债市存在透明度不高等问题
价格扭曲容易造成市场风险
提升透明度增强债市流动性
有助降低市场各方交易费用
近年来，我国债券市场发展较快，整体框架和基本功能已经初步显现。但总体看，我国债券市场的发展还处于初期阶段，存在诸多需要解决的问题，特别是交易市场方面，在推进场外交易市场发展的同时，市场透明度不高、流动性不足等问题日益凸显，值得引起重视。
债券市场的透明度是指及时公开的有关市场条件和交易的信息量。
透明度可分为交易前透明度和交易后透明度。交易前透明度主要涉及价格信息的传递和其他交易信息，如限价订单中的未执行订单等。交易后的透明度主要涉及已完成交易的数据的传递。
债券市场透明度具有重要的价值，例如，作为一种公共物品，准确的市场价格信息对调整经济决策十分重要。企业依靠金融市场的价格来决定投资和资本结构，投资者依靠市场价格来评估中介和公司管理层的绩效。而市场定价效率的高低在本质上又取决于交易双方信息的对称度。信息透明度越高，根据风险确定的价格就越准确，否则就会出现价格扭曲，甚至造成较大的市场风险。
流动性是指在没有对其价格造成不利影响的情况下证券短期的变现能力。由于债券市场的主体交易市场在场外，且市场参与者大都为机构型投资者，因而客观上具有市场透明度较低的特点。加之债券持有者往往具有投资而非投机的倾向，导致了流动性的下降。而市场透明度的提升能够增强债券市场的流动性。这是因为，在具有透明度的市场中，参与者了解证券交易需求，透明度的增加能够带来交易意愿的增强。一般情况下，波动性与增加的透明度呈正相关。如果存在较多的潜在交易需求，那么透明度就有助于市场流动性的增强。
上述分析显示，债券交易市场透明度的提高有助于降低企业债券市场各方参与者的交易费用，提升企业债券的市场流动性。因此，改进债券市场透明度是一个值得重视的问题。
基于债券市场的场外交易特点，长期以来，人们认为债券市场由机构投资者主导是正常现象，而由于机构投资者有经验和资源充分了解债券产品并保护自身的利益，因而不需要监管部门的过多干预。对监管者来说，其监管的工作重心放在合格投资机构的确认和管理上即可。因此，对债券市场透明度问题未能给予足够的关注。但近年来，理论界逐渐认识到债券市场中存在的透明度不高、机构投资者垄断问题与市场透明度监管不力有关。为此，需要提升透明度监管，以吸引中小投资者进入。
从实践来看，美国等一些发达国家近年来均加大监管力度，提升债券市场的透明度。1998年，美国证监会要求公司债券市场改进透明度。美国证券交易监督委员会、ＮＡＳＤ和相关其他机构出于监管目的也公布市政债券交易的相关信息。由于近几年来加强了监管力度，市政债券市场的透明度已大有提高。但是，在公司债券市场领域，市场透明度仍然有待改进。曾有学者对场内和场外两个交易市场交易费用进行了实证比较，结果显示，尽管现代企业债券场外市场交易手段、交易技术较之上一世纪20年代有了明显改进，今天的场外市场交易费用仍然高于上一世纪20年代的场内交易费用，而其中市场透明度的缺乏则是其重要原因之一。
伴随着我国债券市场的发展，透明度、流动性问题也将日益突出。如何改进和加强市场透明度监管，是一个值得理论和实务界关注的重大问题。我们建议中国证券监管机构学习美国ＳＥＣ的经验，尽快制定债券市场发行和交易的信息披露标准，使之至少不亚于股市信息披露水平。我们认为，只有加强场外债券市场透明度的监管力度，才能充分保护中小投资者的利益，从而吸引更多的中小投资者加入场外债券市场，改进市场的流动性，提升债券市场质量。
（作者为浙江工商大学证券期货研究所副所长）
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