两大投行观点相左 新联通成败就看协同效应

　　瑞银和高盛这两家投行对新联通的评价集中体现了业界的不同声音。日前，瑞银看淡新联通，将中国联通目标价由16.9港元降至14.6港元。与此同时，高盛认为，联通及网通较中移动和中电信更具投资吸引力。实际上，新联通拥有诸多优势：首先，出售CDMA资产及业务，新联通不仅摆脱了同时经营GSM和CDMA两张移动通信网络“左右手互博”的尴尬，而且由此获得了巨大的资金支撑；其次，企业整合产生的协同效应不可低估；再次，新联通将受益于非对称监管。

　　投行针锋相对

　　瑞银看淡新联通并非没有来由。瑞银近日发表研究报告表示，在一次调查中，大部分受访者认为，新联通的整合过程相对中国电信的整合更为复杂。接受瑞银访问的专家中，只有2%相信新联通将成为中国移动的实质竞争对手，而有72%认为中国电信对中国移动的威胁较明显。

　　德银日前发表研究报告称，联通拟斥资千亿元拓展3G业务，较该行原先预测的633亿元为高，加上短期ARPU应不会改善，故该行把联通评级由“买入”下调至“持有”，目标价由17.3元降至15.7元。中银国际也表示，关注联通的千亿投资大计，这或会对联通的盈利构成负面影响。该行把联通08年、09年的盈利预测分别下调6%、10%，并把联通H股目标价由20元降至17元；联通A股目标价则由11元人民币降至6.8元人民币。

　　与瑞银、德银等形成鲜明对照的是，高盛认为联通及网通较中国移动和中国电信更具投资吸引力。其原因包括：一是手机补贴对联通及网通影响较小。由于GSM与WCDMA价值链更为成熟，两家公司无需给予新用户太多补贴。二是折旧影响逐步显现且已在预期中。虽然联通及网通确实需要大幅增加资本支出以增强GSM网络覆盖及设备功能，并升级到WCDMA技术，但这些支出早已为市场理解，因而也不会令投资者感到吃惊。三是联通及网通的管理团队将在8月底或9月初举行两场路演，届时他们将向全球投资者阐述其发展战略并传达相关信息，这将有助于提升投资者信心。四是协同效应将带来更多利好。新联通并购所产生的运营支出或资本支出协同效应尚未被市场考虑。如果未来数周该效应能被数量化的话，这将进一步对公司形成利好。五是联通及网通可能是监管政策调整的最大受益者。据预计，监管政策可能从今年第四季度开始调整，联通及网通有望在一定时期内获得溢价估值。

　　深度融合的挑战

　　不可否认，考虑到整合较复杂等因素，目前资本市场对联通与网通的组合持谨慎怀疑立场。中国联通董事长兼CEO常小兵承认，从中国网通、中国联通合并后的新公司看，企业的用户、收入、利润等规模相对较小，两家公司间的整合也需要一定时间，这都是无法回避的挑战。电信专家项立刚撰文指出，中国联通在电信重组后的前景最不可知。从表面上看，中国联通在重组后会有一些想象的空间，但这些空间并不大。首先，移动运营主体增加。中国移动通信市场目前竞争主体只有两家，电信重组后中国电信将拿到移动牌照，这样移动通信市场就会有3家运营商，竞争者的增加无疑将使移动市场竞争更为激烈。其次，中国联通和中国网通弱弱联合，两家运营商的实力都不强，要将目前的固网业务和移动业务进行融合需要较长的时间。

　　长城证券分析师张新峰指出，电信重组的具体操作非常复杂。首先，电信运营是一个复杂的系统，联通两网的后台支持系统的分离难度就非常大；其次，如何进行财务、人力资源、营业厅、基站和机房等的合理分割，都是现实问题。

　　北京邮电大学教授曾剑秋认为，联通和网通将激烈地争夺新联通总公司和北方十省各级分公司的主导权，甚至拼个鱼死网破，“完全融合至少需要四五年时间”。

　　难以限量的机会

　　毋庸置疑，企业兼并可能带来不可预知的融合成本，但需要指出的是，联通与网通合并也存在多方面的协同效应。常小兵认为，通过借鉴国际上电信公司整合的成功经验，借助于国家对深化电信体制改革的配套政策支持，中国联通与中国网通的融合有望得到顺利推进，主要的融合工作预计将在合并完成后一年内完成。

　　常小兵的乐观预期是有一定根据的。首先，双方存在优势互补。以移动业务为主的中国联通、以固网和宽带互联网业务为主的中国网通各具优势。合并后，双方的优势有望得以充分发挥，进而增强新联通的综合实力。其次，双方合并后将实行全业务经营，实现协同效应。新公司将通过移动业务与固网宽带业务的结合，促进相互发展。双方还能在销售、运营、投资、管理成本等方面实现协同效应。

　　平安证券通信行业分析师刘军非常看好常小兵处理事务的能力，他认为联通和网通在人员安排上的分歧不会影响新联通前途，因为大家都明白在历史给予的机遇面前，应该求发展，争权夺利最终只会覆灭。

　　事实上，除了多方面的协同效应之外，新联通还将受益于非对称监管。国家有关部门已经表示，非对称监管措施是本轮深化电信体制改革的配套政策措施，并明确提出要“加强电信行业监管，针对重组后新的市场架构，将在一定时期内采取必要的非对称管制措施，促使行业格局均衡发展，建立和完善与之相适应的监管体制”。

　　在当前电信业竞争格局失衡进一步加剧的情况下，新联通和中国电信的意愿其实是一致的：期待政府早日出台具体的非对称监管措施，从而缓解企业发展差距逐步扩大、竞争架构严重失衡的压力，促进电信行业健康、协调发展。

　　总而言之，整合是把双刃剑，如果能充分发挥联通及网通的协同效应，那么新联通完全可能抢占先机，在新的电信竞争格局下取得一席之地。（刘玉其） (来源：通信信息报)