亚太股市遭遇“黑色星期二” 大盘重回“1”时代

　　抄底 还是不抄底？

　　□本报记者 谢闻麒 丁冰

　　“又创新低了，新低了！”昨天下午2点半，北京宣武门附近民族证券某营业部里一阵喧哗。

　　这位买了股票的老股民姓鲁，他向记者感慨，“不抄底怎么办？都套着啊，不做短线亏得更厉害，我这也是火中取栗！”一边说，他一边给记者看中信证券和宏源证券近期的K线图，“我把宏源换了中信，结果中信没怎么跌，宏源却不停涨，太不好做了。”

　　“抄底？快别给我说底了，哪里有底？”张阿姨也是这个营业部的老面孔，她抱怨道，“我在调低印花税后本来都跑出来2/3的资金了，结果就是不断抄底，现在钱全部都套进去了……”

　　张阿姨说，现在营业厅里像她一样的人最多了，钱全部在股票上，而且被深套，没法再动，所以也不用考虑去不去抄底了，只好“干挺”着。

　　这个营业部好多老股民都已经有个把月不来了。8月初交易大厅里的座位基本上还能坐满，但昨天的“上座率”不到五成，其中还有两伙人在打扑克牌。“这还是因为央行调息，有些人抱着反弹的希望来的，前两天人更少。”一位股民告诉记者。

　　对于降息政策，许多投资者表示不理解，“怎么就不管大银行了呢，让几大银行都跌停，大盘怎么受得了？”

　　谈及后市，股民们大多表示迷茫，“按我们自己的感觉，早就应该到底了，谁知道大盘总能创出新低，现在只有等待了。”一位被公认为资深股民的大爷这样劝导身边人，“哪里是底？谁都看不清楚。整个世界经济都进入下行周期了，还怎么靠股市赚钱。有钱都去存定期吧，至少不会赔。要想进场就等下一波牛市到来。”

　　但也有股民表示真正的投资机会正在到来，现在和前几次历史低点的氛围很像，“我出来的比较早，一直没有再进去，但要再跌的话，应该是可以进入了。”

　　快收市时，盘面稍微抬高了一点，有的散户担心着明天低开，有的却又到交易机前抄底补仓。

　　降息产生双面影响

　　长期看有利银行经营

　　□东兴证券研究所 银国宏

　　结构性的降息和结构性的准备金率调整，表明宏观调控政策取向正在发生结构性的变化。这是政策影响经济运行着力点的变化，长远来看，有利于降低经济下行可能产生的增长波动，从企业盈利能力的角度看，对银行业未来减少坏账风险、维持贷款良性循环有积极作用；短期来看，由于利率的不对称调整直接降低了银行的息差空间，将直接降低银行的盈利空间，因此对银行产生了不利影响。

　　显然，从股票市场对银行股的反应来看，短期因素占据了上风，但我们认为，目前虽然看不清楚中长期经济运行的积极预期对银行的正面影响，但应该远远比短期利差缩小的不利影响更有意义。

　　短期来看，结构性的降息政策变化大致降低银行存贷款利差22至27个基点，但从银行贷款结构来评估，中长期贷款占比的增加在不断降低目前政策的实质影响。从2007年1月以来的中长期贷款占各项贷款的比重来看，中长期贷款占比持续上升，从47.26%提升到2008年7月的51.04%。因此，就央行此次短期贷款利率调幅大于中长期贷款的结构性特点而言，我们认为在通过货币政策促进经济增长的政策选择方面，实质上对银行业利润空间的负面影响程度与以往的贷款结构特征相比是逐步降低的。

　　事实上，即使没有最近的这次降息，银行的净息差水平也已经进入近年来高点，并在未来表现为收窄的趋势特征，其中最为典型的影响因素就是存款结构的变化。此前，由于股票市场等流动性较好的市场表现低迷等原因，原先一直表现为定期存款活期化的存款结构开始出现逆转信号，转变为活期存款定期化趋势，即活期存款增速下行，而定期存款增速则开始出现上行迹象。这种存款结构的巨大转变就意味着银行息差的收窄已经成为趋势。因此，我们认为银行利差水平缩小导致盈利能力下降未来将持续一段时间，银行盈利增长速度也将表现为不断回落的趋势。

　　从另一个角度观察银行的贷款规模和成本压力变化，银行存款增速在持续回升，而贷款增速则在持续下降，这同样对银行盈利增长形成压力。之所以产生这样的结果，原因大致可以归结为两个：第一是由于紧缩的货币政策导致银行贷款增长显著放缓；第二个则是由于经济下行以及投资市场低迷导致实体经济运行及股票市场对资金的需求下降，从而资金回流银行导致存款增速上升。由此可以预见，存款增长率上升和贷款增长率的下降对银行而言也表现为一种成本上升和收益下降的压力。

　　显然，我们认为银行盈利增长的回落或盈利空间的挤压并不仅仅来自于当前的这次结构性降息政策，更为重要的是经济增长预期下滑背景下的多种因素综合影响。按照这样的逻辑，未来银行更大的经营风险在于经济下滑周期中企业利润下降所引发的坏账上升风险。历次金融业经营危机的核心因素并不是盈利空间受到挤压，而是风险因素被放大到一个难以控制的水平，所以我们说，从银行的中长期价值决定因素看，风险因素的降低和可控远远比短期盈利空间的挤压更加重要。如此看来，货币政策松动从长期看恰恰是为了减小经济下行的负面影响，尽可能平滑经济增长周期的波动，企业利润在这一大的政策调控思路下波动幅度或下滑空间也有望缓解，那么对银行而言，坏账上升风险实际上是降低了。虽然我们现在无法进行更为精确的计算，中长期坏账风险降低带来的收益和短期盈利空间受到挤压的损失究竟哪个更大，但从银行乃至金融危机的决定性因素看，缓解中长期经营风险显然更为重要。

　　再进一步分析，前述贷款增长率下降的趋势在经济处于下行周期过程中，或者在紧缩货币政策的控制下，保持延续的可能性是很大的，这从银行的经营规模方面也表现为不利影响。但是，如果能够通过货币政策的结构性调整、通过未来宏观调控政策进一步调整来减少经济下滑的风险，或者说降低企业利润波动的幅度，那么实体经济中的资金需求不会像之前那样继续萎缩，银行体系的可贷资金也不会像之前那样紧张，这其实有利于银行在经营规模方面维持一个相对稳定的水平。

　　归纳起来，一个显著的特征是，由于货币政策变化所导致银行盈利空间受到挤压的短期因素被市场看得比较清楚，但经济运行可能因此逐步趋稳对银行中长期经营可能产生的有利因素不够显著或者被市场忽视了，所以银行、保险等金融品种全线下跌。究其原因，国际大型投行倒闭对国内金融企业的压力以及整个市场悲观情绪的蔓延已经成为主要原因，而降息本身的不利影响被情绪化的市场放大了。