私募冠军应验“魔咒”频遭滑铁卢 昔日状元再崛起

　　2012年已过大半，大起大落的A股不仅让散户丢盔弃甲，也让昔日的“金牌私募”折戟沉沙。从罗伟广的新价值系列集体垫底，到常士杉的两只产品被强制清盘，再到芮崑的呈瑞系列产品锐气渐失，历届私募冠军无一例外不在这一年遭遇“滑铁卢”。

　　“私募冠军魔咒”一再应验，究竟为哪般？有人说，他们风格过于激进；有人说，他们投资方法只能用于一时；也有人说，规模是业绩杀手。私募“状元”们反思道：在市场面前应该更谦卑。

　　一些私募冠军“倒下”了，另一些曾经“倒下”的私募冠军却有重新崛起的势头。这些老将似乎要以业绩告诉那些沉沦的“状元”：投资就是一个不断修正、 不断反思的过程，坚持正确的理念或许能够带来胜利。

　　冠军自省投资策略

　　说来也奇怪，“江山代有才人出，各领风骚一两年”的私募冠军“魔咒”总是一再应验，那些曾经的私募领跑者在“金榜题名”第二年往往就“名落孙山”。

　　2009年，罗伟广的崛起让人眼前一亮。这一年，新价值2号以192.57%的年度收益率夺冠，不仅跑赢了市场，还将当时的炙手可热的“公募一哥”王亚伟远远抛在身后，其执掌下的数只私募产品也都名列排行榜前茅。凭借着私募冠军的光环，罗伟广随后发行了27只产品，一时间热卖。然而，新价值的业绩不仅没有遍地开花，反而是遍体鳞伤。以累计净值计算，27只产品中目前有8只跌破0.5元，仅有一只产品净值在0.8元以上。

　　罗伟广以挖掘一些不被市场广泛关注的黑马股著称。“买入高成长性中小盘股，几乎满仓操作。”2009年罗伟广称冠时，正是以“暴利拐点法”挖掘到当时的牛股黔轮胎A，其股价从3.85元一路飙升至最高的19.75元，类似的还有穗恒运、德豪润达等。然而，这两年来，这一选股方法频频失效，重仓股爱施德、光电股份、凯美特气无一例外地成为新价值的“重伤股”。

　　“流年不利。”罗伟广接受中国证券报记者采访时，总不时把这句话挂在嘴边，他将这两年的失利归咎于市场环境的变化。在他看来，以往奏效的“暴利拐点法”在这一两年的市场环境下“暂时”失灵了。“我喜欢那些市场错判的个股，而市场氛围已经转变，更偏好那些业绩确定的股票，喜欢抱团，结果这些股票成为冷门股。”罗伟广反思道，自己对于宏观经济形势的研判能力不足，“虽然看中了智能手机的投资机会，但没有准确预测到电子信息行业整体变化。以后要加大调研力度，更加注重估值安全边际。”

　　同样的故事总在A股重复上演。2010年，常士杉一战成名，其掌管唯一的私募产品世通1期获得了96.16%的惊人年收益率，夺得私募“一哥”的宝座。当时的他似有一种“先知先觉”的能耐，重仓高铁板块，随后高铁相关政策推出，基金净值扶摇直上。但是，去年一场动车事故就让世通一年来一蹶不振。“这次失败，让我学会了向市场低头。”常士杉十分诚恳地表示，“我们以后一定做好风险控制，以净值管理为主。在资产配比上，注重高成长性公司的同时也要配置一些成熟型蓝筹公司，未来还会考虑加入股指期货，以对冲系统性风险。”

　　风水轮流转，2011年私募冠军花落呈瑞投资。这一年，在整个私募基金界满目疮痍的情况下，芮昆的呈瑞1期以42.61%的收率遥遥领先。然而，冠军的“光环”似乎也没有维持多长时间。今年年初，呈瑞旗下产品整体仍现颓势，呈瑞1期收益率已经掉到20名以外，其他几只产品净值均在1元下方，有两只产品一度濒临清盘。对于上半年的失利，呈瑞投资归因于较严的风险控制。呈瑞投资在年初表示看好超级本、优势资源等板块，今年随着超级本、页岩气概念的热炒，呈瑞投资年初推荐的个股也随着高涨，但其产品净值却波澜不惊。“配置少了。”该公司投资总监李世全坦言，基于对经济形势的研判，同时为保持去年的战果，今年采取相对保守的投资策略，风控部门对仓位的控制保持较低位置，“下半年可能会有些机会，在风格上可能采取偏激进的策略。”李世全说。

　　利益链断裂的思考

　　其实，除了投资策略之外，更值得反思的是阳光私募这根利益链条本身。在严打内幕交易和操纵股价的背景下，这根利益链条已现裂缝，随之而来的则是传统盈利模式的覆灭。2011年结构化阳光私募产品冠军张超，就是其中一例。

　　“张超出事之后，我们手头上准备的好几个项目都已经停了，不敢再弄。”一位业绩还算不错的私募告诉记者，昔日私募冠军张超出事源自一位研究员。当时，西藏发展收了某上市公司一座矿。该研究员在获知此事之后，以邮件的形式发给了张超。张超随即和一帮资金合谋拉升西藏发展获利丰厚，其产品净值可能正是因为这笔交易得以飙升。但上述研究员东窗事发，把张超给抖了出来，整个利益链就此崩溃。“以后，这种事是干不了啦，但也还没想出别的盈利模式。股市赚几个钱不容易，不确定的东西不敢搞，现在确定性没保障，所以只有干歇着了。”

　　如果仔细观察昔日表现较好的私募，可以发现一个共同点：他们的第一只产品通常都做得非常好，接下来的产品净值表现就乏善可陈了。业内很多投资人士认为，第一只产品的业绩是“做”出来的，无法真正体现这些私募的水平。随着规模的扩大，他们的驾驭资金的能力和真实的投资水平就会慢慢浮现。在这种高净值背后，或许也有一条类似的利益链，即在发行第一只产品时，通过某种事件驱动和帮忙资金的努力，将净值打上去，以吸引很多资金发行更多产品，但这根利益链很快就断裂了，而且重塑的机率越来越低。

　　“如今，也有一些私募产品想通过某种途径"起死回升"，但没人敢越界造次，张超、李旭利、郑拓等人的事让整个私募界对内幕交易和操纵股价充满了警惕，整个传统的利益链条目前都已经断裂。现在，我们要思考的是以后怎么办。”上述私募人士说，“说什么控制风险、加大价值挖掘力度，都是台面上的话。其实，控制风险和发现价值都是强调信息的准确性，但有些信息现在不能用。”

　　“还是要在行业信息上多做些文章，很多个股信息容易触及内幕交易，但行业和板块的还可以，比如浙江东日和沙河股份，拉那么多个涨停板也没人查，炒的就是"金改"。多在这些方面做点文章，或许会有超额收益。”某业绩不错的私募说，“其实时下热炒的超级本概念也是这个路子。”

　　坚守者的胜利

　　当然，资本市场的成功者并非走的全是“灰色通道”。一直坚守白马股的价值投资者曾经倒下，现在又有重新崛起的势头。今年以来，随着白酒、医药等板块的龙头股受到市场青睐，但斌、林园等一批昔日明星再度焕发出光芒来。

　　“我认为我坚持了正确的投资方法，选择了长期成长的企业并且坚持了下来。”但斌将成功归因于坚持价值投资。然而，他的价值投资之路并非一帆风顺。2008年，但斌高喊砸锅卖铁买中国平安的余音还犹在耳边，金融海啸却刺穿了A股的泡沫，也让但斌的基金净值大跳水。随后的日子，但斌沉寂了很长一段时间。

　　“那段时间，我一直在反思。”但斌“面壁”的结果是，“在国内，周期性股票波动大，用价值投资的基本原则虽然也适用，但要准确把握宏观经济形势才能做好投资。”但斌修正了自己的投资，将平安、招行、万科这些优秀公司剔除，继续坚守贵州茅台、同仁堂等被他称之为“穿越周期的伟大公司”。

　　坚守的还有林园。今年上半年，林园旗下的几只产品业绩异常夺目，排名跻身前十。林园毫不避讳地宣称：“我一直满仓操作，投资标的也没有变化，白酒、医药等品牌消费，这段时间涨势比较好，因此排名靠前。”

　　与但斌、林园坚守价值投资理念的起起伏伏不同，星石、展博始终在追求稳定的“绝对回报”。“尽管我们发现了债市的机会，也有部分大客户提议我们发行债券型产品，但我们仍坚持只做权益类投资，虽然上半年二级市场并没有太多的机会。”星石投资总裁杨玲表示，这几年星石面对的“诱惑”很多，“港股、定向增发、股指期货，这些领域的投资机会我们都曾经注意到，但最终我们还是抵制了诱惑。”星石“五年如一日”，坚持专注“绝对回报”的目标，专注于A股投资。

　　“当然，有人可能说我们星石在牛市中涨幅不靠前，在熊市中收益也有点"面"，但是，我们的理念就是为客户带来绝对回报。”杨玲坦言，星石可能不能成为某一年的冠军，但是从更长时间维度来看，收益率是比较可观的，“我们要做长跑冠军”。

　　在市场面前，没有人是常胜将军。还是巴菲特的那句老话“退潮之后，才知谁是真正的裸泳者。”坚持正确理念，且能够战胜自我的人，最终获得成功的机率可能更大。

　　“另类私募”笑傲江湖

　　期货私募逆袭突进 另类策略稳扎稳打

　　在市场低迷的背景下，阳光私募不断创新寻求突围市场困境，一批另类私募正在崛起。据融智评级一份报告统计，除了传统的股票投资之外的另类私募策略私募产品数量已经接近400只，并且在今年上半年表现出较强的收益能力。

　　期货私募在壮大

　　股指期货推出之后，不少阳光私募看到了对冲基金的广阔前景。2010年，民森、朱雀等私募公司开始通过有限合伙制企业的形式试水对冲基金，2011年，私募对冲基金正式进入蓬勃发展期。

　　自2011年11月末，华宝信托成为第一家获得股指期货交易业务资格的信托公司之后，私募对冲基金正式步入“阳光化”时代。此后，海集方1期正式成立，首只阳光私募对冲基金诞生。随着外贸信托、华润信托成为第二批获得股指期货交易业务资格的信托公司，阳光私募对冲基金阵容将继续扩大。据私募排排网截至2012年5月底的数据统计，股票策略的对冲基金（阳光私募）2272只，管理总规模超过2500亿元，对冲基金已是国内证券市场不可忽视的重要力量。

　　随着创新品种不断涌现，不少阳光私募开始针对商品期货作起了文章。继2011年9月发行业内首只商品对冲私募产品颉昂商品对冲一期之后，该公司旗下颉昂商品对冲二期产品正在预约。这只新产品投资范围以黄金、白银等贵金属和大宗商品为主。实际上，这类投资于商品期货的产品在市场上尚不多见。除颉昂一期外，天津混沌道然产品也主要投资商品期货。

　　据了解，有限责任公司、有限合伙期货基金是目前期货私募主要的形式。近期有消息称，信托公司投资期货的范围有望拓宽至商品期货，这意味私募有望借道信托实现商品期货投资的“阳光化”。

　　另类策略亦风光

　　在二级市场行情低迷的情况下，一些阳光私募开始瞄准一级半市场，通过一级市场和二级市场之间的价差赚取收益。

　　首先，一些私募挖掘出定向增发市场。目前，阳光私募参与定向增发的方式主要还是传统的类似PE的做法，即将所募集到的资金投入一级市场的定增项目中。收益主要来源于定向增发项目提供的折扣价以及项目本身所具有的成长性。凯石、江苏瑞华以及证大等公司基本都是通过这种方式参与定向增发，重阳、朱雀以及混沌等私募中的大佬们也都有过类似的尝试。博弘数君则在定向增发的市场上开辟了指数化投资的新道路，同样采取指数化投资的还有东源定向增发。此外，国富永泓的定增基金除投资定向增发以外，还将证券投资和择时套保一起作为投资的主要策略。

　　其次，一些私募通过大宗交易市场获取收益，如瑞安思考旗下的思考1号。非流通股解禁的大小非减持大部分通过大宗交易进行，采用类似“批发零售”模式，投资者通过大宗交易平台获得具有一定折价率的股票，然后在二级市场分拆出售，以获得价差。

　　融智评级高级研究员陈琴表示，目前私募股票策略以股票多头为主，近期A股市场环境不明朗，操作上的难度使大部分股票策略型私募产品难以把握行情节奏，导致收益情况并不理想。相比股票策略与A股市场的较强相关性，宏观策略或者债券基金与A股的关联度较小，因此能够获取相对较高的收益。而以定向增发为主事件驱动策略由于制度上的优势，长期来说也能取得相对不错的收益。（记者 周少杰）

　　记者观察

　　私募投资亟待引入集团作战模式

　　这两年资本市场发生了非常大的变化，人们的理财观念也随之发生了深刻变化：从单一的多头市场到做空机制慢慢成型，从注意力集中的股市、楼市到银行理财和债券市场。在这种背景下，私募投资策略理应与时俱进，但一些私募似乎还未意识到这一点，在资本市场栽了跟头。

　　自去年下半年以来，弱市绵延无期，致使市场机构叫苦不迭。尽管阳光私募机构一向被认为是靠本事吃饭的硬实力派，但是大部分也没有逃脱产品净值一而再缩水的命运，甚至有曾经的冠军级别产品遭遇了清盘。据不完全统计，近几年各领风骚的私募产品，在下一年度的投资中很少再有佳绩复制，频频上演了城头变幻大王旗的戏码。比如，在2008年大熊市中，金中和曾军借助长期空仓取得年度私募冠军，当年业绩惨淡的新价值罗伟广则在2009年成功翻身折桂，但随后两年连续下滑，目前产品排名已在500名开外。再如，2010年冠军世通常士杉，但今年4月却传来了旗下两只产品清盘的消息。

　　事实上，很多私募的投资理念并没有太大问题，问题在于投资理念的实践。众多私募机构信奉巴菲特式价值投资策略，专注于挖掘优质公司，部分还采取集中持有、抱团入场的操作方式，这些方法曾经给他们带来了巨大的投资收益。但那种收益的取得有几个重要的背景：一是国内的理财市场仍然比较单一；二是股市没有做空机制；三是整个宏观经济处于上升周期。然而，这些背景现在都发生了重大变化：国内的理财市场已经出现了较大的变化，银行理财、债券市场、信托产品等皆在挤占股市的资金；股市已经出现成型的做空机制，估值体系将面临彻底改变的局面；此时的宏观经济则处于一个相对较低迷且尚不知见底否的阶段，过去多年风险偏好类型的投资者如今渐渐老去，风险厌恶人群渐渐上升。这些环境的变化将倒逼整个股市投资模式和方法的变革，在这个过程当中，固守陈旧理念、不顾市场实际情况的投资者将面临被淘汰的危险。

　　那么，如何去顺应投资环境的变化？修正预期可能是要做的第一件事。在未来的数年当中，整个市场的暴利机会可能会越来越少，私募若既想做规模又想做绝对收益是相当困难的。适当地缩小风险类资产的规模，合理配置固定收益类资产，稳定绝对收益水平，或许是一个不错的选择；第二件要做的事可能就是适应对冲时代，股指期货已推出两年时间，更多的做空工具也在酝酿当中，资本市场正在开启一个多空双方充分博弈的时代，不但市场的盈利模式会发生改革，股票的价值评判标准也会被市场重塑。在这一背景下，以绝对收益为目的的私募基金更应该冲在对冲时代的最前列，逐渐丰富自己的盈利手段。

　　从目前的情况来看，一些私募已经开始尝试资产配置多样化，另一些私募则开始运作对冲基金。从效果来看，在过去的两年当中，这些私募大部分还是取得了不错的收益，这正是顺应市场变化的结果。当然，在此改变过程中最关键的因素是人的问题。有分析人士认为，私募基金要想基业长青，最关键的因素是打破单兵作战模式，集中优秀人才，形成集团作战模式。（杨苏）

　　作者：周少杰