象。

　　一时间，程序化交易和量化对冲两个名词站在了风口浪尖。多位量化投资人士向《第一财经日报》记者表示，监管层限制的其实是基于程序化交易的高频报撤单的交易行为，矛头指向的并非量化对冲策略本身。但在监管层出于维稳而调整监管规则的当下，部分量化私募也需相应调整策略。

　　矛头所指并非量化策略本身

　　在7月31日证监会首批限制交易的账户中，盈峰资本旗下的4只量化对冲基金集体被限，可谓“中枪”最深;而有2只量化产品交易受限的盈融达在上周末发布了《关于两只产品暂停交易的情况说明》(下称“说明”)表示要提起行政复议，则引起了不小的市场关注。

　　多位量化投资人士向记者表示，就监管层已经公布的内容来看，限制的其实是高频报撤单的交易行为，而非量化对冲策略本身。“频繁报撤单这种行为，尤其如果是算法交易，在市场下跌的时候会造成杀跌的现象，对市场有一个加速下跌的影响。只是针对这个来的，对量化策略本身其实影响不大。”格上理财研究中心研究员刘豫如是向记者直言。

　　“高频报撤单是需要程序化交易来作为支撑的。”上海艾方资产投资总监蒋锴向记者表示，程序化交易一般是指根据一定的交易模型生成买卖信号，并由计算机自动执行交易指令的过程。其最大特点就是严格执行、反应速度快、可批量下单。“程序化交易加速了价格的形成，但它本身其实并不会放大涨跌幅。”

　　就记者目前了解到的情况来看，盈融达和盈峰资本确实都栽在了高频报撤单上。盈融达在其发布的说明中表示，交易受限的两只产品当时使用的均是沪深300期现套利模型。7月8日当天因大部分股票停牌或处于跌停状态，产品出现反复撤单现象。而据刘豫向记者介绍，盈融达的撤单量超过了90%。另一家盈峰资本，刘豫表示据了解也是偏高频交易。

　　值得注意的是，盈融达在发布的说明中表示频繁撤单非恶意操纵，将申请复核。其给出的理由是，产品反复撤单的原因，是在极端行情下，交易算法因跌停板难以卖出而采用的机械行为，主观上没有恶意操纵市场的想法。他们同时强调几乎全部撤单都发生在跌停板上，不会对当时的股票产生价格波动影响。而每只股票上同时进行的下单撤单的量占当时盘口量的比例都非常小。

　　对于盈融达的发声辩解，刘豫也认为，盈融达的产品是完全交由程序来操作，程序只是执行交易指令。“盈融达我认为只要调整一下程序的参数和策略就行了，其实就是一个正常的期现套利，也没有恶意做空的想法。如果能把算法交易调整一下，应该就没什么问题了。”

　　而华南地区一家基金公司的量化投资基金经理则告诉记者：“从他们的解释来看，股票端确实是在跌停板频繁报撤单。但是我们不知道完整事实是不是这样的，有没有操纵市场这个没那么容易好说，还要等监管层查实。”他向记者表示，盈融达在说明中公布的信息还是比较少，因为没有披露在股指期货端的操作。

　　“我觉得监管如果要查操纵市场的话，还需要至少查3个方面的内容。现货和股指期货买卖方向上的关系，先后顺序是怎么样的，两个账户之间的操作频率。”该基金经理如是表示。

　　哪些量化对冲策略会受影响？

　　一石激起千层浪。虽然监管层矛头所指的是程序化交易和高频报撤单，但在量化对冲基金圈也掀起了不小的波澜。

　　“消息传出来的当天电话就被打爆了，客户看到量化和程序化交易这两个词就紧张，但其实大家都没搞清楚我们的策略和交易受限账户的是不一样的。”一位上海地区的量化对冲投资总监谈起当日电话应接不暇的情况时，如是向记者苦笑道。

　　“量化对冲虽然听起来就一个词，但其实底下策略有很多细分的类别和方向，加上不同基金经理会有不同的风格，所以其实产品之间差异化非常大。”据上述量化投资基金经理向记者介绍，目前国内主流的策略包括阿尔法策略、套利策略和CTA策略，但每种策略下面又有不同的细分，此次监管规则的变化并不会影响到所有的量化对冲策略。

　　蒋锴也向记者表示，他旗下的产品不做高频套利，以中低频为主，策略组合中不含高频策略，所以目前公司所有产品的股票和期货账户都可以正常交易。而至于究竟哪些策略会受到明显影响，蒋锴和刘豫都认为，从证监会和中金所传递的信号来看，短期内直接受影响的主要是偏高频的策略，如期现套利、高频的日内CTA等。

　　另据上述基金经理向记者介绍，最为典型的是CTA策略中一种追盘口的高频程序化交易。“所谓追盘口，就是程序会盯着盘口交易价去交易，不断通过报撤单来测盘口的深度，买卖不成功就撤掉再来。速度非常快，这种策略本质就是高频交易。”

　　该经理还提到CTA里一种追趋势的策略，俗称“追涨杀跌”策略，即程序不管市场的状态如何，看涨就追看跌就抛，并且速度极快。另外该基金经理表示，股指期货跨期套利策略也有可能会受到影响。

　　跨期套利本质上是套同一个产品不同期现合约上的价差，是否需要高频交易取决于价差扩大和收缩的频率。该经理告诉记者：“如果市场比较稳，价差扩大和缩小的幅度都比较稳定，就不需要高频交易了。但如果这个策略本身设计的就是一点点的价差都去追，在市场波动比较大的情况下，频率可能就比较高。”

　　部分量化私募需调整策略

　　7月31日，中金所划定了在股指期货端“异常交易行为”的界限，即“单个合约每日报撤单行为超过400次、每日自成交行为超过5次”。在前述私募投资总监看来，监管层已经明确划定红线，各量化私募需要密切关注监管层重视的细节，调整量化模型的参数，避免“中招”。

　　同日，中金所还对股指期货手续费进行了调整。自昨日起，将交易手续费由原来的万分之零点二五下调至万分之零点二三，同时增加申报费。“交易费用下调了，也就意味着低频的正常交易不受限制甚至是受鼓励的。但是申报费用增加了，申报和撤单都要双重收费，就是为了限制机构频繁报撤单。”刘豫如是向《第一财经日报》记者分析道。

　　另外刘豫也认为，面对当前的政策限制，偏高频的策略和模型需要进行调整。“一方面是为了避免触及监管红线，另一方面其实在这种限制下，偏高频的策略是不容易出业绩的。”刘豫认为。

　　记者从前述私募投资总监处了解到，部分涉及程序化交易的量化对冲基金在当前时点处于“如履薄冰”的状态，确实已经开始对量化投资策略进行调整。仓位方面，大多以低仓位运行，部分产品则变为空仓以“避风头”。

　　在仓位控制之外，部分较为灵活的多策略对冲基金则已进行了策略调整，以符合监管层的规定。上述私募投资总监就告诉记者，他的仓位控制得很低，并且已经暂停了所有的统计类套利策略(事件驱动，阿尔法策略)，也不会采用CTA策略和期货日内高频等需要频繁交易股指期货或单边做空的投资策略。

　　不过值得注意的是，虽然目前部分程序化交易账户受到监管限制，但是大多数业内人士也认为限制账户的做法并不会持续。“因为监管层之所以这样做也是为了稳定股市，不让股市出现过大波动，等到市场回暖，投资者信心恢复之后，这种限制慢慢都会解除的。”刘豫说。