《瞭望》文章：全球化撞击中国股市

　　文/《瞭望新闻周刊》记者王健君

　　5月16日，沪深两市股票出现整体性暴跌，股指跌幅分别高达3.05%和2.43%，上证指数出现今年以来最大一次深幅回落。陈昊南告诉《瞭望新闻周刊》，说自己凭生第一次在“30度的大热天体会了脊背冒冷汗”的感觉。

　　“五一”期间，这位31岁的IT销售人士做了一个令亲友吃惊的决定，“为了买房赌股市”，把原本用来买房的10万元首付款投入了“正在热得冒烟”的股市。5月9日，他拿出8万元抢购广发策略优选基金。可仅仅一周后，就遭遇了5月16日股市的大幅震荡，66只偏股型基金净值重创超过2%。尽管陈昊南没有受到损失，但第一次切实感受到了股市的无情。

　　知名金融专家卢克群接受《瞭望新闻周刊》采访时不无忧虑地说，“今年以来，资本市场出现了稳定发展的转折趋势。但近期股市过快过高上涨，出现了非理性的一面。对此，监管者应给予重视，投资者需理性判断。”五一长假后，沪市综指从节前的1440点附近，连续越过1500点、1600点两个重要关口。截至5月15日，股市今年已经累计飙升40.9%。而且，近日日成交量连续超过500亿元，与1999年的519行情、2000年的网络股行情和2002年的624行情相比，火爆之势“有过之无不及”。

　　沉寂疲软3年多的中国股市，在短短半年不到的时间里重新人声鼎沸。据中国证券登记公司数据显示：4月份以来日均新开户数从上月的不足1万增加到日均1.6万，5月8日新开户数则跃升到近3万，5月15日更高达4.39万。由于新开户人数过多，甚至一度导致中证登公司系统出现超过5分钟的瘫痪。

　　“新增开户数与大盘同步走的现象，说明目前市场深陷‘追涨杀跌’的盲目情绪；刚刚有所复苏的股市突然大涨大跌，也从侧面反映市场风险已经威胁到了资本市场的稳定和健康。”北京证券研发中心副总经理沈小平告诉《瞭望新闻周刊》，仍然处在“休养生息”状态的中国股市，无论是从上市公司的基本面来看，还是从维护股市稳定、确保股权分置改革成功角度看，能够承受的发展势头只能是“相对稳定、适度上涨”，“甚至是‘慢牛’，也不能接受一只‘狂牛’、‘疯牛’。”

　　卢克群更为担心的是，当前中国资本市场已经与全球商品市场和资本市场深度“挂钩”，“此轮行情暴涨暴跌，无不与国际资源价格高企和人民币升值形成的‘中国投资概念’密切相关。”比如，此次引领大盘上攻的主力就是有色金属板块、金融板块和能源板块等等。

　　在他看来，国内国际的众多因素已经使中国股市的内涵和运行特点发生了深刻的变化，“监管层必须拿出有力的措施，未雨绸缪地应对来自各方面、尤其是全球化带给中国股市的挑战，平衡市场过于剧烈的波动。”否则，有可能危害当前资本市场来之不易的趋好局面。

　　股市已发生深刻转型

　　“我国证券市场长期向好的趋势将不会改变。”卢克群认为，从种种情况来看，市场目前点位并非中国股市发展的顶点，“股市这轮上涨与以往的反弹有着显著的区别，是建立在证券市场走向完善、健康的基础之上。”尤其是股权分置改革的全面启动，使困扰中国股票市场15年之久的根本性制度缺陷基本解决。

　　这种深刻转变主要体现在几个方面。卢克群强调，最重要的是，“中央高度重视大力发展资本市场，经过多方面的磨合已经在高层基本上统一了认识，扭转了股市边缘化的错误思想。”这种认识的核心思想就是，中华民族要实现伟大复兴的战略目标，通过建立一个发达的证券市场来扩大中国在金融领域的影响力和支配力，利用资本市场的力量吸引全世界的资源来为我所用，对我国和平崛起国家战略的实现具有重大现实意义。

　　同时，监管部门大力推进股市基本制度和法律环境建设，股改、《证券法》《公司法》的修订、机构投资者的培育、上市公司质量的提高、中介机构监管的加强等政策的陆续出台，使中国股市制度架构日臻完善。这一方面使得市场制度风险逐步降低，另一方面让投资者信心逐渐恢复。

　　比如，曾被市场视为“大敌”的恢复股市融资功能，并未像市场曾预料的那样引起大盘的震动。由于新实行的上市公司再融资管理办法以及IPO管理办法，都强化了对股票发行的市场价格约束机制，突出了保护公众投资者权益的要求，投资者已不再像过去那样“谈新（新股发行）色变”。

　　“我国市场经济的快速发展，要求金融体制改革创新跟上市场经济发展步伐，促使发展资本市场的迫切性和重要性越来越强烈。”卢克群指出，目前资金要素市场发展步伐已经限制了商品、技术和人力资源等要素市场的发展，“国内一方面有钱找不到畅通的投资渠道，一方面筹资找不到有效的融资渠道，发生了激烈的矛盾。”而且，当前我国货币供应量的增长速度，长期高于GDP的增幅，如果社会融资仍然过分依赖银行，从长期看，银行系统必然积聚大量潜在风险，“建立起一个能够支撑经济快速发展的强大的、功能完善的、健康的资本市场已经是众望所归。”

　　另外一个重要的转变是，中国宏观经济持续发展，中国经济占世界经济比重上升，使得中国市场投资价值上升，对外资吸引力大大增强。目前，已批准的QFII（合格的境外机构投资者制度）共近60亿美元进入到证券市场，预计近期还将有40亿美元渐次登场。卢克群的判断是，外资现在已经不再满足实业投资，对中国虚拟经济更加蠢蠢欲动，“这也是近年来大量海外资金转战国内并购、地产、红筹上市和股市的主要原因。”

　　非理性投机压力逼近

　　这种趋好是不是当前暴涨的理由？《瞭望新闻周刊》发现，全国1458家股票，5月16日平均市盈率A股37.22倍，超出年初10倍左右平均市盈率和国际股市20倍左右平均市盈率，甚至出现了358倍市盈率的力诺太阳，249.29倍的G中信，166.67倍的G天威，108.36倍的G鲁黄金等等超高市盈率股票。尽管其中有良好业绩的支撑，但仍然令人瞠目。

　　“股市长期看好，但发展是渐进过程。不应该短期内就实现一个脱离市场基本面的飞跃。”卢克群认为，虽然一年多的改革已经使中国证券市场运行的环境、运行基础和投资主体都发生了巨大的改变，但这种改变并未如大盘上涨那样快，股市的制度环境建设还有待继续努力，特别是上市公司质量也并没有发生翻天覆地的改变，“所以，在一定程度上，当前股市存在明显的非理性色彩。”

　　卢克群观察到的一个数据是，目前股市8成股票品质仍然较次，大约只有2成左右较具有投资价值，“大量资金进入市场后，集中于这2成的投资，推动了像有色金属、金融、商业消费和能源等板块不正常的上涨。”

　　而且，他还发现，现在普通投资者的投资理念仍然依靠的是过去那种饱受血淋淋教训的方法——追涨杀跌。例如，近日某偏股型基金一周多的时间发行规模就达到184亿份，以致提前结束发行，已成为迄今为止首发规模最大的一只基金。一位基金分析师担忧地告诉《望新闻周刊》，“‘一窝蜂’地抢购，使该基金规模过大，不可避免地会将风险提高。”

　　卢克群指出，“不看财务报表、不了解市盈率高低，看到涨得快、涨得高的股票就买，这种跟着市场、大机构和‘庄家’跑的模式，过去就套牢了无数的中小投资者。”他担心，现在许多像陈昊南那样新入市的股民没有切身体会受损的惨痛教训，只是道听途说盲目选择股票投资，“这样干下去，对投资者和市场信心都会造成巨大的损害。”

　　“改革发展的路途绝非一日之功，有时候速度太快了，也是一种错误。”银河证券研究中心研究员田书华赞同卢克群的观点。这位长期研究大宗资源品市场的银河证券高级分析师告诉《瞭望新闻周刊》，今年年初至今，国际铜价从4800美元一路猛涨至8000美元，黄金价格从530美元一路猛涨至700美元以上，石油、铝、白糖、橡胶，这些大宗商品无一不是牛气冲天。这种带有强烈投机色彩的非理性繁荣折射到A股市场，就是资源类股票的群体暴涨。尤其是有色金属股演绎了今年以来最为激动人心的赚钱神话，许多股票在短短的一个月之内实现翻番。

　　因此，沈小平的观点非常直接，“在目前的市场氛围中，市场风险已在逐步加大，投资者对于市场阶段性、波段性风险要有所警惕。”他告诫说，“任何股市都不可能只涨不跌，长时间的持续上扬已经堆积了大量的获利盘，一旦杀跌对大盘打击会很大。”

　　全球市场深度融入国内股市

　　“在浓厚的投机压力背后，这一轮股市行情出现了一个未曾有过的现象：全球市场深度影响了中国资本市场的情绪。”卢克群列出了自己的证据，“对于股市价值重估认识最早和追捧最热情的就是以QFII为代表的海外资金，甚至在一年多前就开始快速进入。这些资金是推动此次股市上涨最早的推动力，甚至是‘领头羊’。”目前几乎所有QFII都满仓持有A股，而且在此轮行情涨幅较高的股票中，流通股股东前10位都能看到QFII的身影。

　　“这些国际投行带着全球投资眼光进入中国股市，对国内股市的分析和判断带有深刻的国际色彩。”卢克群说，去年下半年以来，对于市场的变化和判断，甚至出现了“散户跟着机构跑，机构跟着QFII跑”的奇观。一定程度上，正是在QFII的带领下对市场价值的肯定，已成“惊弓之鸟”的国内投资者才扭转了对市场前景的判断。

　　而且，此轮行情的直接推动力量——大宗资源品价格的波动。全球商品市场走出的超级牛市，引发了今年A股市场中资源类股票、乃至整个股市的暴涨。而5月16日的大跌，又直接源于国际市场金属价格的大幅振荡，促发有色板块暴跌砸伤沪深大盘。甚至一位投资经理告诉《瞭望新闻周刊》，在一定意义上，伦敦铜价走势可以看成上证综指的一个短期领先指标，要判断A股短期是涨是跌，不妨参照隔夜伦铜走势。这是过去中国经济发展和资本市场发展前所未有的景象，而且这种影响在未来只会更多。

　　另一个重要证据就是，人民币升值这个国际性金融命题，直接提高了中国股市资产的投资价值。去年下半年以来，人民币升值成为A股市场上涨的重要动力。特别是在人民币升值的预期下，国际资金开始大举流向A股市场。数据统计显示，今年一季度，QFII持仓激增超过100%。卢克群认为，“人民币价格和美元价格的变化，对未来A股市场的影响作用将会越来越大。”

　　田书华说，中国股市上涨还有深层的原因，“全球的钱太多了。美联储保持了两年多的低利率政策，宽松的货币政策放出了很多钱。这些资金在美国市场走势不稳定的影响下，积极进入中国股市，参与‘中国概念’的投资。”某种程度上，他认为中国资本市场已经大幅度融入全球资本市场了。

　　摩根大通对全球机构投资者最新调查问卷对此做了注解：有43%的机构投资者对今年中国股市预测是“看涨”，调查对象中已经有55%的机构持有了中国股票，而且有26%表示会在6－12个月内购入中国股票，明确表示不会持有的机构投资者比例降到了19%。该国际投行中国研究部主管及首席经济师龚方雄日前在一个公开场合，更用一个亲身例子描述了中国股市对国外投资者近乎“白热化”的吸引力，“过去一个多星期我见了大概200个机构投资者，几乎每个投资者都问我怎样才能进中国Ａ股市场。”

　　国内股市的国际化是挡不住的历史潮流，但它带来机遇的同时，更带来了巨大的挑战。卢克群指出，现在值得警惕的是，中国股市这轮的回升是伴随着汇率和房市一起在上涨，日本上世纪80年代“泡沫幽灵”似乎正在中国徘徊，“虽然中国股市的这轮行情，还未达到泡沫的地步，但是其下一步的走势，管理层必须谨慎对待。”尤其是在完善证券市场各项制度建设的同时，要警惕国外短期资本的流入，特别是在目前全球资产价格泡沫已经嘶嘶作响的时候。

　　股市调控“该出手时就出手”

　　“为了使我国股市持续稳定健康发展，监管部门一定要加强宏观调控，采取必要的措施，严防股市暴涨暴跌。”卢克群态度坚决地告诉记者，中国的证券市场不仅要发展与繁荣，而且要大发展，要走向更加繁荣，“但一个重要前提条件是，坚决不能离开稳定和健康。”因此，在他看来，当市场出现投机气氛过浓这种不能通过市场自身机制纠偏的问题时，通过宏观政策恢复市场机制健康运行，就显得非常必要。

　　沈小平也认为，按照市场的需要，监管层的宏观调控“该出手时就出手。”他指出，通过十多年的实践，人们逐渐认识到“政策市”有两种不同类型：一种是建立在计划经济思维和调控模式上政府垄断和行政管制的“政策市”，一种是建立在市场机制充分发挥作用基础上的“政策市”。

　　在目前中国资本市场的市场机制作用越来越充分发挥的情况下，他建议针对目前的一些非理性因素，政府有必要通过货币政策、财政政策和股市政策等切入股市，间接引导投资者的心理预期，使投资者的心理预期尽量接近均衡和合理水平。

　　卢克群建议，首先监管部门可以根据实际情况，在充分考虑市场可接受程度，掌握好节奏出台利空利好政策，对市场供求进行对冲。比如掌握好再融资和新股发行节奏，适时推出大盘优质蓝筹股来调节市场需求。

　　其次，加强对投机行为的监督。投资者的逐利行为从个体角度讲是合理的，但逐利行为群体性叠加就有可能造成市场投机行为的放大，甚至危害股市的正常运行。卢克群认为，针对市场中一些在逐利过程中过度活跃的机构，监管部门可以通过“喝咖啡”的方法，对其进行警告。

　　与此同时，监管部门还应该进一步加强对投资者、尤其是中小投资者的教育，通过各种渠道引导理性投资。对于投资者而言，也要注意提高自我保护的意识，加强识别投资风险的能力和警惕性。

　　在结束采访后的5月17日，市场久违的《首次公开发行股票并上市管理办法》经中国证监会发布正式实施。同日，中国银行董事长肖钢公开表示，中国银行准备在近期完成H股发行和上市后，以最快的速度（6个月内）在内地市场发行100亿股A股。卢克群的评价是，“这将大大有助于当前市场的稳定和持续繁荣。”