重塑研究报告行规 防止各类“研报门”再次发生

　　编者按

　　为加强投资者保护，加强研究报告质量控制和对发布研究报告业务自律管理，中国证券业协会6月19日发布《发布证券研究报告执业规范》和《证券分析师执业行为准则》。业内专家及券商研究部门就这一话题撰文认为，这两个自律规则的发布将推动行业规范发展，加强投资者权益保护。

　　进一步塑造分析师独立性

　　中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会副主任委员、申银万国证券研究所总经理 陈晓升

　　两个自律规则的发布是进一步塑造分析师的独立性、加强投资者保护的重要举措，是强化行业自律、推动行业共进发展的有效保障。

　　首先，承上启下、裨补缺漏，助力“公开、公平、公正”的市场。中国证监会于2010年10月12日发布了《发布证券研究报告暂行规定》（下简称《暂行规定》），但由于该规定较为宏观、原则，各证券公司、证券投资咨询机构遇到了可使用的信息范围难界定、报告质量审核与合规审核内容难细化等问题与困惑。此次发布的两个自律规则对《暂行规定》尚未作出详细规定而亟需规范的问题作出了具体规范要求。证券公司、证券投资咨询机构可参照两个自律规则，有效强化合规执业与合规风险防控，对发布研究报告业务各环节进行风险排查，查漏补缺，完善内部规章制度，使证券公司、证券投资咨询机构严格遵循“独立、客观、公平、审慎”原则合规经营。

　　其次，减少信息不对称，体现卖方研究本质。只有尽可能全面、及时地了解对分析上市公司价值有用的各种信息，并通过研究、分析，帮助投资者形成专业判断，减少信息的不对称，才能有助于资本市场的价格发现，进而推动资源配置的基本职能效应的发挥。而两个自律规则与《暂行规定》相比，其细化规定正是减少资本市场信息不对称，公平保护投资者利益的有力工具。

　　推动分析师行业良性有序发展

　　中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会副主任委员、湘财证券副总裁 李康

　　《发布证券研究报告执业规范》（下简称《执业规范》）和《证券分析师执业行为准则》（下简称《行为准则》）是针对行业发展中出现的新形势、呈现的新特点以及发现的新问题而制定的行业自律规则。它们进一步细化和明确了之前的各项原则性条款，提升了原有制度的可操作性，对于中国证券分析师行业的健康稳健发展具有十分重要的意义。

　　首先，《行为准则》是原《中国证券分析师职业道德守则》的延续和升华。其次，《执业规范》是对《发布证券研究报告暂行规定》的细化和补充。同时，《执业规范》和《行为准则》的颁布也是对证券分析师行业的呵护和关怀。《执业规范》和《行为准则》一方面为证券分析师的执业提供了准绳和依据；另一方面，也为证券分析师行业的业务流程提供了衡量和评价的基准，避免了公众和舆论对于之前模糊领域和证券分析师看法不一致而产生的误解，更有利于证券分析师们在公开透明的环境中执业。

　　《执业规范》和《行为准则》的颁布和实施，将进一步推动证券分析师行业的良性有序发展，使我国的证券分析行业拥有光明未来。

　　有效提升研究质量

　　中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会副主任委员 黄燕铭

　　针对去年出现的“研报门”事件，两自律规则就提高研究质量方面提出了大量要求，我们相信这些要求对切实提高研究质量将会发挥重要作用。

　　要解决研究质量问题，首先要解决的是从哪些角度去定义研究质量。这次颁布的《发布证券研究报告执业规范》（下简称《执业规范》）在信息方面着墨甚多。过去的法律法规都是列举了哪些信息不准使用，而《执业规范》的第七条却明确地列出了哪些信息可以使用，这是一项重要的制度创新，解决了长期困扰证券分析师们的部分问题。

　　《执业规范》在信息使用方面依然做出了许多严格而更加具体的规定，我们认为这些规定既是对证券分析师的行为约束，另一方面也是对整个行业和证券分析师个人的保护，对提高研究质量也将会发挥重要作用。

　　其次是如何确定研究的质量标准。目前，国内大多数证券研究机构已经建立了研究报告的审核流程；但是否都制定了研究报告审核的标准，情况差异还是比较大。两自律规则在研究报告的质量标准方面提出了一些明确的要求。

　　在有了质量标准之后，关键还是要如何执行，特别是在工作流程上如何保证。《执业规范》强调了研究覆盖的概念，要求建立健全证券研究报告发布前的质量控制机制、建立健全证券研究报告发布前的合规审查机制。这些制度性要求相比于以往的制度更加明确，而且这些规定也为正在摸索如何建立研究报告审核体系的各家证券研究机构指明了方向。

　　重塑研究报告行规

　　中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会委员、国泰君安证券研究所所长 姚伟

　　近年来，有关研究报告的负面信息时常见诸于媒体，备受舆论关注。从证监会2010年10月公布《发布证券研究报告暂行规定》，到目前协会“研报两新规”正式出台，体现了监管部门和协会的重视。我们认为，“研报两新规”的发布对于规范证券研究报告发布与证券分析师执业以及加强投资者保护具有里程碑意义，具体体现在：

　　首先，规范信息来源，杜绝非法信息传播。其次，贯彻“公平”、“独立”精神。再次，信息隔离、利益隔离，维护分析师客观独立性。最后，进一步规范媒体刊载转发行为，保护分析师和投资者权益。

　　长期以来，部分媒体和网站未经授权，便私自刊载或转发各类研究报告，引发了各种纠纷。《发布证券研究报告执业规范》明确对证券研究机构授权媒体刊载转发证券研究报告、防止公众媒体或其他机构未经授权私自刊载或者转发证券研究报告作出了详细规定。这些规定对保护证券研究机构和分析师的合法知识产权不受侵犯，明确各自的责任和义务，进而保护投资者权益都具有重大的现实意义。

　　防止各类“研报门”事件再次发生

　　中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会委员、英大证券研究所所长 李大霄

　　两个自律规则共同构成了对证券行业发布证券研究报告行为的自律管理规则体系，将有效防止各类“研报门”事件的再次发生，能够更好地保护投资者的利益。

　　《发布证券研究报告执业规范》（下简称《执业规范》）首次明确提出了证券研究报告可以使用的具体信息来源，质量控制和合规审查的基本要素以及证券研究报告发布的明确静默期，具有良好的操作实践性，有利于相关规定的落实。《执业规范》的颁布可以有效防止各类“研报门”事件的再次发生，能够更好地保护投资者的利益。其作用和意义体现在：首先，提升证券公司、证券投资咨询机构发布证券研究报告业务的内部控制能力。其次，规范证券分析师制作发布研究报告行为，提高证券研究报告相关人员的专业素养和合规意识。最后，切实保护投资者的合法权益。《执业规范》通过要求证券机构建立严格的研究报告管理和审查机制，实现了保护投资者利益的最终目的。

　　《证券分析师职业行为准则》总结提出了12个字的证券分析师执业原则，即“独立、客观、公平、审慎、专业、诚信”。其具体作用和意义如下：首先，有利于规范证券分析师制作发布证券研究报告等执业行为，进一步完善了证券投资咨询行业的监管体系。其次，有利于提高证券分析师的专业水平，进一步推动我国证券分析师队伍的建设。最后，有利于树立并维护证券分析师的良好职业形象和行业声誉，促进证券研究业务持续健康发展。

　　两个自律规则相辅相成，对证券研究报告发布机制的进一步健全以及证券分析师执业行为的更加规范将起到积极的推动作用，对促进证券研究业务持续健康发展以及保护投资者利益具有深远的影响。

　　卖方研究业务发展路径渐清晰

　　中信证券研究部

　　两个自律规则的推出对于券商卖方研究业务具有较深远的影响。首先，两个自律规则吸收了海外投行的优秀经验，也是对国内券商研究业务实践的总结。一方面有利于行业多年以来学习经验及实践经验的推广，另一方面对券商卖方研究业务模式也形成了有效宣传。其次，作为阶段性成果，明确了未来业务进一步发展需要面对的基础性问题，为后续业务的规范管理打下了良好基础。

　　我们认为，卖方研究业务的发展方向，一是业务规范国际化：两个自律规则尽量借鉴了国际监管的成熟经验以及海外投行的操作惯例。同时，兼顾业内现阶段的特点，又实现了两者的和谐统一。在国际化大背景下，体现了国际化趋势，也为券商研究业务规范的国际接轨做了必要铺垫。二是业务管理精细化，不同于以往规章普遍具有的“原则化”特点，两个自律规则体现出了罕见的“精细化”特征，具有较强的操作指导意义。相信随着时间的推移，部分规范的管理理念会逐步深入人心。

　　对于分析师而言，两个自律规则，明确给出了多类行为的“天花板”。分析师应该是怎样的、分析师可以做什么、分析师应当怎样工作，我们可以从中找到很多参照依据。首先明确不做什么，然后决定做什么，对于分析师个体而言，知止为福，心怀信念，方有利于行业长远发展。

　　此外，对证券研究机构提出管理的更高要求。两个自律规则的发布，对分析师的行为规范、道德规范到制度安排，形成了立体框架。而从另一个角度看，如何通过流程的固化，实现管理的系统化，进而形成规范文化，也对证券研究机构的内部管理水平提出了更高要求。

　　在当前卖方研究面临规范发展和转型升级的背景下，两个自律规则的推出正当其时。从管理的角度上看，有“推”有“拉”。所谓“推”，是提出了一个较高层面的操作标准，进一步严格了对业务的规范管理；所谓“拉”，是针对当前卖方研究业务所面临的问题，主动化解，采取了一些针对性的措施。

　　相信两个自律规则的推出，将会对国内证券卖方研究产生超乎预期的深远影响。关键性的进步或许是潜移默化而难以被立刻感知到的，而国内证券卖方研究业务的未来，也将在规范发展中逐渐清晰。