8月1日，数家创新类券商将率先开展融资融券业务，这也意味着继股权分置改革之后，中国资本市场启动了又一次重大制度性创新。

　　“融资业务将率先得到开展，这将带来新增入市资金。”上海新资源资讯投资总监马建表示，“未来融券业务的开展，意义更为重大。标志着中国股市将告别单边市，也更加完善了中国股市的运行机制。应当说，8月1日开始试点的融资融券是中国股市的又一次飞跃。”

　　全新盈利模式

　　何谓融资融券？证监会7月初颁布的《证券公司融资融券业务试点管理办法》对此进行了详细的定义。

　　融资融券业务，是指证券公司向客户出借资金供其买入证券、出借证券供其卖出的经营活动。客户向证券公司借入资金买入证券、借入证券卖出的交易活动，则称为融资融券交易，又称信用交易。融资融券交易又分为融资交易和融券交易两类。投资者向证券公司借入资金买入证券，为融资交易；投资者向证券公司借入证券卖出，为融券交易。

　　申银万国研究所蒋健蓉表示，融资融券给市场带来的正面影响更大。由于率先实施的是融资，因此市场的资金供给得到了拓展，同时券商在开展该业务时也能增加收入。

　　“8月1日，融资融券试点开始后，创新类券商根据自身净资本的比例率先开展融资业务，这对加大市场波动、提高市场活跃度具有正面意义。”马建分析说，“融资融券对市场起到助涨助跌的作用，目前大盘处于涨势之中，融资业务有望增加入市资金，这也体现出管理层积极增加市场资金供给，开展券商业务创新，加强股市制度性建设的意图。”

　　联合证券研究所张大威表示，融资交易者是市场上最活跃的、最能发掘市场机会的部分，对市场合理定价、对信息的快速反应将起促进作用。欧美市场融资交易者的成交额占股市成交18％到20％左右，中国台湾市场有时甚至占到40％。因此，融资融券的引入对整个市场的活跃会产生极大的促进作用。而卖空机制的引入将改变原来市场单边市的局面，有利于市场价格发现。

　　银河基金市场总监、高级经济师李国旺表示，融资融券制度的推出，将使中国国内的券商进入第二次更为彻底的洗牌，券商的经纪业务有可能逐步形成“数强共治”的新格局。

　　李国旺表示，融资融券制度的设立为机构投资者提供了新的盈利模式，融资使投资者可以在投资中借助资金杠杆，扩大投资量和交易量，从而形成新市场势力，在牛市阶段会获得“垄断收益”。这种垄断收益的实现是基于能够获得融资权的机构投资者资格限制而形成的。垄断收益加上正常的资本利得的获得，使部分具备融资权的机构投资者强者愈强。

　　同时，融券的制度安排彻底改变了机构投资者的单向做多盈利模式。他们可以借助其强大的研究力量和资金力量，在市场下跌即熊市的时候或者单一股票下跌时也能实现盈利，因此融券为投资者带来了牛熊或多空双向的全新盈利模式。

　　管理层严控风险

　　“一提到融资业务，让我先想到的就是透支炒股。”一位有着十多年股市投资经历的民间高手谈到，“作为一种信用交易，目前试点的融资融券，显然更为规范，从颁布的各项规则来看，风险控制得比较严格。”

　　不过，这位人士也表示，上世纪90年代的透支炒股害了很多投资者。目前的融资融券与前者完全不同，并不适合散户参与，倒是更适合研究实力雄厚的机构，通过融出股票换来资金，放大自身的资金操作，达到杠杆效应获取更多的收益。反之，在看空后市情况下，融来股票卖空赚钱。

　　“融资融券也属于信用交易的一种，不过融资融券的风险是可控的。不像以往的透支炒股，1∶3、1∶5，甚至更大的透支比例，那样的话，风险被急剧放大。”马建指出，“融资融券所涉及的券商客户要求更高，而且风险控制各项规范更加严密。”

　　他透露，在香港市场上，融资融券给二级市场带来的成交量，在增加券商融资融券业务收入的同时，也增加了券商的经纪业务收入。而且，风险承受能力较低的客户可以通过向券商融到资后做申购新股之用。这样，在不扩大风险的基础上，大大提高了资金使用效率，扩大了新股中签的可能性。

　　中原证券研究所王容表示，融资融券在这个时点上推出，显示出管理层对券商的扶持，该业务有望成为券商新的盈利增长点。不过，从目前管理层出台的几项相关政策看，管理层还是把风险控制放在第一位的。

　　日前公布的《证券公司风险控制指标管理办法》中，第二十四条明确表示，“证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务的，必须符合下列规定：（一）对单一客户融资业务规模不得超过净资本的5%；（二）对单一客户融券业务规模不得超过净资本的5%；（三）接受单只担保股票的市值不得超过该股票总市值的20%；（四）按对客户融资业务规模的10%计算风险准备；（五）按对客户融券业务规模的10%计算风险准备。”

　　“由于管理层通过动态监测券商的净资本变化情况，得以直接控制券商融资融券业务的风险和规模。目前情况来看，试点期间融资融券业务的规模应该非常有限。”她这样向记者表示。

　　制度创新的“导火索”

　　在蒋健蓉看来，由于目前正处于试点阶段，仅仅依靠券商自有资金来开展融资业务，其市场规模难以做大。估计在8月1日以后，仅2至3家券商会尝试这项业务，而且资金量应该不大，估计每家券商仅投入几亿元。通过对相关规则的研究，她认为目前融资融券方面制度上还存在一些细节上的不足。

　　“首先，券商开展这项业务的资金如何来界定，除了自有资金，其他渠道融来的资金可不可以呢？其次，是否考虑成立一个证券金融公司，来解决转融通的问题。此外，我国的融资融券到底采纳哪种模式，是美国模式、日本模式、中国台湾模式或是其他模式？”蒋建蓉表示，“融资融券在控制风险方面还是有一定的问题。以融券为例，假设一个客户因为看空后市向券商借来股票沽空，券商把股票借给他。事实上，如果券商是看多的，那么把股票借给他符合常理，但这样一来券商实际和客户形成了一种博弈关系。反之，如果券商也看空该股票后市，那么他把股票融出去又是出于怎样的目的呢？这种情况下，融出股票岂不是自己承担了巨大的风险。”

　　蒋健蓉表示，在国外，融资融券涉及到更多的金融机构，包括保险公司、商业银行，券商把股票借出去，所获得的保证金可以运用到其他业务上，客观上券商通过融券放大了交易资金供给，提高了自身收益率。但在国内，由于客户给券商的保证金存在指定的商业银行，并不直接给券商，这主要是避免保证金被券商挪用。但是，这样一来，券商承担了风险却得不到太多的收益，在同样看空一只股票后市的情况下，券商似乎没有借出股票的太大动力。

　　还有一点问题值得引起注意。假设券商借出股票后，该股票分红派现，这部分分红到底归谁所有。从所有权角度来看，借出去的股票，所有权还在券商，股票分红所得现金应该归券商所有。但是，由于派现除权的因素，股票价格自然除权，如果现金分红归券商的话，借来股票的客户岂不是白白受到股票折价的损失？在国外，不同国家的融资融券制度中，对这部分分红资金的归属界定也是有区别的。蒋健蓉表示，目前的融资融券在试点后，应该会有逐步完善的过程。

　　小心操作为上

　　面对即将开始的融资融券业务，中信证券是最积极的一个。7月25日，中信证券公告称，“2006年第三次临时股东大会审议并通过了关于公司经营融资融券业务的议案，同意公司开展融资融券业务。”据了解，中信证券股东大会还授权负责融资融券业务的业务执行部门根据上述基本管理制度，进行具体管理和运作，制定融资融券合同的标准文本，确定对具体客户的授信额度，对分支机构的业务操作进行审批、复核和监督。

　　事实上，按照净资本不得少于12亿元的融资融券高门槛限制，目前有13家创新试点券商符合标准，其中中信证券以40.89亿元的净资本额排名第一。

　　中信证券方面表示，公司开展融资融券业务的总规模将控制在监管部门规定的范围之内。股东大会授权G中信制定融资融券业务的基本管理制度，决定与融资融券业务有关的部门设置各部门职责；制定融资融券业务操作流程，选择可从事融资融券业务的分支机构，确定对单一客户和单一证券的授信额度、融资融券的期限和利率（费率）、保证金比例和最低维持担保比例、可充抵保证金的证券种类及折算率、客户可融资买入和融券卖出的证券种类。

　　据了解，中信证券可能初步确定投入5亿元用于融资融券业务，而其他创新类券商也只是小资金试水。有业内人士认为，由于各个证券公司流动资金有限，自有资金一般集中于自营业务，因此即使是有雄厚的净资本，在市场行情依然偏好的情况下，自然不会放弃收益相对丰厚的自营业务，而且一旦进入信用证券账户，其资金调动相对繁琐。

　　从今年券商的中报来看，由于市场环境发生了根本性变化，随着大势转牛，券商的自营收入激增。以东方证券为例，其2006年上半年实现营业收入9.8亿元，盈利5.5亿元（去年上半年亏损2700万元）。其中，自营证券差价收入约4.4亿元，约占营业收入总额的45%，而在去年上半年，东方证券的自营证券差价收入仅为2300万元。截至今年6月底，东方证券自营规模为22.6亿元，相比去年的13.8亿元大约增长了63.8%。

　　很显然，面对丰厚的自营收入，券商到底有多少动力把自有资金投向融资融券业务，确实还需要进一步观察。