8月11日，股市迎来今年第8个宏观经济数据敏感时间窗——国家统计局、中国人民银行公布7月经济运行数据。

　　作为A股反弹双动力，体现“流动性充裕+经济复苏”的七月份经济金融数据平淡无奇。反映经济运行冷暖的CPI、PPI双降，反映资本市场流动性充裕程度的新增银行信贷规模环比增幅下降0.54个百分点。

　　受此影响，持续调整一周、对中国经济复苏饱含乐观预期的沪深300、上证综指仅微涨0.33%和0.46%，成交金额较前一个交易日缩减近1/4。

　　PPI、CPI持续下跌之谜

　　中信建投证券首席宏观分析师魏凤春对7月份宏观数据的基本评论是，经济复苏前途光明，道路曲折。

　　在他看来，虽然工业增加值、消费总额分别同比增长10.8%和15%，预示着中国经济回升势头仍有增无减，但经济复苏强度明显低于预期。

　　此前，国内机构普遍预计CPI降幅不超过1.5%，但CPI实际同比下降1.8%；工业增加值同比增速预测值在11%以上，但实际增幅只有10.8%；1-7月城镇固定资产投资同比增长32.9%，较机构预测的34%低1.1个百分点。

　　魏凤春强调，道路曲折主要在于，今年以来的经济复苏动力来自政府巨额投资拉动，这只能在低迷时期对下沉的经济起到托举作用，整个经济增长最终需要完成从政府投资主导到市场投资主导的转变。而中国经济正处于经济增长动力换挡期。

　　目前，虽然政府期望尽快将拉动经济增长的投资重担转交给民间资本，但是经济环境对民间资本的大规模投入构成严重制约。

　　一方面处于过度竞争的传统行业因需求疲软、产能过剩而无利可图；另一方面，盈利能力较强的房地产行业存在政策调控的重大不确定性影响，至于盈利稳定的供水、供电等公用事业部门，则由于存在明显行业垄断，民间资本无从介入。

　　他认为，PPI持续下滑的真实原因值得关注。

　　国内PPI持续下滑的根本原因是实体经济产能过剩严重，在出口需求复苏、投资力度低于预期的情况下，PPI无法从负转正，必须消化过剩产能。

　　上海证券首席宏观策略研究员胡月晓博士指出，7月投资延续前期的高增长态势，消费则继续保持平稳。工业生产呈现积极变化，在投资略有回落的情况下，却略有增长，说明经济内生成长性活力增加。

　　之所以PPI、CPI指数走势与基本面分化——呈现持续性负增长态势，是因为实体经济对货币扩张响应的结构性差异。

　　一般来说，短期价格变动主要取决于市场供求状况，成本推动对价格变动的作用通常是长期性的。流动性推动的价格演变路径为：大宗商品(CRB)→PPI→CPI。第一级的时滞为1个月，第二级为6-12个月，平均为8个月。

　　4月份以来，工业品价格开始反弹。虽然PPI指数跌势不断扩大，但工业品价格水平实际在不断上升。7月份工业品价格环比上涨1.0%。

　　同时，消费品价格走势延续缓慢下跌的态势。CPI数据跌势虽未持续扩大，但消费品价格水平一路走低。消费品价格下降主要表现为消费物价环比连续下降。7月份消费品价格与上月持平，环比为0。

　　市场隐忧

　　股市是船，经济复苏是帆，充足的流动性则是牵引A股前行的纤绳。

　　上周初，市场还没有展开持续调整之际，富国基金就对市场的流动性充裕予以极大关注，认为市场推动力来自资金和通胀预期，经济复苏是弱因素。

　　虽然热钱涌入及储蓄搬家会导致股市流动性仍异常充裕，高增长低通胀的故事目前仍能维系，但需对信贷政策微调给市场带来扰动保持谨慎，一旦7月新增信贷低于5000亿元，市场可能会有一次调整。

　　而8月11日公布的7月份新增贷款实际数据为3559亿元，较5000亿元缩减近三分之一，市场近5%的跌幅似乎也在印证机构的担忧。

　　7月份新增贷款如市场预期快速回落，不仅大大低于6月新增规模，甚至低于去年同期水平。

　　胡月晓指出，新增贷款下降并非政策调控结果，而是金融机构自身放贷能力因前期过分透支而衰竭的结果。

　　从金融机构的超额准备情况看，当前金融机构的超储率降到有记录(2001年)以来的最低点。其先前的报告中曾指出，超额准备下降，意味着金融机构放贷能力的下降。

　　6月份贷款的非正常上升，反映当前金融市场中流动性的高度充裕，资金充裕导致银行间市场资金利率倒挂，银行类金融机构自然不顾一切地为资金寻找出路。

　　今年以来，金融领域尤其是商业银行系统的流动性充裕程度快速发展，银行利率甚至出现“倒挂”现象。

　　银行间同期拆借市场上的7天同业拆借的利率，今年初迅速降到1%左右，低于商业银行同期通知存款1.35%的年利率水平。因此，银行增加贷款规模以改善当期经营状况的冲动非常强烈。

　　但6月份以来，银行间资金充裕的情况有所改变，银行间市场利率上升；7月份后，银行间利差倒挂现象已基本解除。银行开始正视风险。

　　机构转向

　　先知先觉、嗅觉敏锐的机构，在7·29暴跌前后就已感觉到趋势的微妙变化。

　　据联合证券研究员冶小梅提供的最新一期《基金视野》，一周前，不少基金机构已感到一些负面因素正悄然靠近，资金推动市场大幅走高的可能性降低。

　　接受记者采访的易方达基金对此忧心忡忡，因为2007年板块轮动比较有节奏，而今，一天之内几乎所有板块都要轮一遍；2007年，全球及中国经济正处于高增长期，而今，国外各主要经济体还处于衰退当中，中国经济刚走出低谷，从这点来说，现在的市场比2007年更让人头晕目眩。

　　虽然对今年的反弹行情，尤其是7·29暴跌前狂热走势倍感目眩，但基金机构并没有坐等市场调整，而是主动调整持仓结构。

　　基于投资将更多青睐业绩改善主题、并短期趋向保守的判断，受访基金表示，已开始选择有成长性且具估值“洼地”特征的出口和传统防守行业公司，重点配置金融、中上游的化工和包含医药、食品饮料的下游消费品。

　　交银施罗德基金认为，以房地产复苏为主线的投资逻辑，未来可能面临负面因素压制，下一个投资逻辑可能是全球经济复苏，与发达国家消费和投资相关的行业会受益，主要包括原油、煤炭、化工、钢铁、航运及出口比重比较高的企业。