地方债置换发行首秀遇冷：利率太低银行没兴趣

　　江苏省地方债的延期发行让财政部万亿债务置换蒙上了一层阴影。

　　从4月23日开始，市场出现对于地方债延期发行的各种传言，基于这种局面，5天之后，财政部发布了《关于推动地方财政部门履职尽责奋力发展全面完成各项财税改革管理任务的意见》，其内容之一是要求加快地方债券的发行。

　　这种种迹象表明，中央对地方债的发行已经开始着急，然而，在更多人看来，积极财政政策的推进在年中的节点应该有所体现，地方债遇冷显然不是一个常态。

　　彭博社援引知情人士称，中国财政部和央行正在研究地方债发行配套措施，以提高地方债需求，确保今年首批发行成功。这其中可能考虑的措施包括：将地方债的购买和财政存款挂钩、央行通过允许抵押该类债券以向商业银行提供流动性。

　　截至发稿时止，央行和财政部尚未确认这些消息。

　　中诚信国际政府与公共融资评级部高级分析师关飞看来，相较于地方债，目前股市和其他投资品较高的收益率，吸引了更多资金关注风险较高的投资品，部分程度上抬高了市场的相对预期回报率，所以对地方债遇冷并不意外。

　　二级市场对冲

　　根据财政部规定，地方政府债券发行利率高于同期限国债利率。不过，在地方债务压顶的背景下，利率也不会高于国债太多，最终利率的水平是由地方政府和银行之间协商。

　　江苏省延期发行也属于上述情况。

　　4月23日，江苏省公开称将在北京公开招标发行首批648亿元政府一般性债券，由于各种原因发行被无限期延迟。媒体报道称，主要原因是地方政府和银行对利率定价没有达成共识。

　　资料显示，此次江苏省648亿元的债券主要由工商银行、农业银行、国海证券等27家机构承销。作为强有力的承销团，这27家机构被寄予厚望，但最终却因各种原因没有实现顺利发行。

　　一位券商机构人士告诉《中国经营报》记者，当前投资人的投资范围很广，特别是股市很好的情况下，投资人更倾向于二级市场，如果地方政府没有很高的市场利率做亮点，在完全市场化的情况下，很难吸引到投资人。

　　根据财政部规定，地方政府债券发行利率高于同期限国债利率。然而，在地方债务压顶的背景下，利率也不会高于国债太多，最终利率的水平是由地方政府和银行之间协商。这似乎暗示，此次江苏省发行的政府一般性债券利率没有足够的吸引力。

　　目前，除了江苏，其他地方也在积极筹备置换债券发行工作。天津、重庆、安徽、贵州确定了首批债券发行额、期限等，并开始组建债券承销团和选定信用评级机构等工作。

　　按照财政部网站于4月7日公布了《地方政府专项债券发行管理暂行办法》，今年下达了1万亿元的地方政府债券置换存量债务额度，加上此前财政部2015预算中新增的专项和一般债券发行额6000亿元，今年地方政府预计将发行总额高达1.6万亿元的债券。根据发行情况，财政部可能还会下达下一批置换债券额度。

　　但是江苏省的首秀失利恐怕为这一被寄予厚望的地方债偿付风险化解安排蒙上了阴影。

　　中国社科院财经战略研究院研究员杨志勇认为，近期多个地方政府债券发行均出现延迟，主要是因为上万亿元规模的低利率、低流动性政府债难获投资者青睐，作为承销商的商业银行和地方政府展开的“利率拉锯战”正全面升级。

　　记者了解到，今年，地方政府偿债压力巨大，审计署口径的2015年政府债务到期规模约2.8万亿元，按口径测算的地方政府到期量约为3.8万亿元~4万亿元，而二季度也正是债务到期高峰。尽管有庞大的债务需求，但在一些评级机构看来，地方政府的信用风险以及中央对地方政府的兜底意识，仍然会成为投资人购买地方债的主要关注点。

　　在关飞看来，目前市场状况可能对地方债发行造成一定影响，但未来相信部分机构还是会有配置地方债的需求。

　　后市看好

　　“地方债定价体现了其作为准国债的特点，也反映出目前省级地方政府相对较好的信用水平，并不是简单的地方债利率低造成的，还包括无风险利率，信用风险溢价等因素。”关飞表示。

　　尽管开局不利，但部分业内人士并非完全将原因归结为利率太低。

　　“之所以会出现地方债发行延期的事情，更多在于地方债券的市场化的程度在提高。相比此前，政府主导推销让投资人购买债券，此次市场化行为正是债券市场逐步成熟的体现。”关飞表示。

　　种种迹象也表明，政府对地方债发行的监管已经在放松。

　　根据财政部近日发布的《关于推动地方财政部门履职尽责 奋力发展 全面完成各项财税改革管理任务的意见》，其中明确规定要敦促地方政府加快地方政府债券发行和安排，深化财税体制改革，明确时间表，进一步减少财政行政审批。

　　杨志勇认为，减少行政审批干预就是要让债券的发行走市场化之路，只有这样才能实现收益和风险的相互约束，最终达到债券市场优化。“当然作为积极财政政策，地方债券延期发行，中央政府肯定会着急，但是从出台政策的角度看，中央还是更倾向于理性的债券市场发展。”

　　截至4月20日，已有江苏、重庆、安徽、贵州、新疆、天津、河北、山东等8省市自治区公布了2015年首批一般债券发行额度及期限，其中重庆和贵州还披露了首批专项债券的发行额度。4月21日河南省公布第一批债券规模为515亿元，其中一般债券424亿元，发行期限暂定3年、5年、7年、10年。

　　按照2014年10个试点发债城市的发债节奏，今年下半年将会集中发行。《证券日报》曾整理出一组数据： 按照今年1.6万亿元地方债的发行量计算，今年还剩不到35周的时间，平均每周要发行将近500亿元地方债。

　　为了促进地方债务发售，财政部在稍早前出台的《地方政府一般债券发行管理暂行办法》规定，各地应积极扩大一般债券投资者范围，鼓励社保基金、住房公积金、企业年金、职业年金、保险公司等机构投资者和个人投资者在符合法律法规等相关规定的前提下投资一般债券。

　　国务院常务会议也决定把社保基金债券投资范围扩展到地方政府债券，并将企业债和地方政府债券投资比例从10%提高到20%。

　　尽管这些举措为地方债发行开了“前门”，但在关飞看来，相比去年10个试点城市的发债规模，今年地方债供给已经加大，这会给市场造成一定心理压力。一旦政府的行政性干预发债减少，未来是否会出现地方债发行大面积延期，甚至导致部分地方到期债务因为不能通过借新还旧而出现兑付危机还是未知数。

　　财政部此前曾介绍，根据审计结果，截至2013年6月30日地方政府的存量债务中，今年到期的债务大约有1.8万亿元，目前公布的这1万亿元的债券置换额度，占今年到期债务的53.8%。

　　“毕竟这一市场才刚刚开始，因此也不必过分解读为地方债发行出了问题。地方债发行主要还是时间窗口，至于会不会大面积延期，目前不好判断。”他说。