结构分级：制度创新有望激活封闭式基金

　　尚福林主席在今年1月22日的有关会议上指出，“丰富基金产品类别，稳妥推进封闭式基金转型与创新”。日前由国投瑞银基金管理公司推出了创新型封闭式基金发展新思路——结构分级，为其发展拨开了迷雾，赋予了一种有效的创新思路。

　　结构化分级的主要思路

　　该结构化分级基金的主要思路是：基金由两级份额组成，一为优先级份额，一为普通级份额。两级份额分别募集和计价，但资产合并运作，在法律主体上是同一只基金。两级基金的根本区别在于收益分配权的差异，优先级份额享有优先分配权，同时，基金收益分配满足优先级份额收益分配后的大部分将分配给普通级份额。分级基金可以为优先级份额提供多种收益分配及本金保护机制。

　　在设计中，一只基金被分解成了两个风格迥异的基金产品。优先级份额的收益现金流将呈现相对稳定、持续的特点，其风险收益特征与低等级债券相似。普通级份额则通过对优先级份额基准收益优先分配权的让渡，获取较高比例的超额收益分配权，从而更多地分享基金收益增长带来的超额收益的机会。

　　封基受困源于制度设计

　　前期市场上对于创新型封闭式基金的创新思路，其实更多的是在将开放式基金中的某些制度元素引入到封闭式基金当中来，如定期开放与赎回、在折价率达到某些触发条件之后转为开放式，这些都是治标不治本的创新。

　　现存封闭式基金之所以存在着一些让投资者不满意的地方，其根源在于制度设计。当年市场上引进封闭式基金的时候，投资者看到了一种新型的集合理财方式；之后市场推广开放式基金的时候，投资者知道了开放式基金规模可变的特征，那是一种可以更加激发基金管理人对于业绩——规模——管理费重视的方式。但是，市场在看好开放式基金某些积极因素的同时，却忽略了其对于封闭式基金的负面影响，而这种影响从2001年开放式基金出现的时候开始同步显现，并在之后就一直困扰着封闭式基金市场。

　　创新方案有望消除折价

　　国投瑞银基金管理公司的结构分级设计方案，有可能改变封闭式基金高折价交易的局面。这是一种从制度上保证让封闭式基金走出高折价泥沼的有效措施，无论是优先级份额，还是普通级份额，基于它们特殊的风险分布特征和相应的收益配比状况，可以稳定和提高投资者对于这两种基金份额的持有信心。持有优先级份额的投资者可以获得一个相当于固定收益的基本保证；持有普通级份额的投资者有获取较高比例超额收益的分配权。

　　在这种稳定的收益预期之下，未来创新型封闭式基金上市交易之后出现高折价的情况将有可能不再会出现，甚至不排除会有溢价交易的情况出现。这就是国投瑞银基金管理公司在创新型封闭式基金的设计思路上提倡结构分级的积极意义所在。

　　银河证券研究中心 王群航