新股发行体制改革定价是核心问题 IPO不会暂停

　　IPO不会暂停！

　　本版撰文 信息时报记者 詹丽冬

　　昨日，一场关于新股发行体制改革的研讨会在上海召开，6位管理层领导和16位嘉宾就新股发行体制改革的成效、进一步深化改革的思路等问题展开讨论，会议达成了5项共识，继续深化发行体制改革，改革的基本路径是进一步推进市场化，其中核心问题定价问题。

　　这五项共识包括，与会嘉宾普遍认为新股发行改革取得了阶段性显著成效，这包括市场化提高、涨幅缩小、差价缩小、中签扩大等；第二，进一步推进发行体制改革；第三，继续深化发行体制改革，改革的基本路径是进一步推进市场化，其中的核心问题定价问题；第四，正确认识、处理与发行制度相关的若干现象以及概念，这包括扩容、炒股、估值、节奏、圈钱、破发等；第五，各方加强行业共识，完善机制建设，推进体制改革取得更大成果，推进行业、市场自律，完善制度建设。

　　新股发行体制改革探讨

　　IPO市场化熊市不暂停

　　从新股不败的观念，到新股破发，是一个历史的变迁。武汉科技大学金融研究所所长董登新表示，对于新股不败的治理路径就是IPO的市场化，应在新股发行制度改革道路上坚守两条底线：一是新股发行的定价市场化不可动摇；二是新股发行的节奏变化不可动摇。

　　交银施罗德总裁莫泰山也认为，IPO不应走走停停。他指出，中国股市历史上有过六七次的新股发行暂停，大家觉得市场压力大，新股发行影响了价格，觉得市场承受不了，回头来看每次暂停都没有太多的影响，最后决定市场走势的还是我们的宏观经济、上市公司的盈利等等非常基本的东西。认为新股一发行就会从市场“抽血”，所以不让上市公司来“圈钱”的观点是不正确的。资本市场如果没有新的动力源源不断地注入进来的话，这个市场也无法搞好了。

　　董登新称，要让新股上市首日破发成为常态，新股发行制度市场改革逻辑分析可分三步：第一步，IPO定价市场化，高市盈率发行只是暂时现象，它有利于革除近20年来一、二级市场差价过大的老传统，还原一级市场投资风险。第二步，IPO节奏市场化，只要熊市不搞“暂停IPO”，新股上市首日“破发”必将成为一种随即现象。“打新”、“炒新”像炒旧一样是同等的风险和收益。第三步，发行市盈率的理性回归，这个阶段应该形成一个买者和发行人的均衡博弈。

　　提高网下配售比例

　　王军辉建议重点对下一阶段新股询价制度完善，提高网下配售比例，取消网下锁定期，缩小累计投标询价价格区间。

　　王军辉认为，现在网下参与的机构比较多，有200多家机构，股票发行规模比较小，分到每家的数量非常少。从量的角度来讲，对机构投资者没有一个约束力，这使询价的功能没有得到有效的发挥。所以询价阶段要提高网下配售，特别是发挥大型投资者的作用。纵观香港市场，90%都是配给机构的，只有10%是给中小投资者。这样一来，机构投资者就有数量的约束，报价上更趋于理性。

　　超募资金监管延伸

　　中国人寿王军辉认为，如果新股超募过于严重了，对上新的项目的把握不是很好，可能增加一些公司的经营风险。同时，如果超募严重，资金得不到有效使用，也是对社会公共资源的浪费。

　　广发证券总裁李建勇表示，可利用存量发行等工具，以降低资金超募的不理性因素。对超募资金监管需向前延伸。可将募投项目分为两部分，如果企业实际发行时募集资金超过计划募集资金一定比例，这需要补充募投项目，对补充募投项目的审核要求可以低于主募投项目。

　　承销商要提高议价能力

　　深圳证券交易所总经理宋丽萍表示，承销商要切实承担责任，全面提高专业水平，为新股发行体制改革全面推进奠定最重要的微观基础。同时建议考虑在询价制之外，为创业板、中小板发行人提供定价发行等其它IPO机制的自由选择空间。

　　宋丽萍认为，承销商首先要提高定价能力，并且引导理性竞价，为市场提供高质量的投资价值研究报告，目前的估值报告有些存在基础性缺陷，随意性比较大。

　　保荐机构应有配售主导权

　　清华大学经管学院副院长廖理表示，现在新股发行的价格基本上是由保荐机构、发行人以及询价机构来共同决定，保荐机构加在中间，既要为发行人募集到更多的资金，同时又要让投资者挣到钱，要把配售主导权交给保荐机构。

　　他说，如果保荐机构今天发的一个破发了，明天一个又涨200%，大家都会认为保荐机构不靠谱，长期会失去信心。所以从国际经验来看，长期会有一个温和的回报，就要求保荐机构对几类投资人进行一个甄别，同时搭建一个最佳的组合，配售的主导权要交给保荐机构。

　　IPO重启的作用与缺失

　　直接融资降低信贷风险

　　中国证监会主席助理朱从玖表示，通过资本市场进行直接融资，间接地帮助银行降低信贷风险。去年全年，A股股本融资的规模达4446亿元。

　　朱从玖认为，IPO重启既直接支持了企业的发展，也帮助企业解决资金的供给，间接地支持了经济发展。直接融资间接地帮助降低了银行信贷的风险。国际金融危机的爆发凸现了调整结构、转变增长方式的迫切性和艰巨性。经过多年的准备，去年平稳推出创业板，既是服务于创新型国家战略的重大举措，也是特殊时期创造条件、支持中小企业的有力行动，是我们国家应对国际金融危机的一个亮点。

　　多次破发致投行声誉扫地

　　中金公司研究部董事总经理邱劲称，随着市场化继续深入，新股定价能力在券商业务中的重要性将逐步提高，投行如果定价过高，每一次发行都跌破的话，声誉就完了，最终会淘汰出局。

　　邱劲承认，个别券商专业水准不高，研究报告定价比较离谱，对投资者具有误导性。但市场的系统风险约束着发行商不能够随心所欲。这里有三个因素：第一，投行如果定价过高导致每一次都破发，声誉就完了，最终被淘汰出局。第二，投资银行结构已一体化了，如果询价偏向上市公司，在二级市场的经纪业务就会被惩罚。第三，就市场操作来说，专业投资者具有自己的判断能力，不会盲目听信券商建议。

　　据中金公司统计，新股发行制度推行以来，20亿股以上规模的股票，定价在合理定价上限有8%左右的折扣；10亿~20亿股的，最终发行定价与研究报告差不多。但上市之后表现差别较大，20亿股以上的，上市首日涨幅20%左右；20亿股以下的，首日涨幅60%左右。

　　新股长胜会阻碍市场成长

　　新股不败主要表现在新股申购中签率超低，新股上市首日涨幅超高。中金公司董事总经理丁玮表示，新股不败观念不改阻碍市场成长。

　　本周四，中国西电上市首日破发，成为IPO市场化改革以来首只上市首日即破发的新股；星辉车模、台基股份则成为创业板首批破发股票。新股相继破发，也使得新股不败的神话破灭。