上海国际金融中心建设反思：国际板急不得(图)

　　郑彦
　　建设上海国际金融中心是一项国家战略。早在1991年，邓小平先生在视察上海时就提出：“上海过去是金融中心，是货币自由兑换的地方，今后也要这样搞。”“中国在金融方面取得国际地位，首先要靠上海。”2009年4月，国务院发布了《国务院关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》（国发〔2009〕19号），首次明确了上海国际金融中心建设的目标、路线图及重点举措。

　　如今，距离19号文发布已过去一年有余，上海国际金融中心建设也已取得了不少突破性进展。可以用一组数字表明：2009年上海证券市场股票交易额居全球第三，上海期货市场交易额占全国比重达到56.5%，集聚的金融机构超过850家，总部设在上海的外资法人银行占全国外资法人银行总数的三分之二，上海金融业增加值占全市生产总值比重超过12%。在遭受国际金融危机冲击的大背景下，这些成绩的取得来之不易。

　　然而，我们仍有必要审视一下，过去一年、甚至过去二十年来上海国际金融中心建设的路径、方向和重点。我们是否把握住了国际金融中心建设的关键要素？金融对实体经济的支撑作用有没有真正发挥出来？在当前国际金融中心格局加速调整、国内金融中心竞争日趋激烈的大趋势中，下一步上海国际金融中心建设之路究竟应该怎样走？

　　金融市场：核心作用如何发挥？

　　当务之急，是要加快研究推进OTC市场，它是金融市场体系的基础。同时需要指出的是，当前，中国资本账户尚未开放，人民币国际化程度很低，较早推出国际板，把国际板建设视为金融中心国际化取得重大进展的想法是幼稚的……与中国类似的上世纪80年代的日本曾经推出国际板，在一时风光后随即落入持续低迷、大量外国公司退市，最后不得不并入主板市场，留给我们的只有教训。

　　不能把发展市场作为目的

　　上海国际金融中心建设的政策思路是“一个核心、两个重点”。“一个核心”，就是以金融市场体系建设为核心；“两个重点”，一个是金融创新先行先试，另一个是营造良好金融环境。经过多年发展，目前上海主板市场功能不断增强，银行间市场规模不断扩大，黄金市场迅速发展，股指期货推出并迅速发展，再加上年内即将推出的国际板，可以说已经初步形成了比较完善的金融市场体系，金融市场无论是规模还是广度都已位居世界前列。

　　但是，在推动金融市场快速发展的背后，我们却忽视了一个最重要的问题，即金融市场这个核心的作用如何发挥出来？

　　从本原意义上讲，市场是交易的场所。但现代意义上的市场，除了交易功能以外，还承担着诸如交换信息、汇聚资金、集聚机构的功能，并从这些方面推动一个城市的建设和发展。上海在历史上就是以港兴商、以商兴市，成为万商云集、千帆竞航的“江海之通津，东南之都会”。如果将这一内涵细化到金融市场，一个发达的金融市场体系，除了开展广泛的金融交易以外，还要起到交流信息、集聚金融机构、汇聚金融人才、推动金融创新的职能，并从这些方面推动国际金融中心城市的建设。

　　从这个意义上讲，市场只是一个平台，其功能体现在增强集聚力、辐射力、创新力，最终目的是支撑整个经济的发展和城市的建设。我们不能把工具当做结果，不能把发展金融市场作为最终目的，从而忽视了运用市场支撑经济发展、提升城市功能的作用。

　　创业板威胁上海市场建设

　　着眼于促进国际金融中心建设和实体经济发展，目前上海在金融市场体系建设方面存在的问题显而易见，那就是，金融市场对实体经济的支持力度不足，甚至金融市场与金融中心建设也渐呈脱节之势。比如，金融信贷较快扩张，但中小企业贷款难的问题依然突出；金融业较快发展，但金融资源配置与实体经济需要常常脱节，等等。对此，我们还缺乏明确的运用金融市场支持实体经济发展的思路、措施和手段。

　　特别是，随着国际板的即将推出，目前上海金融市场发展正日益走向高端化。去年10月，深圳创业板正式推出，伴随着“一夜造富”神话的不断上演，创业板迅速成为众多创新型中小企业上市的首选。其对上海证交所的“截流”作用不可忽视，这将导致上海证交所对中国最具成长潜力的一批企业群体的吸引力减弱，从而丧失活力、成长力和竞争力。

　　今年4月，国家监管部门允许境内上市公司分拆子公司到创业板上市，由于创业板的市盈率普遍高于主板，这将进一步分流上海证交所优质上市资源，减弱其在主板市场的融资意愿。从未来发展上讲，如果把创业板比作中国的“纳斯达克”，那么上海证交所正在向中国版的“纽交所”方向发展。

　　不要忘记，微软、英特尔、思科、戴尔，这些如今世界知名的大企业都是在纳斯达克上市，而目前纳斯达克无论在首次公开募股（IPO）规模还是在新上市公司数量方面，都已全面超越纽交所。

　　当心外企借国际板“吸金”

　　因此，我们在不断发展和健全金融市场体系的同时，更要着眼于发挥金融市场核心作用，切实增强金融市场对实体经济的支持力度。当务之急，是要加快研究推进OTC市场（柜台交易市场或场外交易市场）建设。

　　OTC市场是金融市场体系的基础，也是多层次金融市场体系不可缺少的部分。如果把多层次金融市场体系比喻成金字塔，则其顶层是主板市场，中间层次是创业板、中小板，底层则是OTC市场。无论是从国际金融中心建设，还是从对实体经济的支持来看，OTC市场的重要性都远远高于国际板。

　　在美国，通过OTC市场交易的证券数量约占全美证券交易量的四分之三。在上海推进OTC市场建设，不仅有助于加快上海多层次金融市场体系建设，更重要的是，能够从根本上抓住数量庞大的优质企业资源，为主板市场提供源源不断的优质上市资源，增强主板市场的活力和竞争力。目前，上海在OTC市场的推进方面已经落后于北京、天津，在政策竞争中已经处于弱势。

　　要加快研究并尽快推出面向长三角的OTC市场，建立上市融资、市场交易和转板机制等，有效整合长三角各省市的产权市场平台，为长三角地区大量优质中小企业、民营企业提供直接融资渠道。并以此为基础，联合天津、北京等地区的OTC市场，积极探索建立面向全国的统一的OTC市场体系，积极争取全国性的OTC市场运营总部落户上海，真正在上海形成多层次的金融市场体系，切实增强金融市场对实体经济的支撑能力。

　　需要指出的是，把国际板建设视为金融中心国际化取得重大进展的想法是幼稚的。上海国际金融中心建设必须首先立足国内经济需求，服务好国内经济发展、企业成长和民生改善，这是根本。我们不能本末倒置，把金融中心的国际化简单视为推动几家跨国公司到国内资本市场融资。

　　当前，中国资本账户尚未开放，人民币国际化程度很低，上海资本市场的国际化条件实际上并没有真正成熟，较早推出国际板，如果抛却“国际化”的名义，很可能成为国际金融危机背景下缺钱的跨国公司在中国又一次成功的“吸金”活动，并导致国际板的推出成为另一场热热闹闹但对国际金融中心建设无实质性推动的“搭台唱戏”。

　　况且，无论是从历史还是从各国实践看，我们都没有可以借鉴的国际板建设的成功案例。欧美资本市场均是随着资本账户的开放而逐步国际化的，缺乏借鉴意义；而与中国类似的上世纪80年代的日本曾经推出国际板，在一时风光后随即落入持续低迷、大量外国公司退市，最后不得不并入主板市场，留给我们的只有教训。

　　金融机构：如何集聚？

　　对于那些市场竞争力一般但拥有金融牌照的本地金融企业，要坚决推动其与外地金融企业、外资企业开展股权合作，必要时可以让出控股权，形成一批跨地区、跨所有制的金融企业。……在无法将央企金融机构总部（如四大行）吸引到上海的前提下，事实证明，将希望寄托在外资法人银行身上目前是行不通的。

　　金融机构体系全而弱

　　在上海国际金融中心建设的“一个核心、两个重点”中，并未包含“集聚金融机构”的字眼。但这并非意味着金融机构在上海国际金融中心建设中的地位不重要。如果把金融市场看做金融中心建设的平台，那么金融机构就是在这一平台演出的主角。更何况，金融机构不仅为地方政府带来税收，还能够拉动就业、吸引高素质金融人才。纽约、伦敦等国际金融中心无不拥有一大批极负盛名的金融机构。

　　在金融产业布局上，上海可谓做得相当成功，银行、证券、保险、信托等几乎所有的金融子行业均有布局。

　　但是，金融机构体系全而金融企业竞争力弱，也正是一直以来上海国际金融中心建设为人所诟病的地方。在本土金融机构发展方面，上海浦发银行和深圳招商银行相比，前者在A股市场上市时间早于后者三年，但后者无论在扩张速度、创新能力、融资能力、国际化等方面都已超过前者。在吸引外资金融机构方面，上海吸引了占全国总数三分之二的外资法人银行总部落户，但时至今日，这些外资法人银行在华业务并无多少亮点，存贷业务不及国内四大行的零头，所擅长的理财业务也呈缩减之势。如何集聚一批真正对国际金融中心建设有推动作用的金融机构，是上海目前必须回答的一个重要问题。

　　冀望PE和VC发力

　　这个问题可以从两个层面剖析：一是如何培育一批有竞争力的金融企业。二是如何吸引一批真正对上海国际金融中心建设和实体经济发展有推动作用的金融机构。

　　对于第一个问题，之前上海尝试通过打造金融控股平台做强金融企业的做法，已经被证明是不成功的。因此，不如换一种思路，借助国家金融监管部门“一参一控”（一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股证券公司的数量不得超过两家，其中控股证券公司的数量不得超过一家）有关规定的契机，把一些具备发展潜力的金融企业分拆出来，彻底切断政府与它们的行政纽带，放手让其去发展，开展市场化的资本和股权运作，优化法人治理结构，在市场竞争中增强其创新能力和竞争力。

　　对于那些市场竞争力一般但拥有金融牌照的本地金融企业，要坚决推动其与外地金融企业、外资企业开展股权合作，必要时可以让出控股权，形成一批跨地区、跨所有制的金融企业。同时，顺应金融混业经营的国际化大趋势，加快推动一批金融企业开展综合经营试点，形成具有较强带动力的金融综合控股集团。只有这样，我们才有可能真正培育出一批具有竞争力的金融企业。

　　对于第二个问题，在无法将央企金融机构总部（如四大行）吸引到上海的前提下，事实证明，将希望寄托在外资法人银行身上目前是行不通的。如果我们能把目光从外转到内，正视长三角地区有着中国最庞大、最具成长性和创新精神的企业群体这一现实，这个问题不难找到答案。那就是要重点吸引那些能够促进企业成长和实体经济发展的金融机构。比如，中外资的私募股权基金（PE）、风险投资基金（VC）、产业投资基金等。

　　深圳出了一大批创新型企业如华为、中兴、腾讯、比亚迪等，和其以深圳创新投为代表的一批PE、VC的发展有着极大的关系；天津近年来在经济和金融方面发展迅速，也和其设立了一批产业基金、吸引了一大批PE、VC有关。但实际上，上海因背靠长三角，最有优势成为国内PE、VC的集聚地。如果能够把这个优势发挥出来，不仅对于上海国际金融中心建设有着重要意义，而且对于长三角经济发展也有着极大的推动作用。

　　金融创新：路怎么走？

　　NO.3

　　当前，制度创新方面，要大力推动金融资源配置的市场化进程，包括加快利率市场化进程、适度提高汇率弹性、推动资本账户可兑换。这些问题不解决，市场就无法真正发育，国际资金资源的流动就无法畅通，也很难形成真正的国际金融中心。此外，要争取在上海开展金融监管模式改革试点，建立金融大部制，将上海银监局、保监局、证监局纳入统一的领导框架（如由央行上海总部领导和协调）。

　　创新更多来自上层强推

　　席卷全球的国际金融危机，对缺乏监管的无节制金融创新进行了硬性而痛苦的纠正。在全球联手加强金融监管的背景下，对如何积极稳妥地开展金融创新也提出了更高的要求。自国务院19号文发布以来，上海开展了一系列的金融业务和产品创新，如开展跨境贸易人民币结算、小额贷款公司、消费金融试点，推出钢材期货、股指期货等。

　　但从根本上讲，这些金融创新更多地是来自上层部门的强力推动，缺乏来自金融市场层面的底层动力支持，缺乏与实体经济的紧密结合，甚至缺乏有利于其发展的制度性安排，这导致一些金融创新缺乏足够的生命力和成长力。比如，小额贷款公司缺乏资金来源，平均利润较低，生存困难，其支持中小企业发展的能力受到严重制约，对上海国际金融中心建设的推动作用有限。

　　力倡金融大部制

　　与国外发达的金融体系相比，目前我们已有的金融创新还远远不足，还不能满足实体经济发展对金融的多样化需求。但我们不能为创新而创新，必须把握准金融创新的出发点、方向和目的。那就是，立足服务于中国经济发展和转型，把解决中国的内需不足问题、产业结构升级换代问题、地区经济发展不平衡问题、能源问题、中小企业发展问题作为金融创新的主导方向和目标，使金融创新建立在实体经济的需求之上，让每一项金融创新都能够取得预期的成功。比如，加快推进信贷转让市场建设，解决金融资源配置地区不均衡的问题；加快PE、VC集聚发展，解决中小企业的发展问题；推动战略性新兴产业投资基金发展，解决产业升级换代的问题。

　　除了要做好金融业务、金融产品创新以外，加快制度创新必不可少。

　　从某种意义上讲，制度创新更为重要，它是金融业务和产品创新成功的前提、基础和保障。当前，制度创新要重点做好两方面工作：

　　一是大力推动金融资源配置的市场化进程，包括加快利率市场化进程、适度提高汇率弹性、推动资本账户可兑换。这些问题不解决，市场就无法真正发育，国际资金资源的流动就无法畅通，也很难形成真正的国际金融中心。

　　二是顺应金融混业经营趋势，积极探索金融监管模式改革。比如，争取在上海开展金融监管模式改革试点，建立金融大部制，将上海银监局、保监局、证监局纳入统一的领导框架（如由央行上海总部领导和协调），以更好地实施金融监管，促进金融业健康发展。

　　金融环境：为谁营造？

　　NO.4

　　目前大陆地区个税最高税率为45%，远高于香港15%的个税率，不利于吸引高端金融人才。对此，要加快研究实施高端金融人才个人所得税返还政策，将按25%以上税率缴付的个人所得税退返给个人，以降低其实际税负。同时，对作出突出贡献的金融人才进行奖励。

　　谁对金融环境最不满意？

　　金融软环境营造是国际金融中心建设中最难、耗时最长的。这是因为，金融软环境与制度、体制、机制、法制、文化、社会诚信等多种因素有关，而这些因素的提升或改变是一个长期的过程。目前，上海在金融环境营造方面的进展，主要体现在法制环境方面，如以地方立法形式出台了国际金融中心建设条例、设立了金融法庭等。

　　在营造金融环境的过程中，我们必须把握一个最根本的问题，即金融环境是为谁而营造？或者说，良好的金融环境所服务的最主要对象是谁？再或者说，目前是谁对上海的金融环境最不满意？只有回答了这个问题，我们才能有的放矢地进行针对性环境改善，加快国际金融中心建设的进度。

　　金融环境服务的对象主要包括三类，一类是金融人才，一类是金融活动，一类是金融企业。而金融活动的高效率取决于金融人才，金融企业中最有价值的资产也是金融人才。从根本上讲，金融环境营造最根本的是为金融人才服务。

　　营造施展才华的环境

　　因此，营造良好的金融环境，就是要营造让各类金融人才施展才华的环境。根据赫茨伯格的双因素理论，人才关注两种因素，一种是保健因素，如住房、医疗保障、子女就学等，满足人才的这些需求可以使其消除不满，但无法起到调动积极性的作用；另一种是激励因素，如工作成就感、职位晋升、薪酬奖励等，满足人才的这些需求能够充分调动其积极性、产生激励作用。在吸引金融人才特别是国际金融人才方面，也必须从这两个方面入手。

　　首先，要为金融人才提供健全的保障因素，以使其安心工作。重点要做好三方面工作：

　　一是为金融人才在户籍和居住证办理、子女入学、医疗保障、金融人才公寓入住等方面提供便利。

　　二是着力营造与国际接轨的制度环境，包括中介机构数量和服务水平、监管水平、法律环境、信用环境及人力资源管理等。

　　三是加强对国际金融人才关于中华文化、中国国情、体制机制环境的培训指导，以解决国际金融人才特别是一些外籍金融精英人才的“水土不服”问题，使其成功融入本地环境，顺利开展工作。

　　其次，也是更重要的，要想方设法为各类金融人才创造激励因素，以使其才干充分发挥出来。重点要做好两方面工作：

　　一是推动建立国际化的薪酬体系。目前大陆地区个税最高税率为45%，远高于香港15%的个税率，不利于吸引高端金融人才。对此，要加快研究实施高端金融人才个人所得税返还政策，将按25%以上税率缴付的个人所得税退返给个人，以降低其实际税负。同时，对作出突出贡献的金融人才进行奖励。

　　二是为各类金融人才提供充足的、多方位的晋升、流动和创业机会，以增强金融人才的成就感，满足其自我实现的追求。

　　上世纪二三十年代，上海是仅次于纽约、伦敦的全球第三大金融市场，是远东地区首屈一指的国际金融中心，银行数目和业务量居亚洲各大城市之首。而今，随着中国经济大国地位的强势崛起和人民币国际化的快速推进，从国家战略层面必须尽快建立起与我国经济实力及人民币国际地位相适应的国际金融中心。上海要积极承担起这一重大历史使命，立足促进我国实体经济发展，面向国际经济金融市场竞争，努力成为金融人才、资金、机构、信息的集聚地，成为中国实体经济发展的放大器，成为金融创新的先行城市，成为金融服务和监管的标杆城市。