货币政策传导问题是中国金融运行和金融调控中最复杂、最现实的问题，涉及到宏观经济政策和微观经济运行，关系到货币政策的选择。最近几年，我国经济金融运行中出现的货币流通速度减慢、商业银行惜贷、中小企业融资难等问题，都与货币政策传导有着直接或间接的关系。由于我国正处于建立社会主义市场经济过程之中，金融环境和金融结构具有很大的不确定性，货币政策传导问题越来越受到关注。

　　从现行货币政策传导机制来看，其主要问题表现为：在总量调控上，货币政策传导的可控性程度低。在当前新旧体制交替的改革时期，由于受经济发展的大环境制约，中央银行宏观调控手段还不能完全适应我国当前经济金融发展的实际情况，尽管中央银行能控制和调节基础货币量，但却不能完全有效地控制社会货币供应量。在调控方向上，货币政策传导的可控性程度在降低，调控效果不理想。中央银行的各种间接调控手段由于缺乏必要的经济金融环境，难以有效地影响国有商业银行的经济行为，所以货币政策传导方面的可控性不断降低。在时间上，货币政策传导的时滞在进一步扩大。种种迹象表明，我国货币政策在传导过程中确实存在一定的梗阻现象，甚至在某些方面出现了传导扭曲。应当说，货币政策传导不畅是当前制约货币政策效应扩大的主要因素。究其原因主要在于：

　　从货币政策目标来看，中央银行货币政策的最终目标与商业银行经营管理目标在理论上是统一的，但在实际操作中是矛盾的。目前，我国中央银行为实现宏观经济增长的最终目标，而推行的稳健货币政策与国有商业银行现行的以防范风险为主的稳健型经营目标约束，势必产生宏观与微观目标的非一致性，直接导致货币政策传导机制的运作效率降低，在客观上造成中央银行货币政策效力大打折扣。

　　从货币政策工具来看，利率杠杆在宏观调控中没有发挥应有的作用。在我国，利率市场化程度还不高，利率尚未真正进入我国货币政策中介目标和操作目标系统，一方面使得中央银行无法充分利用利率的有效传导作用来实施其货币政策，另一方面利率的非市场化不利于优化资源配置、调整经济结构，也不利于提高对人民币汇率的调控。

　　从宏观金融调控来看，目前仍然是直接的行政指令管理与间接调控并行，有些指导性的管理会演变为指令性管制，从而也削弱了银行的活力。运行模式和管理体制上的矛盾，往往会造成市场信号与政策信号的不一致，并因此会引起商业银行的行为紊乱和预期失误，最终使货币政策效果大受影响。

　　从货币市场体系来看，尽管我国货币市场已经得到很大发展，并且在货币政策传导中开始发挥出积极的作用，但货币市场发育的深度还远远不够，也成为限制货币政策有效传导的重要因素。一方面，我国货币市场中银行间市场相对发展较快，票据市场发展严重滞后，中央银行对货币市场的调控不能有效地作用于实体经济；另一方面，我国货币市场相互割裂，参与主体不够广泛，市场容量有限，难以对宏观经济运行产生足够的“冲力”。

　　从汇率形成机制来看，当前的人民币汇率形成机制并不能全面地反映外汇的供求情况，市场对汇率的调节还受一定限制。这些年来，包括亚洲金融危机期间，人民币汇率在国际收支平衡、外汇市场供大于求的基础上，保持了基本稳定、略有升值的态势，对国民经济的稳定发展做出了突出贡献。但这种汇率形成机制本身是在强制结售汇及外汇周转限额约束下形成的，必然使得中央银行在综合运用汇率政策、货币工具干预外汇市场过程中处于被动地位。

　　从银行经营机制来看，商业银行经营机制不健全也影响了货币政策的有效传导。目前国有商业银行的体制转轨尚未完成，市场化程度还不高，传统的运作模式与市场化的运作模式相互磨擦，大大消耗了银行系统的能量，从而使货币政策信号在银行系统衰减。再者，由于国有商业银行严格的业务内控机制的硬约束，从客观上必然导致货币政策传导机制的微观基础缺乏必要的灵活性与有效性，这是造成货币政策终极效应弱化的最重要的微观成因。

　　从企业管理水平来看，由于现代企业制度尚未完全建立，国有企业仍存在于长期依赖国有银行的思想，风险和利益约束机制不健全，对货币政策的调控意向难以做出及时、灵敏、积极的反应，从而影响到货币政策的传导效果。作为货币政策的重要微观客体，货币供给的主要接受者，这一状况大大降低了对货币需求的能力。同时企业有效的管理机制和治理结构尚未建立，对宏观金融的调控信号还不能做出灵敏反应。

　　根据以上分析可以得出这样的认识：我国货币政策传导机制的变革既是必要的也是必须的。随着我国金融体制改革的深入和加入ＷＴＯ，我们需要以理性的眼光审视改革，以科学的态度对待改革。货币政策传导势必出现新的矛盾和问题，但我们相信，问题和解决问题的办法会同时产生。因此，笔者以为，现阶段要改善货币政策传导渠道，应该主要从消除制度性障碍入手。

　　——考虑我国区域性经济特征，适当制定出切实可行的区域性货币政策，进而增强货币政策传导的实效性和地区差别性。根据我国经济金融地区差别明显、发展不平衡的现实，为了使货币政策更符合区域经济金融的实际情况，在制定和出台货币政策时，在与国家的货币政策协调一致的前提下，授予人民银行大区分行根据本地区经济金融运行整体状况、特点以及货币政策实施情况，制定相应的区域性货币政策的权力以及在商业银行业务创新上适当的审批权限，或在出台货币政策时按照区域性经济的特点实行因地制宜、分类指导的政策，促使货币政策的实施更能满足经济发展的需要和金融机构发展的需要，以提高货币政策的实效性和针对性。

　　——深化商业银行特别是国有商业银行体制改革，为货币政策的高效传导构筑良好的传导轨道。一是尽快建立商业银行现代金融企业制度，完善商业银行法人治理结构，提高商业银行对人民银行货币政策间接调控的敏锐性。二是进一步完善商业银行经营机制，强化货币政策传导的实效性。改变目前信贷管理过于集中的局面，对各分支机构应根据经济发展水平、投资收益状况和资金成本承受能力，实行区别对待的信贷政策。三是完善信贷约束激励机制。建立和完善责、权、利对等的激励机制，促进分配体制由单纯的保障型向保障与激励兼顾型转变。四是增强业务创新能力，加强服务手段。根据经济发展的需要，商业银行应不断开拓新的业务领域，积极创新业务品种，完善服务手段，提高员工素质，增强业务经营的灵活性。

　　——加快我国产业结构的调整、升级和优化，淘汰和压缩过剩生产力，稳定市场供求状况，增强国民经济活力。实践证明，按市场需求实施总量调控、产业升级，改善市场供求关系，是改造传统产业、加快产业优化升级、全面提高素质和竞争能力的重要环节，是提高经济运行质量和效益的必由之路。目前，中国虽已初步建立社会主义市场经济体系，但在经济运行中在坚持市场配置资源的基础性作用的同时，政府应注重加强在重要生产领域发挥导向和调控作用，保持商品供求基本平衡。政府应该利用产业发展政策、行业调整规划及指导性的总量调控目标，通过发布信息、把握动态、综合协调，发挥行业协会作用等等，引导企业根据市场需求组织生产，使国民经济更具活力，为货币政策的传导创造一个良好的宏观经济环境。

　　——加快我国利率市场化改革进程，发挥资金市场价格信号的导向作用。利率市场化需要一个相当长的过程，一方面需要继续完善现有的利率决定机制，另一方面要不断扩大市场在利率形成中的作用。同时，着力推进企业制度和金融体制改革，提高企业和居民对利率变动的敏感性和货币政策的有效性。我国利率市场化的最终目标是，存、贷款利率主要通过市场竞争形成，建立起中央银行调控下的、以市场为基础的利率生成机制，以充分发挥利率作为资金价格信号的引导和调节作用。首先，在总结外币利率市场化改革经验的基础上，继续深化外币利率改革，逐步实现外币存款利率的彻底市场化。其次，加快本币贷款利率市场化改革。要尽快在全国范围内统一金融机构贷款利率的浮动幅度和范围，在此基础上，逐步放宽贷款利率浮动的幅度，最终实现贷款利率的完全市场化，中央银行只管理贷款利率的下限。再次，逐步实行本币存款利率的市场化，存款利率市场化是利率改革的核心，也是利率市场化改革风险最大的一环，因此，本币存款利率的市场化改革应该作为整个利率市场化改革的最后一个环节，慎重、稳妥地推行。

　　——进一步加大对金融市场的引导，促进货币市场和资本市场的共同发展，充分发挥金融市场在货币政策传导中的作用。一是培育和完善市场主体，积极发展货币市场。当前要从扩大货币市场主体，提高资金使用效益，增加同业拆借市场吞吐基础货币的能力等方面加快货币市场的发展，建立一个多元化、高效率的货币市场体系。二是适当放宽经济落后地区中小金融机构特别是农村信用联社加入银行间同业拆借市场的条件，对不具备市场主体资格的，可通过具有市场主体资格的银行代理融资，使大量中小金融机构间接上网进入拆借市场，为经济欠发达地区货币市场的发展和货币政策的有效传导创造有利条件。三是大力发展票据市场，使票据市场在货币政策传导中的重要中介作用得以充分发挥。四是积极发展资本市场。为了发挥资本市场对货币政策传导的作用，应该尽快建立健全证券市场体系，为货币政策作用的有效发挥创造必要的条件。

　　总之，对货币政策传导的问题，只要我们不断深化经济、金融体制改革，加强对货币政策执行中各行为主体的研究，创造政策执行所必需的良好客观环境，增强金融体系中各成员、微观经济中各主体对货币政策的敏感性，货币政策传导不畅的问题就会得到逐步解决，货币政策将会对经济、金融运行产生更加积极和深刻的影响。

　　（作者 许传华）