雅戈尔（600177）3月7日披露2005年年报。2005年实现主营业务收入462815.16万元，同比增长11.38%；实现净利润56479.09万元，同比增长1.24%。主要财务指标分别为：每股净资产2.31元，全面摊薄每股收益0.3435元，每股经营活动产生的现金流量净额0.6806元，净资产收益率14.86％。拟10派2.50元(含税)。

　　基本情况

　　该公司主要从事服装、纺织和房地产业务，2005年“雅戈尔”衬衫平均相对综合市场占有率为11.8%，已连续十一年居同行业第一位；2005年“雅戈尔”西服平均相对综合市场占有率为12.4%，已连续六年居同行业第一位。“雅戈尔”夹克和领带2005年又被中国名牌战略推进委员会授予“中国名牌产品”称号。至此，该公司已拥有衬衫、西服、西裤、夹克和领带五项名牌产品，在国内同行中优势明显。

　　业务点评

　　该公司2005年业绩增速不高主要是因为房地产业务的收入同比下降16.24％造成的。公司服装业务增长12.55％，其中西服业务的增幅达24.52％，服装业务综合毛利提高了2.06各百分点；纺织品和出口业务更是高速增长，增幅分别达134.16％和41.78％。该公司纺织业务具有产业链一体化的优势，综合竞争能力较强。2005年的高速发展得益于色织布项目二期和毛纺项目建成投产，目前已开始筹办色织布三期项目，毛纺项目还引入具有国际竞争力的合作伙伴，发展后劲看好。2006年，该公司计划主营业务收入、净利润等主要指标均比2005年有较快的增长。内销坚持品牌经营，开发适应市场需求的高附加值的产品，在保持传统男士正装优势的前提下，增加休闲类产品的开发；外销一方面拓展国际新市场，另一方面，在不断提升产品档次和工艺的同时，调整传统外贸模式，由OEM加工逐渐向ODM加工转变，通过为国际品牌加工逐步积累经验，最终实现公司自有品牌产品的出口。房地产方面，公司具有土地储备和资金的优势，雅戈尔置业专注于精品楼盘的开发和配套服务的提供，在宁波市场位居首位；2006年西湖花园可以完成交付，海景花园部分和甬城金大地和溪林春天二期可确认收入，预计销售收入为15亿元左右。

　　股改对价

　　该股目前市盈率11.5倍，是纺织服装行业上市公司中除了G凯诺和G红豆两只G股外最低的。该公司大股东在股改方案中承诺2005年至2007年净利润的年均复合增长率不低于20%，否则向流通股东每10股追送1股。可见该公司大股东对其未来的业绩增长很有信心。

　　历年回报

　　该公司上市以来，一直以稳健的收益回报投资者，2003-2005年平均每年每股派息0.32元。该股2005年的税后派息率高达5.696％，而且大股东在股改方案中承诺2006-2008年度现金分红不低于10派2元，否则向流通股东每10股追送2股，也就是说未来三年该股的税后派息率也都将保持在4.557％以上。如此丰厚的现金回报是A股市场相当罕见的。

　　价值评估

　　该股目前市净率1.71倍，但该公司的净资产有四项是被严重低估的：一是“雅戈尔”商标由上市公司拥有，其无形资产价值是按账面值入账的，几乎为零；二是其对G中信的持股，尽管股改后由2亿股减少到18654.8163万股，但在股改之后已经成为流通股，其中12407.5万股今年8月15日就可以上市流通了，其余6247.3163万股明年8月15日也可以上市流通，即使按G中信的历史最低价计算，也将大大增值；三是对宜科科技的持股，股改后也还是按账面值计算的；四是用于房地产开发的土地储备也是按购入价入账的，这些年来增值明显。转债问题该公司的问题在于，到2005年底还有47741.7万元转债尚未转股。由于雅戈转债将于4月3日到期，每张可转债到期本息合计104.70元/张(利息含税)，而目前二级市场价格高达117.02元，所以在股改之前，其转债应该会完全转股———按3.35元的转股价，将会使该股总股本增加14251.25万股，达到178692.47万股，会在一定程度上摊薄其每股收益。但由于该股总股本本来就比较大，摊薄效应并不明显，以2005年的业绩为例，摊薄后每股收益将从0.3435元降至0.316元，市盈率也还是只有12.5倍。该股的股改对价是每10股派1份存续期1年、行权价3.80元的欧式认购权证和7份存续期1年、行权价4.25元的欧式认沽权证，这8份权证即使按目前权证市场的最低价0.435元计算，价值也有3.48元。尽管比不上其他多数公司的对价高，但是对于股价本来就低估的该股而言，还是能进一步降低其估值，从而吸引投资者。

　　筹码变化

　　去年第四季度，该股股东数从9月底的129301户减少到年底的122645户；去年底，至少有5家基金合计持有该股4396.4万股，占其流通盘的5.71%；华泰证券、招商证券等券商和东方汇理银行、瑞银等QFII也都大量持有该股；其控股股东宁波青春服装厂也持有其1708.12万股流通股，占其流通盘的2.22%。

　　潜力所在

　　公司8日公布信息：非流通股东宁波盛达发展公司和宁波青春服装厂近期通过上证所交易系统增持了雅戈尔流通股（截至3月6日收盘，宁波盛达发展公司增持了960万股，宁波青春服装厂增持了1475.4588万股），两家股东合计增持2435.4588万股，占雅戈尔总股本的1.43%。由于雅戈尔已进入股改程序，这两家股东特别承诺，本次增持的雅戈尔流通股将放弃参与股改相关股东会会议表决的权利。这两家股东表示，还有进一步增持雅戈尔流通股的计划。该股价值明显被低估，可在回调中寻找逢低介入的机会。（集敏）