对于今年以来宏观经济走势如何判断是一个焦点。第一季度GDP增长率很高，达到9.9％，第二季度遇到非典，大家认为今年下半年可能会进一步降低，但是到了第三季度，又向上反弹，结果引起经济界一场争论。争论的焦点是“经济是否已经过热”。持反对意见的人拿出了历史上大家公认过热时期的经济

　　状况与现在情况一条一条地对比，结果表明，几乎所有症状都对不上号。持支持意见的人们认为自己对经济运行情况的了解比前者要更清楚，感觉也应更加准确。之所以说服力不强，是因为传统的对经济过热的判断标准没有为他们提供有力的论据。

　　判断标准也应与时俱进

　　国家信息中心的高辉清认为，随着科技进步和生产能力的提高，经济运行发生了很大变化，对经济过热的判断标准也应与时俱进。他说，根据传统的判断标准，经济一旦出现过热，必然表现为：（1）物价持续快速上升；（2）居民消费全面高涨，许多商品供不应求；（3）生产在能源或原材料方面遇到瓶颈制约。这些都是由于居民消费太旺盛所致，所以可以定义它为“消费推动型经济过热”。随着科技进步和生产能力的提高，商品供不应求的现象已经越来越少了，经济过热更多地表现为另一种新的形式，可以把它定义为“投资推动型经济过热”。这种过热是由过度投资所导致，后果是产能大量过剩，产品供给远远大于市场需求，物价不断下跌。只有在经过长时期的调整之后，市场才能实现“出清”，经济景气才能缓步上升。

　　站在这个角度上观察今年投资的状况。今年一至三季度，投资需求成为拉动经济快速增长的最主要因素，其中固定资产投资同比增长30.5％。由于目前我国的投资品价格较低，所以今年扣除价格因素的实际投资增长率仅次于1992年～1993年，成为我国历史上投资增长速度最快的时期之一。

　　如此高的投资增长，用新的标准是否就能判断为“过热”了呢？也不尽然。同是国家信息中心的祝宝良认为，即便如此，“过热在目前情况下也没有存在”。在他看来，当前投资的高增长在我国现阶段经济发展中有其合理性：一方面，我国进入重化工业化阶段，投资规模大是重化工业化阶段的一个特征；另一方面，我国城市化进程加快，市政建设和基础建设投资需求强劲，这两方面的原因都要求投资高增长期的到来，而我们的股市连续三四年下跌，并没有所谓资产泡沫问题。房地产价格虽然也在上涨，但是不多，7％到8％的样子，没有很大的泡沫问题。

　　消费价格没有上涨，但资产价格上涨了

　　无论是新标准还是老标准，货币供应过量都是一个不争的事实。我国货币供应量增长今年平均水平就达到20％左右，第三季度末增长20.7％，大大地超过了GDP的增长。货币过量供应的问题其实已经持续了多年了。这就形成了一个很大的货币压力。

　　货币超发又没有流向消费品市场，没有形成消费品价格的上升，它跑到哪里去了呢？它可能到资产市场上去了。资产市场主要是房地产、股票、期货。针对此，国务院发展研究中心的吴敬琏教授前不久在上海讲了两个故事。一个发生在日本。日本在上个世纪80年代后期，货币大量超发，但是中央银行始终没有发出警报，也没有采取措施，一直到1989年。

　　其中的问题就出在：他们看的是消费物价指数，消费物价指数完全没有上升。但是1990年崩盘以后，他们得到了一个教训，经济学界也因此修改了原来判断通货膨胀的方法。

　　另一个发生在中国香港。上个世纪90年代一直到1997年，港币大量地超发，但它的物价没有上涨，因为港币是和美元挂钩的，结果超发的货币就表现为房地产价格的上涨。到了1997年以后，房地产市场突然崩盘，现在香港房地产价格是最高时期的30％。

　　中国国际金融公司的专家许小年教授把这种现象称为“没有温度的高烧”————消费价格没有上涨，但资产价格上涨了。会不会出现通货膨胀呢？许小年教授说：“如果扣除国际能源价格的影响，并且剔除了粮食价值对消费物价的影响，我们发现中国经济仍然处于通缩之中，换句话说，还是总供给大于总需求。”

　　通过中央银行进行不断微调

　　中国人民银行货币政策分析小组在《2003年第三季度中国货币政策执行报告》中分析指出：“目前，生产价格、固定资产投资价格、房地产价格快速回升，要防止出现资产价格过快上升，形成资产‘泡沫’的危险。在最终需求不旺、中间产品供大于求的情况下，如果不控制货币信贷的高增长，也可能会进一步加剧供大于求的状况。”分析小组的对策是“适度控制货币信贷的增长，既可以防止通货膨胀，又可以防止通货紧缩”。而决策部门在8月份就陆续采取了一系列措施，比如回收基础货币，将存款准备金率提高了一个百分点。然而，9月末的统计结果表明，金融机构的贷款不仅没有因此而减少，相反还创出了近7年来的新高。按照往年的惯例，银行贷款额将在第四季度再有一个提升。广义货币供应量也继续加速增长，攀上了1997年5月以来的最高点。面对严峻形势，银监会也采取行动，要全面调查四大商业银行及其所属机构的信贷情况。

　　对此，国务院发展研究中心金融所所长夏斌不赞同现在就简单地对经济的快速增长下“过热”的结论，因为经济的急刹车会增加银行大量的不良贷款。他认为，为保证我国经济持续、快速、健康的发展，需要通过中央银行进行不断地微调。如果明年银行贷款速度降不下来，货币供应量速度也降不下来，中央银行将会采取更加严格的紧缩措施。他认为，只要今年全年贷款增长速度不超过23％，明年通货膨胀的压力就不大。

　　不断微调的前提是早决策。如果决策晚了，难免要下猛药。

　　重要的在于提高投资效率

　　在一个多月关于“过热”的讨论中，专家们逐渐细化讨论的内容，把“过热”分为两种不同的形式。我国现在没有“消费推动型经济过热”，在这一点上已经形成共识，对于“投资推动型经济过热”，一些专家虽然持否定态度，但也和持肯定态度的专家一样给予了严重的关注。关注的原因在于它反映出我国经济运行甚至经济体制的深层问题———投资效率太低。

　　这里有一个指标————增量资本产出率（ICOR），这个指标的分母是GDP增长，分子是资本增长，也就是投资。这个指标是美国的克鲁格曼教授给出的。说的通俗一点，这个指标就是衡量增加1元钱的国民生产总值要投入多少固定资产和流动资金，让资本存量增长多少。西方国家一般在1至2这个水平上，就是说主要靠效率而不是靠投入。

　　吴敬琏教授分析：我国的这个指标在1991年到1996年时是在2左右，现在是5到8这个水平上。如果说是5，要投5元钱才产生1元钱的国民生产总值，去年我们新增的国民收入的42％都是用来投资了，今年看起来可能还会提高。 中国人民银行副行长郭树清在上月底召开的“中国改革论坛”上，把“资源配置和利用的效率亟待提高”列为“未来改革面临的挑战”之首。他说：“目前中国经济增长速度位居世界前列。但是每年新投入的资金占GDP的比重按现行统计已超过40％，按现行汇率折算达5000亿美元。投入产出比例很不理想。综合经济效益仍处于较低水平。”

　　讨论至此，当前经济形势究竟“热”与“不热”已显得不那么重要，更重要的是经济运行背后隐藏的投资效率问题，以及投融资体制改革面临的挑战。 （薛小和）