高盛发布投资策略报告 称估值合理不提倡救市

　　高盛：估值合理 不提倡救市

　　■本报记者 单羽青 实习生 王丽娟

　　从非理性繁荣到非理性灾难，A股市场开始重回现实。

　　近日，高盛发布了一份中国投资组合的策略报告，指出尽管市场普遍对各种宏观因素、政策以及市场问题感到担忧，但中国的长期增长前景基本保持完好。

　　估值已经变得合理

　　高盛将沪深300指数的12个月目标点位下调至2820点，意味着仅有0．9％的下行空间。

　　高盛中国首席策略师邓体顺认为，目前的估值已经在相当大的程度上计入了周期性及盈利下行风险，并为那些能够承受短期市场震荡的投资者提供了长期投资机会。

　　2007年年底，邓体顺就表示，2008年已经到了一个估值倍数收缩风险超过基本面的关键时刻了。市场高涨的情绪和充裕的流动性可能在2008年上半年推动A股市场达到难以为继的高水平，此后则由于对盈利增长、利润率和估值方面的担忧开始回落。

　　中国A股市场目前的估值倍数已较去年的高点下跌了50％以上，报告指出估值倍数收缩是A股市场走势疲软的主要原因。因此，对于投资者来说，应该在投资框架内采取谨慎的估值原则。

　　邓体顺在接受中国经济时报记者采访时指出，目前的估值情况还没有完全反映出宏观盈利水平，但大体上已算合理。

　　企业盈利存在下行风险

　　高盛依然看好中国具有吸引力的基本面以及长期增长的潜力。

　　报告指出，在可预见的将来，中国在发展中国家以及较发达国家中仍将是增长最迅速的国家之一，中国仍是少数几个投资者可能继续寻求长期增长机会的地区之一。虽然全球需求的走软引发了投资者对中国中期增长前景的大量悲观情绪，但预计，国内需求的稳步上升将在一定程度上抵消净出口增长的放缓。如果央行继续通过实施贷款配额、提高法定存款准备金率和货币升值来抑制整体货币增长，通货膨胀也将会逐渐回落。

　　在邓体顺看来，最值得忧虑的是企业盈利问题。

　　虽然市场估值已经显著收缩，风险回报状况看起来更为均衡，但高盛对整体A股市场的2008和2009年盈利前景仍持较为谨慎的态度。

　　A股企业2008年一季度每股盈利同比整体增幅为14．5％，低于26．6％左右的2008年全年增长率市场共识预测，并明显低于51％的2007年每股盈利增幅。今年至今为止，仅有14．5％的公司在2008年中报公布之前发布了业绩预增公告。利润率和投资收益都在不断减少，油价的不断攀升可能会更加侵蚀企业利润。

　　邓体顺强调说，企业的盈利质量在下降，问题出在现金流亮起红灯。虽然企业因为各种原因使账面资金额增加，但现金流却 没有回来，盈利虽然是上涨的，但现金流是下跌的，从而导致经营性现金流出现负增长。短期来看，在不断恶化的商业环境中，市场对于盈利的共识预测过于乐观。

　　救市不能真正解决问题

　　高盛报告分析认为，近期市场的下挫体现出投资者对于一系列不利因素的担忧情绪。其中包括，全球经济增长放缓；大宗商品价格攀升环境下全球市场对于通胀的担忧；雪灾地震给中国经济带来了供应面紧张；政府的限价措施以及电信行业重组等提高了股票市场面临的短期政策风险溢价；市场估值缺乏支撑；企业盈利可预见性的恶化；限售股的出售压力等。

　　对于政府是否应该救市，“我带女儿去沙滩，她自己跑跑摔倒了，我会让她自己爬起来。”邓体顺这样来形容当前政府与股市的关系，他认为中国市场要想正常发展，需要一个痛苦的破茧过程。

　　4月23日收市后政府宣布将印花税下调，沪深300指数对这一救市举措反映积极，接下来一周的涨幅超过16％，而在后来几周回落了25％。

　　邓体顺认为，干预政策无法改变整体市场的长期增长前景。在经济开放程度越来越高的同时，股市越发受到市场基本面的推动，而政府行为对企业的盈利是没有任何影响的。一些利好的政府政策只会产生一些短期影响，同时行政措施往往会破坏自由市场机制，给社会造成无谓损失并带来道德风险，并引起不必要的市场波动。

　　对于几条经常提及的政策支撑措施，高盛报告认为，市场平准基金可能是无效的政策手段并且在全球主要的发达市场上很少采用；股指期货和融资融券的推出与股指走势之间的相关性并不明确；监管者进一步下调印花税的空间可能有限。