经济学家前瞻性预测:货币政策三率联动重在节奏

　　“G D P增长目标8%、CP I控制目标4%、广义货币量(M 2)增速目标16%”———政府工作报告中的这3个数字，基本勾勒出今年预期的经济走势和货币调控目标。与去年的“8%、3%、17%”相比较，2011年的这组数字中的“一增一减”，体现了货币政策回归常态的明确导向，也反映了通胀走势对政策取向的影响。

　　年初以来，为了“防通胀、稳物价”，货币政策加大了回归常态的力度，出现准备金率、利率和汇率的“三率齐动”。二季度是否还会保持如前的紧缩力度？一些经济学家前瞻性地预测，随着通胀担忧情绪的减弱，在总需求呈现平稳回落的态势下，短期调控压力将阶段性减轻，政策将暂时进入一段难得的“静默期”，未来的重点在于如何把握三率联动的节奏。

　　通胀

　　一季度或成全年阶段性高点

　　自去年底中央经济工作会议以来，“稳物价”已经成为政府经济工作的重心。温家宝总理在政府工作报告中提出，“要把稳定物价总水平作为宏观调控的首要任务”。随着一系列调控措施的相继出台，自去年11月份创下5.1%高位的C PI开始回落。虽然，统计局2月份C PI数据还未公布，但比较确定的是这一数据将环比上月回落。

　　“1月份4.9%的CPI数据，明显低于市场预期，稳定物价的效果开始显现。”全国政协委员、清华大学教授李稻葵表示，“政府工作报告中又着重提出了有效管理市场流动性、大力发展生产、加强农产品流通体系建设、加强价格监管和完善补贴制度等稳定物价的五方面措施，针对性很强，我们完全有信心抑制物价过快上涨的势头。

　　“随着物价走势的趋稳，全年C PI将前高后低”，这一观点已经成为主流经济学家和主流研究机构的判断。在国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松看来，1、2月份的CPI可能是全年高点。“一系列宏观紧缩政策陆续出台，意味着宏观政策已经着手从应对危机时的超常规刺激政策中逐步退出，回归正常化，从而通过抑制总需求的过快扩张，避免通胀预期进一步强化。在总需求回落时，通胀压力持续攀升是难以为继的。”他说。

　　“我觉得(C PI)应该是前高后低，当然石油的因素是个新因素，中东、北非局势会对石油价格产生影响，据测算，每桶增加10美元对中国的C PI影响在0.4至0.5左右。”全国政协委员、招商局集团原董事长秦晓说。他认为，物价上涨的根本原因是货币投放量大。“当然还有一些输入性的因素，美元一贬值，矿产品价格就上升了。”

　　眼下机构对2月份的C P I预期大致在4.6%至4.8%之间，WIN D统计的26家机构的预测均值在4.7%。交通银行金融研究中心高级宏观分析师唐建伟预计，2月份C PI同比增幅为4 .6%左右，全年同比涨幅在4.5%左右，物价将呈现前高后低走势。

　　不过，人大财经委副主任尹中卿谨慎地认为，根据这些年物价上涨的基本规律，加上季节性因素和货币流动性的滞后效应，2011年上半年物价会集中爆发，下半年会凸显。2011年全年C Pl涨幅肯定突破4%的预期目标，有可能在5%左右，个别月份涨幅甚至会突破6%。所以，2011年当务之急是稳物价，遏制通货膨胀。

　　节奏

　　全面收缩可能暂时进入“静默期”

　　基于物价或已行至高点的判断，短期内政策继续紧缩———尤其是加息的预期有所消退。专家认为，政策将暂时进入一段难得的静默期。但是，考虑未来两月公开市场到期资金量高达11500多亿元，外汇占款也呈回升势头，存款准备金率的上调仍在预期之中。

　　就在全国两会期间，有关人士频频表态，存款准备金率仍有上调空间。全国人大代表、人民银行济南分行行长杨子强表示，存款准备金率是央行控制流动性和抗击通货膨胀的重要工具。尽管央行自去年初以来已经先后八次上调存款准备金率，但仍有进一步上调的空间。如果通货膨胀率继续居高不下，央行可能会进一步上调基准利率；如果通货膨胀变得温和，则可能不会加息，或放慢加息频率。人大财经委副主任、人民银行原副行长吴晓灵表示，目前存款准备金率还有上调的空间，央行没有停止使用差别存款准备金率的工具。

　　不过，虽然流动性对冲压力要求继续上调准备金率，但经济学家认为利率、准备金率和汇率的继续全面调整的概率不大。“可以预期一二月份C PI高点可能就是全年高点，而货币紧缩的力度也将是最为严厉的时期，虽然后续的政策如上调存款准备金率、差别化存款准备金调节信贷、央票发行对冲流动性、信贷窗口指导等一系列政策仍会在不同时段得到不同程度的使用，以进一步创造稳定物价预期的货币条件，然而类似于一二月份如此密集叠加的紧缩环境难以重现。而且，调控政策冲击的边际效应将递减。”巴曙松说。

　　经济学家之所以预期货币政策的全面紧缩或暂时静默，或许是因为认同“今年是中国经济形势最复杂的一年”的观点。在经济学家看来，必须密切关注的两点在于：内部而言，货币信贷紧缩和房地产调控所产生的叠加效应对经济增长的影响；外部而言，国际原油与大宗商品价格上涨对于物价形势的影响。未来这两方面的变化，都将促使货币政策的力度与节奏发生变化，这就要求货币当局在宏观审慎的原则下保持相对的灵活性。

　　“PM I指数连续三个月回落，预示宏观政策的积累已对总需求产生一定的抑制，特别是中小企业承担了更大幅度的政策紧缩成本。预计宏观政策将从之前仅仅指向通胀的单向叠加进入暂时静默期，未来可能出现一定程度分化。”华创证券分析师高利表示，未来运用价格和数量工具以抑制通胀的举措仍可能继续，但频次趋于平缓，预计全年仅再加息1至2次。

　　“目前最迫切的问题还是让货币流量回归到合理的水平，这样有助于治理成本推动型通胀。”但全国政协委员、北京大学光华管理学院名誉院长厉以宁特别强调，一定要适度，适可而止，否则有可能出现滞涨。“当经济增速降到6%就是‘滞’。”厉以宁说。

　　巴克莱资本7日发布的报告表示，“虽然活动仍然强劲，数据普遍意外偏高，但我们发现消费者和企业经营信心大幅下降：信贷批复及总体经济环境的调查显示目前货币政策相当稳固，并显示出我们对G D P增长预估的下行风险”。巴克莱资本提出，2011年下半年中国偏弱的经济活动将可能证明，宽松的货币政策立场的必要性。

　　变数

　　资金流入和输入性通胀压力

　　虽然政策收缩的节奏在短期内可能放缓，但经济学家也认为，对流动性冲击和通胀压力的警惕不能放松。这一方面在于，去年4季度以来外汇占款的回升趋势，加大了流动性管理的难度，另一方面也在于，全球通胀加速上行的风险正在扩大，这也极有可能传导至国内。

　　最近一段时间，境外资金的流入保持强劲的大幅增长态势。最新数据显示，1月份我国新增外汇占款5016亿元，较去年12月份环比增长了24%。新增外汇占款已经连续两个月大幅增长，导致央行被动投放大量基础货币。

　　宏源证券分析师黄立军认为，2011年贸易顺差的形势将有所缓解，而人民币升值可能出现加快的趋势，两种因素相抵后，对外汇占款余额仍会延续增加的态势。

　　“如果今年信贷能得到有效控制，16%的M 2增长目标应该不难实现，不过左右M 2增速的还有外汇占款，因此实现M2增速目标的主要难度将在于对外汇占款的控制。”建行高级研究员赵庆明认为，应该更多地使用数量工具控制外汇占款。

　　政策关注的另一重点在于输入性通胀压力。黄立军表示，输入性通胀和地缘政治仍是影响我国物价水平的重要因素。随着中东北非局势动荡加剧，原油价格不断走高，黄金及贱金属价格也出现不同程度的上涨，能源、化工产品、农资价格等生产资料价格均出现上涨。

　　“中东原油供给冲击叠加新兴国家持续高涨的能源需求，同时美国内需加速复苏已促使原油需求扩大的预期升温，容易导致一次性油价上升演变成长期高油价时代。”高利表示。

　　中国社科院世界经济与政治研究所国际金融室副主任张明认为，在输入性通胀压力持续存在并可能加剧的背景下，适度加快人民币升值幅度不但有助于直接抑制通胀，而且可以为进一步加息创造空间。预计2011年人民币对美元名义汇率将升值5%至7%。

　　“考虑到中国正在加速推进的结构调整、资源价格改革，特别是在国际原油、粮食和大宗商品价格攀升，输入性通胀压力加大的短期刺激因素影响下，人民币有效汇率升值的时间窗口再度临近，幅度也有可能显著扩大。从全年来看，上半年的升值空间可能大于下半年，因此，不能排除总体上呈现上半年以较大幅度升值，下半年稍有回调的可能。”巴曙松说。