下一个希腊？ 美殖民地波多黎各债券泡沫破裂

　　[白宫唯一的态度就是波多黎各不用指望联邦政府能帮助还债，因为其他有这样需求的州一定会要求相同待遇]

　　当美国在对希腊债务违约问题指指点点时，美国后院也不太平。自治邦波多黎各正面临着严重的债务危机，被美媒戏称为“美国的希腊”。

　　8月3日波多黎各政府下属融资平台公共金融公司（PublicFinanceCorp）本应偿付的5800万美元债务仅支付了62.8万美元，成为总共高达720亿美元的波多黎各市政债券中第一个没能到期还款的案例。

　　这笔债务本该8月1日到期，但因为8月1日是周末，顺延到周一，也就是8月3日。同一天到期的其他波多黎各市政债券，包括相当于波多黎各央行的政府发展银行（GovernmentDevelopBank）发行的1.7亿美元债券、3.35亿美元波多黎各消费税抵押债券（COFINA）和一定数额的市政金融局（MunicipalFinancialAgency）债券都足额支付了本息。

　　公共金融公司的所有者政府发展银行（GDB）主席阿斯科塔（MelbaAcosta-Febo）在周一的声明中表示：“由于今年政府没有拨付公共金融公司用于还款的资金，今日并没有对公共金融公司（PFC）欠款进行全额支付。”政府发展银行仅将公共金融公司上一财政年度剩下的62.8万美元归还给债务人。政府发展银行（GDB）表示，将以低于票面价值的价格回购债务。

　　不久前的6月下旬，波多黎各总督加西亚·帕迪利亚（AlejandroGarcíaPadilla）对媒体表示波多黎各的债务水平已经接近国民生产总值（GNP）的100%，“波多黎各不可能支付所有的债务。我们现在没有选择，我宁愿现在有个更简单的选择。这不是政治问题而是数学问题。”帕迪利亚呼吁债权人能减免一部分波多黎各债务，延长支付期限重组债务，以避免债务死循环。

　　而穆迪公共财政集团的常务董事布莱克（TimothyBlake）称，这是波多黎各政府首次没能向公共投资者偿付债务，意味着政府偿债能力和意愿都非常薄弱。

　　种类繁多的市政债券

　　波多黎各有选择性地拖欠了公共金融公司的债务而归还了其他政府机构发行的债券。这再一次提醒投资人，不是所有的市政债券都是一样的。

　　美国的市政债券从发行主体来区分，主要分为两类。一类是由州或者地方政府直接出面发行，以发行债券的政府的信用和全部税收作为未来的偿还保证的债券，被称为一般责任债券（GeneralObligationBond，简称为G.O.债券）。另一类是由州或者地方政府为特定的事业或项目，或者为特定的下属政府企业或部门作担保发行的债券，是由发债项目产生的现金流作为还本付息的保证，这类债券被称为收益债券（RevenueBond）。

　　收益债券由于只能通过特定项目的收益还款，而且其违约不影响为其他政府项目或者机构发行的收益债券，也不影响政府本身的信用，所以传统上被认为比一般责任债券拥有更高的风险。在穆迪评级的市政债券中，过去30年来违约案例中有93%均发生在住房和非营利医疗卫生供应商发行的收益债券。不过，在底特律市政府宣布破产的案例中，收益债券由于依旧有水费等项目收益表现，反而好于底特律市政府发行一般责任债券。

　　8月1日到期的波多黎各所有4个市政债券都是收益债券。其他3个收益债券都有具体的项目收益，例如COFINA由此前积累的消费税收入积累。而此次出现拖欠的公共金融公司，其项目唯一的收益是政府的财政拨款。所以又被称为拨款债券（Appropriationbackeddebt）。这类债券是否能够被偿还纯粹靠政府的还款意愿。

　　美国银行市政债券分析师菲利普·费舍尔（PhilipFischer）发给的客户报告称：“如果政府不拨款，根据拨款债券的合同通常不构成法律上的债务违约（EventofDefault），而是构成特定的“未拨款事件”（EventofNon-appropriation）”。

　　这也就是为什么波多黎各政府在媒体上反复强调其不曾违约的法律依据。确实，公共金融公司发行的总共有11亿美元的其他收益债券并没有像法律上债务违约发生时那样受到连带影响，但是投资人并不认可这一点。虽然债权人无法拥有法律上的债务违约发生时的权利，但是波多黎各政府也确认之前另一政府机构计划发行的29.5亿美元的以汽油附加费为抵押的收益债券在目前的市场条件下已经不可能成功上市。

　　目前波多黎各高达720亿美元的债务中，由波多黎各政府信用支持的一般债务只有130亿，其他的都是各种收益债券。

　　特别的地位

　　波多黎各曾是西班牙的殖民地，目前依旧以西班牙语为主，美西战争时被美国夺取成为美国殖民地。1917年，经过10多年的不断武装起义，美国同意授予波多黎各人美国国籍，并允许波多黎各举行全民公投决定加入美国或者是独立。

　　波多黎各目前还不是美国的一个州，具体的地位还取决于未来的全民公投。目前因为这种不统不独的状态，波多黎各在法律上的定义非常混乱，美国不同法律对其的地位认定都不一样，有的视为本国，有的视为外国，有时无定义。波多黎各人拥有美国国籍，但是除非移居美国本土否则无权选举总统。波多黎各在美国国会派驻代表但是没有投票权。不过同时除非移居本土，否则波多黎各人也不用支付联邦所得税。波多黎各今天的财政困境其实也与这特别的地位有关。

　　根据高盛提供研究报告统计，自从2007年以来，波多黎各的GNP除了一年以外都出现了下降。出现这一现象的原因则很可能与2006年到期的税法有关。从20世纪70年代起，美国税法（sec.936）给予波多黎各特殊地位，公司在波多黎各的盈利不需要上交高达30%联邦企业税，吸引了大量美国企业前往波多黎各投资。但是该法律在帮助波多黎各发展经济的同时给予企业太多的优惠，所以在2006年正式过期后没有被延长。目前美国的税法认为波多黎各是外国，企业在波多黎各的盈利可以推迟联邦税，只有当把盈利寄回美国本土时才需要缴纳联邦税。虽然相比本土还是有优惠，但是比起之前支持力度大幅降低。

　　与此同时，另一条法律——于20世纪20年代通过的《琼斯法案》（JonesAct）视波多黎各为美国土地，禁止外国货轮从波多黎各的港口驶向美国其他港口。尽管波多黎各在美国前往地中海和非洲的航线上，这些货轮只能直接驶向位于美国本土的最终目的港口，然后用美国的货轮从美国本土把其中波多黎各需要的运回来。这条法律极大抬高了波多黎各和夏威夷、阿拉斯加等与美国本土不接壤地区的生活和经营成本。波多黎各尝试了许多次，希望该法案能像税法一样将波多黎各视为外国，但都没有成功。

　　高昂的生活经营成本使得波多黎各的失业率和劳动就业率远差于本土。根据今年4月的统计，波多黎各的失业率为12.5%，而美国联邦平均只有为5.5%。波多黎各适龄人士中积极找工作和正在工作的人数占劳动力总数之比（劳动参与率）仅为42.6%，而联邦平均为62.6%。

　　工作难找迫使波多黎各人离开家乡来到美国本土找工作。根据高盛统计，18~65岁的人士离开波多黎各的速度高于其他年龄组。这更加加剧了波多黎各的财政危机。

　　而且在市政债券市场上，波多黎各债券拥有特殊的地位，不仅像其他州的债券一样免除联邦税，而且不论持有人居住在什么州，州税地方税也都免了。这种三重免税的优待使得波多黎各的债券即使是在整体经济不佳的背景下还受到市场追捧，最终出现泡沫，导致债务危机。

　　未来出路何在

　　尽管帕迪利亚声称无法还债，但是破产却也不容易。美国破产法专门针对市政债券的第九章对波多黎各的政府机构没有定义，也就是说它们无法申请破产保护。之前波多黎各议会通过了自己的破产法，但在今年2月被美国最高法院裁决为违宪。而破产法禁止州政府申请破产，所以波多黎各州政府即使申请成为美国的州想破产也不成。

　　帕迪利亚不断要求美国国会同意允许波多黎各的收益债券像别州的收益债券一样能够申请破产保护。目前这样的请求还没有看到任何结果和进展。白宫唯一的态度就是波多黎各不用指望联邦政府能帮助还债，因为其他有这样需求的州一定会要求相同待遇。

　　根据费舍尔整理的时间表，今年8月30日，波多黎各为了解决财政危机成立的工作组就要提交经济和财政改革计划，重点是对债务的重组。9月30日，当2016财年第一季度结束的时候，波多黎各政府发展银行如果还不能借到新的资金就没钱了。10月1日，工作组提交的经济和财政改革计划要正式进入当地议会表决。

　　高盛的研究报告表示，波多黎各比希腊好的地方是银行存款都有联邦存款保险，所以不需要担心像希腊一样出现挤兑和资本控制的局面。

　　但是究竟是债权人承担减免债务的损失还是波多黎各政府接受增收节支的紧缩财政，波多黎各政府和债务人组成的团体在媒体上争吵不休。波多黎各已经拒绝之前多家对冲基金提出的债务重组方案，认为投资人承担的损失还不够。这点倒是与希腊政府之前的态度极为相像。