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　　早在2004年6月30日，美联储宣布第一次加息，水皮就断言周小川不会跟随格林斯潘走上加息之路。理由有4条:

　　(1)中国可能出现的过热是投资形成的结构性过热，而不是消费过热；(2)中国的制造业产能相对过剩，产成品存在巨大的降价空间，通货膨胀的基础不扎实；(3)占中国人口绝大部分的农民的收入自1997年以来没有实际增长，城乡差别不是在缩小而是在扩大，消费存在断层；(4)当时居民存款已经突破10万亿元，而国有商业银行效率低下，银行存款形成巨大压力，存在分流的要求。这4条理由现在看来也没有改变的理由。

　　事实上，为了顶住国内外加息的压力，央行不得不持续地使用提高存款保证金这一手段，同时还推出了区别存款保证金的政策，直到4个月以后的2004年10月29日，才选择了9年以来的第一次加息。加息的幅度并不大，只有0.27个百分点，尽管幅度不大，但是加息在国际市场引起的震荡却是巨大的。因为在加息的同时，央行还取消了商业银行贷款利率的上限，这一措施，被时任美国财长的斯诺称作是中国朝着自由市场原则迈进的象征。

　　周小川选择加息，并不是说央行原来的预警对策不对，而是所谓的对策在实施的过程中，遭到了前所未有的抵抗。房地产贷款新政在房地产商和主管部门的联合反击之下无疾而终，而提高存款保证金的百分点也根本抵不住地方政府主导的投资冲动。在固定资产投资增速达到50％以上的惯性面前，由于提高存款保证金而锁定的区区1500亿元对于降温根本不起任何作用，地方政府的短期行为和固定资产投资的长期风险形成的空间，让所谓的经济调控手段黯然失色。

　　央行从2004年10月到目前为止，两年中一共才加息两次。直到2006年8月19日之前，周小川依然一如既往地选择提高存款保证金和公开市场操作作为操作手段。4月28日，央行上调了金融机构的贷款基准利率0.27个百分点，但是回避存款利率的调整，7月5日，央行再次提高存款保证金率0.5个百分点，8月15日，又一次调整存款保证金率0.5个百分点。

　　在加息不是万能的真理被演绎到极致之时，在美联储暂停加息之时，央行终于意识到“但是”的分量，但是，不加息是万万不能的。

　　(作者水皮，原刊于《中华工商时报》，本报有删节)