警惕公司债两个“软肋”（国金时评）

　　中国证监会日前就《公司债券发行试点办法》向全社会公开征求意见。这标志着由证券监管部门主导的公司债发行已具备可操作框架。试点办法中明确，试点公司仅限于在沪深证券交易所上市的公司和发行境外上市外资股的境内股份有限公司。

　　公司债，也称企业债券，在我国上世纪80年代末90年代初曾经出现过一股热潮，城市居民漏夜排队争购企业债券的情景，在当时成为国人金融投资意识的象征之一。但是，随着股票市场的日益发展，企业债券的发行渐渐地冷却。有资料表明，目前我国的公司债规模仅占我国金融市场的4%，去年我国公司债规模也只占GDP的1.4%。

　　公司债规模过于弱小，不利于构建多层次资本市场的目标。因此，在今年年初召开的中央金融工作会议上，已把大力发展我国债券市场作为重要的工作目标之一。迄今已过去了差不多半年时光，但公司债的发行依然不见踪影。出现这种情况的原因很简单，是因为公司债的发展面临着两个方面的“软肋”。

　　其一，公司债的抗通胀能力比较差。公司债一般都有比较长的期限，动辄数年。公司债的利率虽然在发行时会高于储蓄利率，甚至高于国债利率，但一旦确定，在其存续期间一般不会再有变动。但是，在长达数年的时间里，经济基本面存在着很大的不确定性，这种刚性的固定利率使债券的持有人无法应对这种不确定性，一旦出现通货膨胀，持有人就无法抗衡其风险，只能眼睁睁地看着公司债出现贬值。

　　当然，现在准备推出的公司债，由于其发行主体都是上市公司，估计将进入交易所上市流通，投资者可以通过市场交易减轻这种风险，但由于公司债的最终收益已经定死，在一般情况下不可能有突破，投资者能够使用的手段也很有限，无法像股票那样通过大幅升值来化解风险。公司债所表现出的抗通胀能力差的特性，决定了它的吸引力要比股票弱得多。

　　其二，公司债的发行主体如果经营不善，会出现还债危机。一个上市公司发行公司债后，它所面对的社会投资者不仅有股东，而且有债权人。企业出现经营危机后，股东必须分担这种风险，但债权人不必分担这种风险，股票可以不分红，公司债到期后必须按约定归还本金，偿付利息，这对企业来说是一个不可轻视的债务负担，甚至会影响到它的股价走势。

　　而一旦出现公司债偿付困难，就很容易引发社会风波，这种情况在以往并不少见。我们在股票市场上经常看到，一些原本经营不错的公司由于经济环境的恶化或投资的失误，导致公司基本面迅速走弱，一旦公司债发行企业出现这种状况，那么，它对公司债持有人的伤害远比股票投资者可能受到的伤害要严重得多。

　　当然，在试点办法的征求意见稿中已经明确，公司债的发行一方面限于上市公司，另一方面发行公司还必须经资信评级机构评级，债券信用级别良好，最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息，本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40％。

　　另外，在债券有效存续期间，资信评级机构每年必须至少公告一次跟踪评级报告。这些规定的制定，都是为了减轻公司债发行以后可能出现的风险。但是，一个上市公司如果具备了这样的条件，它完全可以通过增发新股、配股等手段吸纳新资金，如果只是需要短期资金，比较方便的选择也是银行贷款而非发行公司债。

　　今年以来，我国的股票市场出现了前所未有的升涨行情，大量新股民涌进市场，使市场风险因素大幅度增加。管理部门为了化解这种市场风险，正在加紧构建多层次资本市场，公司债制度的推出是其中的一个重要步骤。

　　但是，如果我们看不到公司债的这两个“软肋”，并以市场化手段来提高投资者和上市公司对它的兴趣，那么，公司债的推出更多地只是一种象征意义，与管理者的热切期望很可能会产生距离。