收益互换新增业务遭叫停 影响或有限

　　A股去杠杆并未随着场外配资存量清理告一段落而结束。事实是，监管层在清理了存量配资、降低了两融门槛之后，又开始向场外衍生交易动刀。

　　11月27日，证监会证实已向券商传达相关要求，叫停变相配资即融资收益互换业务。加之上周五A股大跌再现，有市场人士担忧，继配资清理后，叫停融资收益互换可能再次引发A股巨震。不过，随着29日证券业协会对叫停细节的明确补充，本次去杠杆的监管口径和方式相比清理配资，都有了微妙的变化。

　　对比之下，券商收益互换业务和场外配资，在规模、合规性、客户准入标准等方面都存在诸多差异。熟悉此业务的券商人士对《第一财经日报》称，叫停融资类收益互换，确实激起了市场的恐慌情绪，但对A股震荡有限。

　　近800亿存量曝光

　　“部分证券公司利用收益互换业务向客户融资买卖证券，实际上已经演变为一种配资行为，偏离了衍生品作为风险管理工具的本原。”上周五，证监会如此明确叫停融资类收益互换的理由，指出融资类收益互换实际是变相配资。

　　在随后29日证券业协会的解释说明中，监管层再次明确，目前证券公司开展的融资类互换业务实际演变为杠杆融资买卖股票的行为，并且存在一定的违法违规隐患和潜在系统性风险。因此，为防范市场风险，促进收益互换业务回归本原，证券业协会要求证券公司对融资类收益互换业务进行清理规范。

　　证券业协会发布融资类收益互换存量数据显示，截至2015年11月27日，30家证券公司融资类收益互换未了结规模约785亿元。曝光存量之外，证券业协会向市场重点解释了此次融资类收益互换清理主要包括四个方面：一是停止新增此类业务；二是存量业务可按合同继续履行，但不得延期；三是对于客户的融资需求，可以通过融资融券业务在场内规范进行；四是其他满足客户风险管理等合理需求的场外衍生品业务仍可正常、规范开展。

　　实际上，券商收益互换业务对于市场而言，较为陌生，又缘何此番突然引发监管层特别关注？

　　实际上，收益互换是机构间私募产品报价与服务系统（下称“报价系统”）所开展业务中占比最大的种类，而在当前券商开展的收益互换业务中，对融资型业务的需求又最高。报价系统的数据显示，今年10月在线签约规模新增3.99亿，本年累计初始名义本金达57.08亿元。其中，10月互换类新增名义本金3.29亿元，期权类新增0.7亿元;年内互换类累计合约107个、名义本金46.05亿元，期权类累计合约75个、名义本金11.05亿元。

　　对于该业务，有券商分析人士对《第一财经日报》称，目前尚处于成长初期，确实存在漏洞，比如和配资类似，与券商进行收益互换买入股票的实际出资人可能并不能被明确监管，不排除有人借券商自营盘之手隐藏身份买入股票。

　　该人士还称，此前监管层刚刚将两融的融资杠杆率最高降至1倍，足以看出监管层对杠杆的谨慎态度，而融资类收益互换的杠杆普遍都可放到2至3倍，明显高于监管红线。“这里面到底杠杆有多大有时无法被明确监管到。”该人士称。

　　“当互换业务日趋成熟，可能会有部分人在场外借助互换这一工具实现加杠杆配资。其他杠杆都有过一轮清理，互换业务也存在隐患，加强监管是为了这个市场运行得更规范。”涉及互换业务的某券商人士也对《第一财经日报》强调称。

　　恐慌余震或有限

　　此轮叫停融资类收益互换，在证券业协会的补充解释之前，市场曾一度陷入恐慌，主要原因则是担忧A股再如配资清理一般演绎一场大跌。

　　“周五的大跌和叫停融资收益互换有关，但证券业协会出来解释后，比较大地缓解了市场的恐慌情绪。”国金证券首席策略分析师李立峰对《第一财经日报》称。在李立峰看来，叫停融资类收益互换更多为的还是对相关业务的规范，监管层主动解释说明也表明这次的杠杆清理相比配资清理更为有节奏。

　　“收益互换的本源，是对资金不同需求的互换，在发展过程中出现了变相配资的行为，但这并不是互换最主要的功能。当市场监管未来更加完善，想要钻空子的融资客不能如愿时自然就离场了。”涉及互换业务的券商人士称，市场对此举的反应略过度，一定程度上是由于市场情绪尚未稳定，对清理配资所导致的市场影响记忆深刻；当周五再度下跌时，极容易找到叫停融资类互换做理由。

　　该人士认为，从不足千亿的存量规模和暂停新增、维持存量业务等措施来看，此次叫停对市场的影响有限，更多表现在市场对杠杆工具的忌惮情绪上。他强调，当制度和产品设计得更完善，这个市场将回归本源、继续发展。

　　对于收益互换业务，《第一财经日报》记者比较发现，除了规模远逊色于配资外，和配资相比，作为衍生品交易，该业务“有法可依”，客户则以机构为主，对客户准备标准要求较高，比如某券商要求其股票收益互换终端客户净资产规模在3000万(含)以上、具备不少于5年的证券市场投资经验等，这意味着多数此前从事场外配资交易的散户被此业务拒之门外。

　　从监管要求来看，目前暂被叫停的只是融资类收益互换业务，主要是出现了变相配资的行为。上述券商人士认为，与配资、两融等工具相比，收益互换此前也并非主流的杠杆工具，市场不应妖魔化地看待这一产品。

　　在上述券商人士看来，融资类互换业务存量规模影响并不大，且处理方式较为缓和。使用收益互换可以做很多业务，即便现在融资类互换被叫停，互换期权业务的市场需求也是很大的。

　　对于本周叫停融资类收益互换是否会继续影响A股市场，李立峰认为“问题不大”。不过他同时补充道，对于后续的影响，则还应该等待看此次去杠杆将告一段落，还是只是“故事的开始”。