经济学人：新兴经济体是否将改变全球金融版图

　　绘制一条不同路线

　　新兴经济体是否将改变全球金融版图？

　　“美国曾经是中国发展的模板，”在北京的中国著名经济学家余永定认为，“但是现在它制造了这么大的混乱，我们自然就会重新思考了。”

　　全球金融的未来依赖于北京和其他新兴经济体的重新思考后所做出的决定。

迄今为止释放出的信号都是复杂的，即便是在同一个国家内。比如印度，长期来坚持自由主义理念的中央银行最近改变了它允许信贷交易的想法。他们正在争论现在发生的危机表明此时并非是推行这种改革的恰当时机。但是八月底印度推行了一项交易流通衍生计划，为民众提供了一种规避卢比价值波动风险的手段。

　　中国官员很罕见地直言不讳华尔街的失败。但是如同从英国到澳大利亚这样的几个富裕国家，它们已经在误导下禁止或控制短线交易（抛售借入股票）以努力遏制股价的下跌趋势。不过，中国的国务院赞成投资者们进行信贷赊账交易或者出售短线股票。

　　大体上，新兴经济体对盎格鲁-撒克逊式金融的态度都是非常注重实效的。相对于今天华尔街的灾难，它们更多是从1990年代那场将他们席卷进去的金融危机中学到教训。这些危机比富裕国家迄今所见到的任何危机都造成了更大的经济伤痛。比如，墨西哥的GDP在1995年下跌了6%，印度尼西亚则在1998年暴跌了13%。

　　那些经济崩溃的惨痛带来了深刻的教训：外债是危险的。IMF不惜一切代价去规避这个风险，并审慎地要求为对冲基金建立广阔的外汇储备。富裕国家的外汇储备一般相当于他们GDP的4%。新兴经济体的外汇储备也是很相似的，但是在过去的十年里这个比率已经平均升高到GDP的20%。中国有着异常庞大的高达1.8万亿美元的外汇，其他8个新兴经济体也都拥有超过一千亿美元的储备。

　　乍一看，雄厚的外汇储备对新兴经济体大有益处。这是一个在现在的全球骚乱中得到证明的理由。但是就像那些特别报导所讨论的一样，这些对冲基金引入了非常多扭曲而僵硬的制度，这不仅扩大了全球金融泡沫也加剧了国内的通货膨胀。新兴经济体现在所面临的挑战是建立一个更具有弹性的安全的全球金融体系。

　　那些理论著作是不可靠的。自1990年代的经济危机后，经济学家们就更紧密地着眼于研究穷国能够从全球资本市场一体化中获取什么。答案并不是很多。2007年，美国布鲁金斯学会组织了一项极具影响力的研究。这项由康奈尔大学的艾斯沃•普拉萨德（Eswar Prasad）教授、芝加哥大学拉胡•拉甲（Raghu Rajan）教授以及华盛顿彼得森国际经济研究所的奥维德•赛博拉曼尼亚（Arvind Subramanian）教授共同发起的研究表明：相对于国际金融，穷国更依赖于国内储蓄来为他们快速增长的投资筹措资金。

　　外国资本不会帮助新兴经济体国家去更好应对突如其来的收入下跌。在普拉萨德先生和来自IMF的阿伊汗•科斯（Ayhan Kose）以及马克•特洛尼斯（Marco Terrones）所做的另一项研究表明，新兴经济体的波动性在最近几年里迅速增长。金融体系脆弱的穷国看起来无法与外国资本的洪流相抗衡。金钱和财富一样，经常被投入到没有获利的地区。这种流动看起来加剧了恶性循环。

　　消息也不总是坏的。也有研究表明，外国直接投资和资产流动引进了先进的科技和公司管理技能。这些现象说明，外资银行和外国人投入到证券市场的资金间的竞争能够改进新兴经济体自身的金融体系。但是在沃尔克先生对美国的金融全球化路线发出质疑的很久以前，学者们已经开始思考这一问题。

　　远离象牙塔

　　略带讽刺的是，这些学院派们的反击恰巧发生在新兴经济体与世界其他部分在金融上联结得更加紧密的时刻。总而言之，在新兴经济体国家的人民已经把大约1万亿美元存放到外国银行了。这个数字相对于2002年已经增长了三倍。无论如何比较，总的资金流动——包括新兴经济体——从上个世纪90年代中期以来不断增长并在这几年里里飞速发展。这些流动资金的结构也发生了变化：外国直接投资以及资产净值流动的上涨速度已经远远超过了债务。但是金融一体化的整体水平却依旧值得关注。

　　金融全球化步伐加快部分是因为政府漠视学院派理论家们的质疑。绝大部分国家都在继续推进，特别表现在资产净值和外国直接投资上。根据世界货币基金组织的资本监控数据，从1995到2005年间只有两个新兴经济体关闭了他们的固定资产账户；与此同时却还有14个国家完全开放；介于两者间的其他国家也都倾向于更公开。

　　与此同时，外资银行正逐渐扮演着更重要的角色。到2007年为止，有大约900家外资银行在发展中国家开设了分支机构。他们平均占有这些国家大约40%的银行借贷业务，比十年前增加了20%。在某些地区，尤其是东欧和拉丁美洲，外资银行已经控制了当地的金融系统。即便是像中国或印度这样已经放慢批准外资银行进入的国家，也在过去的十年里大大开放了国门。

　　更重要的是，不管背后是怎样深思熟虑的政策选择，金融一体化正在加速发展。在一个有着严格的资本控制，但是紧密联系的世界乃至国家都能够看到现实资本流动的增加。一个解释是越来越多的贸易不可避免地产生了更多的资本全球化。金融基础的增长能够更好地支撑起全球供应链。大量的贸易流动使得公司规避资本控制变得容易，只需要高估或低估他们的服务价格。经济飞快的增长已经把新兴经济体变成一个对外国投资者以及他们自己的侨民更有吸引力的目标。他们能够寻找到处理资本管理的途径。

　　由于新兴经济体越来越全球化，和资金管理联系在一起的偏差在扩大，相关支出正在提高。为防止突发的大规模资金流动而设立的暂时性税收在其中扮演着一个角色，即使他们有时被证明是反效果的。比如泰国，曾在2006年向流入本地证券市场的外资征税，但是在看到市场陷入困境后又很快改变了这个决定。在很长的一个时间里，由这些政策导致的偏差的后果变得更加难以承担。比如中国，有着新兴经济体中最严格的控制。它几乎与世界资本市场绝缘，但是那些用来控制投机资本的管理措施正变得更加粗暴。七月以来，中国国家外汇管理局已经要求获得更多的出口收入信息。对那些大量的小规模出口商而言，这是一个巨大的负担。很遗憾，中国所抵制的金融全球化是全球化不可逃避的一环。

　　这意味着最适合向新兴经济体提出的问题不是金融全球化是好还是坏，而是如何获利最多而且付出最少。答案是更多地去依靠市场——而不是减少，不过要尽量避免富裕国家犯过的错误。

　　新兴经济体在国内需要采用更多新的金融手段。新兴经济体的国内金融已经发展得如此庞大，但是其中最大的几个经济体的金融体系却依旧停留在令人惊讶的原始阶段。例如印度，有着历史悠久的资本市场，但是银行系统是如此落后而且受到政府诸多指令的阻碍。印度大约40%的银行借贷集中于如农业这样的“优先部门”里。对普通市民而言，借贷的主要来源是地下高利贷放贷者。

　　更艰巨的问题是如何处理外资。这张解决方案列表的最上方应该是更具有弹性的货币政策。新兴经济体对全球资本流动开放的风险是难以预期的。资金的流入和流出将导致本地资本市场的波动起伏，并且影响到实体经济的货币需求量。那些允许外资银行进入本地市场的国家将受到这些银行在世界其他地区的财富的影响。比如，欧洲银行在美国抵押市场造成的损失将导致匈牙利的信用紧缩。

　　为了解决这些波动，新兴市场就需要遵循富裕国家曾做过：更大弹性的利率和汇率政策。通过允许让本国汇率贴合资本流动的盈亏而上升或下跌，新兴经济体就能够保持对国内货币环境的有效控制。发展中国家的企业和投资者也需要分担由盎格鲁-撒克逊式金融体系衍生发展而来的风险。有一些国家已经这么做了。例如巴西的外汇衍生市场，这是世界上最久远且透明的市场之一。其他的市场，尤其在亚洲，还有很长的路要走——即便印度近期的改革颇有成效。

　　为解决积累大量外汇储备的需求，货币流动更大的弹性也将带来更稳定的全球货币体系。储备中的对冲基金能够被用于推进本地金融发展。在《经济观察期刊》2008年夏季号中，普拉萨德和拉甲提出了一个很具诱惑力的建议。像中国和印度这样拥有大量外汇的国家，应该允许共同基金（不管是本地的还是外国的）介入本国货币的购买——只要他们能够从中央银行购买外汇。而这些共同基金能够代表本国居民在外国进行投资。结果可能是一种可控制的资金外流自由主义，这其中也包括在国内建立新的金融机构和手段。石油进口国能够通过为居民发放石油股息而达到相似的效果。而这个石油股息是能够通过类似的共同基金进行对外投资的，在新兴经济体外资管理模式下能逐渐转换成私营部门。这会让来自中国或沙特阿拉伯的私人投资仔细打量华尔街崩溃后的那些待售商品。

　　政府的大手

　　但是，目前还是向着相反方向发展。亚洲的政府们和新兴的石油出口商们已经控制了大约7万亿的金融资产。其中绝大部分是以货币储备形式存在的，其他部分则是以主权基金形式存在。麦金利全球研究所预计这个数字在2013年将达到15万亿。如果这样的话，主权基金将成为全球资本市场一股强大的力量。这个数额相当于全球保险公司价值的41%，全球共同基金的25%以及全球抚恤基金的三分之一。

　　还有一个略带讽刺的话题在延续着。基本上，新兴经济体屏蔽了那些认为全球资本流动具有危险性的反市场怀疑论者的声音。不过相反的，一个让统计学者屈服的诱惑是：政府已经积累了大量的资本，这改变了远早于华尔街金融风暴前建立的全球金融的性质。无论这些基金的管理如何专业，政府控制的如此巨大的金融资产也将改变国家和市场间的平衡。他们也将增加全球一体化的最大风险：贸易保护主义抬头。